稳定币设计的分类框架 Part 2

稳定币是少有的加密货币世界和现实世界之锚，甚至会在法币的发展历史上有浓墨重彩的一笔，在 Avalanche 的数位研究者，包括 Avalanche CEO Emin Gün Sirer, COO Kevin Sekniqi，首席经济学家 Amani Moin 一起在 2019 年 10 月完成了这份「稳定币设计的分类框架」论文。本文是论文的中文翻译版本，共三部分，本篇为第二部分，供学习参考使用。

第一部分：https://bihu.com/article/1133021528

原文链接：https://files.avalabs.org/papers/stablecoin.pdf

4. 机制

所有稳定币都会要求有一些机制在价格偏离锚定的时候来调整价格。一般情况下这会是通过在价格过高的时候扩大供给，在价格过低的时候收缩供给来达到的。这意味着需要有一种方式来衡量价格（会进一步在下一章节描述），并需要知道调整多少供给量。大多数稳定币的设计都假设用户是理性的、自私的，用户会在价格偏移的时候进行套利维持价格。举例来说，当稳定币价格下跌的时候用户能够用稳定币赎回抵押资产，从而实现这样的机制。其他稳定币发行了“第二货币”，用于吸收“第一货币”的波动性，最后能够实现一个稳定币/波动币的组合。还有一些依赖算法做市机制或中心化银行的合同来管理供给。

锚定资产准备金很多稳定币会构建一个机制，让用户有利益驱动去提高或收缩货币供给，知道价格回到锚定的价格。实现这样的机制最简单的方式就是在用锚定资产完全抵押的系统中允许用户在价格过高的时候增加供给，在价格过低的时候赎回。套利者在维持价格锚定的同时获得利益。举例来说，一个锚定 USD 的稳定币若在价格低于 1 美元交易的时候，稳定币持有者会将退回稳定币赎回抵押资产，这样就是用低于一美元的价格在购买美元。这将会收缩供给量，知道价格回到锚定价格，套利机会消失，或直到最后储备用尽。

在另一方面，如果稳定币的市场价格超过 1 美元，很多系统就会允许用户通过将资金转入持有其余抵押品的账户来增加供给量。这让用户仅用一美元就买到了价格超过一美元的稳定币。这样简单并且能够自运行的系统非常吸引人，这也是为什么目前流通中的很多稳定币采用了这样的机制，或类似的机制设计。然而这并不是万无一失的，在 2018 年 10 月 15 日，Tether 的价格由于大量抛售短暂跌到 0.93 美元以下。价格在一天内回到 0.98 美元，且没有发生后续的持续影响。其他著名的这样的设计机制稳定币有 USDC，TrueUSD，Carbon，Paxos，Gemini Dollars 等等。

如前文所述，让用户总是能够赎回资产遇到的主要问题是存储大量的抵押品需要在物理位置。由于保护大量现金的安全非常昂贵，很多稳定币依靠一个中心化的物理位置存储抵押品，比如一个银行。这会引起两个问题：中心化和对传统金融机构的依赖性。USDC 通过将抵押品存储在一个银行网络里而不是单一银行中，以此解决了其中一个问题。然而，它依然严重依赖于现有的银行体系。这类系统的另一个问题就是可扩展性。如前文所述，这样的设计会让这类稳定币会由于需要在大量物理位置存储如此高价值的资产带来的不方便性而难以扩展（虽然不是完全不可能的）。这种不方便性也是美元超过金本位的原因之一。

这种设计的一个常见的变体就是要求一个中心化的权威机构来发行稳定币，但是允许人们赎回抵押资产，这为稳定币的价格提供了下限，但是由于用户可以在稳定币价格降低的时候赎回资产但是不能在价格过高的时候发行新的稳定币，因此不能会有上限。这类常见于抵押品不是美元的情况，如 Digix。由于从个体用户手中接受和验证抵押的黄金比较不便，用户不被允许通过向抵押池中增加资产来发行 Digix。然而他们仍旧能够用 Digix 赎回实体黄金，因此为 Digix 提供了价格下限。

