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金融新视界 ? 嵌入式监管：如何让监管融入区块链金融

2019-11-04 新金融法来源：区块链网络

引言

如今，世界各国政府都在努力应对分布式账本技术(以下简称“DLT”)在金融领域的兴起。他们面临的挑战是，如何有效地实施技术中立的监管，让类似的风险受制于相同的监管。DLT在金融领域的传播提高了监管的质量和效率。但如何更好的促进低成本监管的实现是技术应用的核心目的。

本文基于此探讨了“风险相同，监管相同”原则如何应用于基于DLT的市场金融监管。作者认为，与其试图将加密资产纳入现有法规(如早在DLT出现之前就制定的证券法)，不如尝试探索新技术如何能更好地监控金融市场的风险。因此提出了“嵌入式监管”的基本架构，通过读取交易市场的分布帐，允许对监管目标的合规情况进行自行监控，一方面使交易直接通过市场共识的规则完成，另一方面也大幅减少了合规监管的数据收集、验证工作。DLT使得资产支持代币的去中心化交易以及基于这些代币的去中心化金融工程通过自动执行（“智能”）合约成为可能。其最根本的创新之处在于，它以基于经济共识的分散数据结构建立了数据可信度，推动金融市场的发展。不仅如此，嵌入式监管还可以缓解数据可用性、数据收集和验证的成本以及隐私之间的冲突。合规支出给金融机构带来沉重负担，对规模较小的公司影响更大。而嵌入式监管可以使用加密工具将机构的财务风险报告给主管，无需透露底层的个别交易，从而维护公司及其客户的机密性。

一、嵌入式监管的分布原则

嵌入式监管的概念比简单地阅读分布式账本要深入得多。关键问题是，数据并不一定是有效的，因为它们存储在多个地方。在今天的合规过程中，数据的可信性受到法律制度、相关部门的保障和法律处罚的威胁。相比之下，在基于DLT的市场中，数据可信度是由经济激励来保证的。在这种情况下，监管者必须首先检查市场的经济共识是否足够强大，以保证分布式账本中所包含的数据质量。但是，一个旨在利用市场的分布式账本进行金融监管的监管框架应该遵循哪些原则呢?本文提出了分布嵌入式监管的四个原则：嵌入式监管的第一原则要求正确理解基于DLT的交易可以实现什么，以及它不能实现什么。嵌入式监管目前只作为以法律体系和执行机构为主的整体监管框架的一部分。第二条原则认为嵌入式监管可以应用于实现经济终局性的市场，即在去中心化市场中为保证交易的最终结果而发挥作用的经济激励机制，这构成了本文的核心理论成果。第三条原则是在经济市场形成共识的前提下设计嵌入式监管时，监管者需要考虑自身行为对监管市场的影响。被监管的公司在遵守监管时会产生他们非自愿承担的成本。第四个原则涉及到设计嵌入式监管时更广泛的社会目标。监管机构的目标既不是特定的市场结构，也不是特定的交易形式。而是要建立一个稳定的金融体系，以尽可能低的成本为消费者和企业提供高质量的服务。嵌入式监管的四个原则表明，嵌入式监管在基于现有的监管体系和运作原理下，对监管能形成有效的补充和更新，降低当前的经济合规成本，为各类型企业提供公平的竞争环境。

二、代币生态系统的嵌入式监管：前提

本节分析了当前的合规过程及其成本，以及嵌入式监管如何能够改善基于DLT的市场的合规过程，从而允许资产支持代币的分散交易，以及基于这些代币的分散金融工程。

当今的合规过程涉及多层数据粒度上的整合报告，因此合规过程中成本与数据差异之间的权衡是关键。合规是资源密集型的，管理人员需要在所需数据和将合规成本保持在合理范围之间进行有效权衡。在成本方面，合规成本通常占金融机构所有运营成本的一定比例。虽然这些并非都归因于遵守财务监督的行政成本，但对于主管来说，成本也是巨大的。数据缺口是监管机构为了将合规成本控制在一定范围内而付出的不可避免的代价。自金融危机以来重要的差距已经逐渐被填补，但随着金融业的发展，新的差距也在不断涌现。

