宏观经济观察：比特币已踏上分歧预期下的价格发现之路

·?利率曲线重新陡峭，投资者抛弃避险资产

·?比特币并未追随风险资产在近期走强

·?缓慢下跌中进入价格发现的新阶段

在十月末美联储宣布今年第三次减息后，市场给予了积极反馈。美股三大股指在11月同创新高，股票/债券/黄金今年至今同时收获两位数涨幅。而夏天以来，特别是比特币冲高$13000后的跌跌不休使得传统金融投资者又减少了关注此新兴资产类别的理由。数字货币市场可以明显感知的就是交易量降低，没有新资金流入，同质化新项目也让人打不起精神。距离下次比特币减产还有不到半年，虽然牛市的预期仍然存在，但减半前开启牛市在时间上已经非常紧张。

宏观资产类别方面，由于利率曲线再反转后重新陡峭，投资者正在抛弃避险资产，比如美债和黄金，转而选择风险更高的替代品，这一趋势也将美国股市推至历史新高。对于比特币是避险资产/风险资产的问题，包括OKEx投研之前的文章在内已有很多涉及。支持比特币的人可以从各个维度找出对其有利的线索。例如今年贸易战导致的几次人民币贬值都会同时造成比特币价格的脉冲式上涨，虽然回看市场我们更乐意理解为跨市场交易员将二者强行绑定。另一面则是美联储的降息使得资金更乐于进入风险资产寻求收益，而目前这个阶段“数字黄金”仍然更偏风险资产。研究机构Fundstrat CEO Tom?Lee给出的数据更支持比特币作为风险资产：“在比特币推出以来的10年中，标准普尔（S＆P）的最佳时期与比特币的最佳时期相吻合；标准普尔指数上涨超过15％时，比特币也会进入牛市。”

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图1：比特币与标普500指数年化收益率%比较 -?CNBC & Fundstrat

但对于比特币与美股的关系，我们可能有不同的判断。比特币是在上次金融危机后被创造的，也就是其对于经济衰退或股市暴跌的反应并无历史记录。上次危机后，由于利率的一路走低以及量化宽松，美股形成了历史上最长的牛市，而比特币也因各类原因成为了历史上涨幅最大的资产品类。这类基于单边走势的数据统计当市场反转后很可能有较大偏差。

股票仍可以在经济放缓但未陷入衰退的情况下产生可观的回报，但这两种经历了10年大牛市的资产价格不会无限增长下去。悲观者们已经倾向于认为衰退期望的上升会影响风险溢价水平并传导至资产价格。但乐观派则认为缓和的贸易战、依然强劲的消费和劳动力市场可以支撑目前较高的资产价格。不同预期下的价格将不可避免地在某个时间段被市场测试。今年我们看到有效联邦基金利率与比特币价格同时见顶，如果这种趋势延续，则预期的利率继续下行会对比特币价格反弹造成进一步压力。

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图2：比特币价格与有效联邦基金利率 -?2015年至今 – FRED

回顾08年危机后联邦基金利率可以让我们对市场有更多感知，2008年12月为应对金融危机，美联储将联邦基金利率设置为0％，直到2015年12月后开始才再次开启连续九次的加息；再次掉头是在今年年中，美联储在7月宣布了自2008年12月以来的首次降息，后又在9月二次降息，10月底三次降息后利率下调至1.5％ - 1.75％区间。

对于目前的经济状况以及利率重新陡峭的分析我们在十月末的《OKEx Research：下次经济衰退来临时，比特币可能有何走向》文章中有所提及，即我们仍然认同国债收益率曲线倒挂和衰退之间通常存在明显的滞后，美联储主席鲍威尔提到的“中期调整”可能更适合当前的经济状况。但无论对目前经济的判断如何，利率方面留给美联储的操作空间已极其有限，有效联邦基金利率已经来到了1.55%，而2000年和2008年经济危机前该利率分别为6％和5％。而为了拓宽余地，美联储也开始平淡市场对2020年进一步降息的预期。

比特币在今年上半年随着贸易战的发酵以及市场对经济可能陷入衰退的顾虑增加，同黄金/债券一起快速攀升至高位，但在进入八月后比特币快速失去了与避险资产的相关性。而进入十月，比特币在投资者抛弃避险资产后又未能跟上股票等传统风险资产的上涨脚步，呈现出尴尬的缓慢下跌行情。比特币已走入分歧预期下的价格发现之路。

金融资产的收益率有极大比重来源于宏观货币政策、突发政治事件或资产周期性，OKEx投研今后也会始终关注宏观经济的走势。

风险提示：本文章不构成投资推荐，投资有风险，投资应该考虑个人风险承受能力，建议对项目进行深入考察，慎重做好自己的投资决策。

撰文：OKEx分析师岩松

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编译者/作者：OKEx Research

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