除了让人们发行币以外，Tether 按批次发行稳定币，据称在战略时期支撑比特币的价格。用户能够用 Tether 赎回 USD，但由于 Tether 不再是完全抵押的，他们也保留了拒绝用户赎回权利的权利。

另一种由 Facebook 的 Libra 设计的变体是仅允许一组验证者，而不是用户，进行发行或赎回的动作。这样减少了由于每次交易的数目大并且交易频率低而降低了开销。但也会由于能够调整价格的潜在套利者数量被限制，会带来价格调整速度变慢的可能。

双币另一种保持稳定性的方式是发行稳定币之后发行一个“第二货币”，来吸收前者的波动性。最著名的这类稳定币是 Carbon 在原始公式中采用的铸币股份模型。当稳定币价格低于锚定价格的时候，第二货币就会被拍卖，来购买稳定币。拍卖的第二货币会被销毁，从而收缩供给。当稳定币价格高于锚定价格的时候，更多的稳定币会被发行到第二货币的持有者手中。当通货膨胀的时候，第二代币的持有者可以帮助支撑价格，并在通货紧缩的时候获得回报。

对于这类系统有两个需要考虑的问题。其中一个是第二货币经常会被 SEC 定义为证券。这样设计带来的监管复杂性就阻止了 Basis 的启动。Carbon 也由于一些未公开的原因从双币系统换成了法币抵押系统， 也可能是由于法律合规上遇到了问题。第二个需要考虑的就是如果第一货币的持有者不相信稳定币会在未来升值，那么就不会有动力去购买或持有第二货币。换句话说，这需要一个强大的社群，这些社区用户即使在价格下跌的时候也会相信稳定币最终会升值。此外，由于加密货币市场经常会面对漫长的下跌，人们可能拒绝不断地等待且前途未卜，投资难以获得回报。由于这类系统中没有抵押品，如果人们不愿意去购买第二货币，那么就不会有人和资金去支撑稳定币的价格。

这类设计的变体包括 Celo 和 USDX，采用了双币系统的概念，并基于赎回系统来锚定代币价值。USDX 是使用数字货币 Lighthouse（LHT）作为抵押的稳定币。USDX 锚定于美元，但是 LHT 的抵押率超过 200%，并在两个中心化的基金中存放。用户可以自由地用 LHT 交换 USDX，也可以用 USDX 交换 LHT。这样，当 USDX 在价格低于 1 美元交易的时候，用户就有动力用 USDX 赎回价值 1 美元的 LHT，减少 USDX 的供应量并抬高价格。LHT 最终会吸收了 USDX 的波动性，因为 USDX 的供应量由于流通中的 LHT 增加了而收缩。这样设计的主要问题就是 USDX 由 LHT 200% 抵押获得。那么 USDX 的最大市值就是 LHT 的一半，并且若 LHT 市值下降，USDX 可能的市值也会下降。LHT 的价值来源尚不清楚，因此 USDX 的潜在市值可能很小和/或不稳定。

Celo 机制类似 USDX，但是增加了部分设计。Celo 由 CeloGold，比特币和以太坊做抵押。除了允许用户双向兑换 Celo 和 CeloGold 以外，它设计了一个算法央行，通过不断买卖 Celo 和 CeloGold 稳定价格。