基于DLT的创新具有改变金融市场的潜力，部分原因在于它们提供了全新的透明度形式。DLT的一个主要应用是使资金流动和安全注册的更新自动化，这可以减少管理成本，最重要的是降低结算风险。交易所或场外交易市场可以实现自动化正是因为DLT可以匹配需求和供应并自动进行价格发现。DLT在如下各类型的市场中得到了广泛的应用。智能合约可以取代中央证券存管机构(CSDs)。后者是持有证券的专业金融机构，因此可以通过智能合约实现交易的自动化入账轻松转移所有权。期权和期货结算所也可以实现自动化。基于DLT的清算系统将在其分类账上同时包含现金（用于结算）和金融产品，或者通过将现金与证券区块链连接的智能合约进行操作，这在一定程度上可以消除结算风险。证券和衍生品的交易所或OTC市场也可能成为自动化的候选市场，特别是流动性较差的OTC市场。以上这些例子表明DLT的主要优势是交易过程的自动化，从而降低交易成本和结算失败的风险。

但值得注意的是，嵌入式监管不会免除金融中介机构的董事会和高级管理层遵守监管规定的责任。而且，DLT虽然可以证明资产支持的代币所有权从一个实体转移到另一个实体，但基础资产和数字代币之间的联系必须得到法律体系的支持。因此，立法者和监管者面临的挑战是，在新的监管框架下如何利用技术契机建立在缺少中心监管的环境下，以建立基于市场共识完成经济活动的稳定和有竞争力的金融市场。

三、实现经济终局性市场的嵌入式监管

传统的以机构为核心的交易是以法律为基础，受到法律制度的保护。嵌入式监管取代了这种以法律和制度为基础的信任机制，取而代之的是分布式市场运用一种经济激励机制，就账簿更新（交易）达成协议（达成共识）。如果可以证明这种共识是不可逆转的，那么监管机构就会认为这种共识是有效的。为此，作者通过模拟一个“去中心化”市场，以经济共识为基础，用基于区块链的数据可信度取代今天的基于中介的法律数据验证。研究了分布式市场在什么条件下发挥作用，并推导出监管机构可以信任分类账数据的条件。通过模型模拟，作者认为，嵌入式监管不是免费的午餐，监管机构的行为本身可能会破坏市场共识。因此如果市场参与者知道数据被用来确定他们是否遵守监管规定，就会产生欺骗监管机构和撤销区块链的动机。

四、操作层面——把握金融科技机遇

嵌入式监管的首要目标应该是降低合规的固定成本，从而为大中型机构提供一个公平的竞争环境。有效地指导市场标准以确保可竞争性还可能需要对真正“去中心化”的决策，风险承担和系统治理的含义进行合理界定。第二个目标是通过便利获取可靠的官方信息来降低经营业务的边际成本。第三个目标涉及争议的处理。如果智能合同中引用的信息被证明是虚假的，监管框架或标准可能会决定仲裁过程，这种情况可能发生在智能合约存在安全漏洞的地方。归根结底，世界过于复杂复杂无法用代码表达，而分散自动化的附加价值必须被视为简化了合同的标准执行，而更复杂的案件可能需要通过法律程序来处理。

结论

本文认为，监管者可以利用DLT来有效地监管金融市场。基础前提是，对区块链金融的监管不应背离长期确立的特定经济活动监管方面的原则。相反，监管机构可能会考虑调查一下他们对技术的使用将如何随着金融业的发展而演变。嵌入式监管的核心原则是依赖“去中心化”市场的信任创建机制进行监管。在基于DLT的市场中，数据可信度是由经济激励来保证的，因此监管者必须检查市场的经济共识是否足够强大，以保证分布式账本中包含的数据质量。这些考虑突显出立法者、监管机构和全球标准制定机构面临的主要法律挑战。问题在于如何在当今的法律体系中嵌入经济确定性的概念，以及如何在资产负债表上处理这类资产。

无论对于立法者还是监管者而言，主要的立法挑战是在管理金融市场基础设施的立法中规定分散的经济终局的概念，即允许所有权在没有中央登记处参与的情况下转让。只有当金融市场监管基础设施的终局性原则得到修改，DLT才能在受监管的金融领域获得吸引力。与此同时，监管机构和监管机构还需要开发辅助框架来管理分布式市场及其基础设施，明确规定在发生非法活动时，分散市场的责任分配，建立稳定和有竞争力的市场。

整理：石佳

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编译者/作者：新金融法

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