CBDC不同于储备金，两者不能兑换

首先，当储户大量寻求切换到CBDC时，本原则有助于维护金融稳定。如果CBDC与储备金可自由兑换，在这种情况下，单个银行愿意对存款支付CBDC就足以威胁金融稳定。

这源于银行承诺通过RTGS系统以储备金结算银行间支付。当一家银行对存款支付CBDC时，所有非银行主体都可以通过将存款转移到该银行来利用这一点。当其他银行流失存款到该银行时，其他银行必须通过RTGS系统以储备金来结算银行间支付。

当央行支持即时将储备金兑换为CBDC时，该银行可以使用其新获得的储备金获得CBDC，以便支付给到它这里来的为此目的的储户。这将导致存款的销毁并触发全系统、几乎即时的银行挤兑。同理，如果储备金和CBDC相同，通过RTGS系统可以同样方式触发挤兑。

其次，本原则使储备金和CBDC能够服务各自的核心目的。CBDC不仅可以作为零售支付媒介，也可以作为银行间结算资产，还支持跨境支付。这使得央行拥有了一个新的政策工具，尤其是CBDC的数量或利率。

这使得央行可以保持对金融体系中储备金数量及其利率的控制。保持对储备金的控制使央行可以继续影响经济体中的无风险利率，后者是实际投资决策和跨周期分配决策的关键因素。

Meaning和Dyson等（2018）认为，储备金市场已纳入新的CBDC体系。或者说，他们假设CBDC是通过扩大对储备金的访问而非通过引入一种新的央行货币创造的。这种扩大储备金访问的制度可能会以未知的方式影响既有货币政策传导机制，而如果储备金和CBDC保持分离的话，至少通过政策利率的传统货币政策传导机制会保持不变。

Michael Kumhof的论文进一步从CBDC便利收益（convenience yield）的角度，分别考察了家庭和公司部门套利以及银行套利的场景，论证了在套利和非套利的均衡状态下，储备金和CBDC的利率都不会收敛到相同值，因此它们是不同的。核心论点包括：

√ 一个经济体的无风险名义利率，等于名义上无风险的纯价值存储资产（如本币短期政府票据）的利率。

√ 当前为储备金支付的名义利率，或者等于，或通过套利与该经济体的无风险名义利率密切相关。

√ CBDC的利率等于无风险利率减去CBDC的便利收益（即CBDC作为一种交易媒介的溢价）。

√ CBDC的便利收益随着CBDC的数量增加而减少。CBDC的边际持有人为公司和家庭部门，他们对CBDC的需求和央行对CBDC的供给决定了CBDC的便利收益。在边际持有人非套利情形下，如CBDC便利收益为零则要求CBDC供给处于一个饱和点——CBDC的供给接近银行存款的水平。

这将带来两个挑战：第一个是央行缺乏足够的合资格抵押品用来发行CBDC；第二个是如果CBDC供应的流动性达到银行存款的水平，这将使得银行存款和贷款没有必要从而摧毁银行的商业模式。因此合理的预期是央行只会适度发行CBDC。

√ 因为不是CBDC的边际持有人，银行从持有CBDC获得的边际收益超过其持有储备金或债券的可能性非常小。因此银行倾向于不持有大量CBDC因为机会成本过高。银行持有CBDC的决策类似银行持有物理现金，最小化持有量仅为满足客户请求。

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编译者/作者：NB区块链

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