StatiCoin/RiskCoin则采用了双币系统的另一种变体，允许创建和赎回代币来维持锚定。用户若希望发行新的 StatiCoin，将以太坊发送到合约中就能够收到等同于以太坊美元价值的 StatiCoin。当他们希望赎回的时候，他们将 StatiCoin 发送到合约中就能够获得相同美元价值的以太坊。用户若希望发行 RiskCoin 也是将以太坊发送到合约中来获得等价的 RiskCoin，数量取决于当前 RiskCoin 的价格。StatiCoin 总能够赎回价值一美元的以太坊，只要有足够的以太坊抵押。而 RiskCoin 的持有者是合约中以太坊的剩余索偿人。若合约中有价值 100 美元的以太坊，有 90 个 StatiCoin（每个价值一美元）和 2 个 RiskCoin 在流通中，那么所有 RiskCoin 的价值就是 10 美元，每个 RiskCoin 5 美元。若第二天以太坊的价格跌到 90 美元，RiskCoin 的价值就会为 0，且用户将不会被允许发行新的 RiskCoin，直到抵押物的价格超过发行的StatiCoin 的价格。StatiCoin 是独特的，因为它是加密货币抵押的但是并不要求超额抵押，毕竟超额抵押并不足以吸收波动性。若抵押物的价值低于 StatiCoin 的市值，StatiCoin 可能会维持不了锚定，因为不是所有的 StatiCoin 的持有人都能够赎回抵押资产了。如果以太坊的价格下跌失去价值，正需要一个价值存储的时候，RiskCoin 价格等于 0 ，而 StatiCoin 就会成为一个不可靠的价值存储，

Terra 又是另一个双币系统的稳定币，由第二代币 Luna 吸收波动性。Luna 在系统中有两个主要目的，当稳定币价格过低的时候 Luna 会被拍卖来收缩稳定币供给，当稳定币价格过高的时候 Luna 会被购买，以此来吸收稳定币的价格波动。Luna 也作为系统的质押代币（Staking）。手续费和矿工奖励是用 Terra 支付的，当 Terra 价值下降，矿工奖励和手续费会提高以此激励大家持有 Luna，并平滑 Luna 价值的顺周期性。和之前讨论的入 StatiCoin/RiskCoin 的设计不同的是，第二代币 Luna 能够保持价值，及时在稳定币规模收缩的时候还从手续费和挖矿奖励中获取回报。然而它是通过在 Terra 价值下降的时候提高手续费来实现的，这会在 Terra 价格低的时候抑制 Terra 的使用。当 Terra 的市值较小且对质押者的需求较少时，Terra 也会增加质押池，而当市值较大且需要更多安全性时，Terra 会减少质押池。

双币系统的另一个变体是 Basis 提出的三币系统。不同于采用一个吸收波动性的币的设计，Basis 有「债券代币」和「股权代币」。当 Basis 价格低于 1 美元的时候，债券代币会被拍卖，在 Basis 价格高于 1 美元的时候，每一个都能够兑换 1 个 Basis。若所有的债券代币都被兑换并且 Basis 的价格还是高于 1 美元的话，新的 Basis 代币会被印出来，按比例分配给股权代币的持有者，直到 Basis 的价格回到 1 美元。Basis 债券的持有者吸收了价格下行的波动性，并且是第一个在 Basis 市值提高的时候获得好处的，Basis 股权的持有者只有在 Basis 价值大幅提高的时候获得利益。有无数种方式吸收代币的波动性，理论上可以有一个系统中有 4 个甚至更多的币，在不同部分分散稳定币的波动性。

算法另一种货币完全使用算法的方式来调节稳定币的供给以面对价格的波动。其中一个例子就是 Ampleforth，之前名为 Fragments。当 Ampleforth 价格变动的时候，代币持有者对其余额进行比例调整以保留单个代币的价值。举例来说，如果 Ampleforth 原来的价值是 1 美元，之后升值了 10% 到 1.10 美元，那么所有的余额都会自动通胀 10%。同样的，如果 Ampleforth 的价值下降了，每一个 Ampleforth 持有者的余额也会同样下降。由于通过算法的设计让 Ampleforth 的市值和 Ampleforth 代币的比例周期性调节为 1 美元，就让 Ampleforth 成为了一个稳定的记账单位。然而不幸的是，这样的设计并不足以让它成为一个好的价值存储。持有 Ampleforth 和持有一个没有锚定的币是一样的，如果 Ampleforth 市值下降，用户的余额和未付款项都会按比例下降。

另一个算法稳定币设计是 Saga。Sage 并不锚定币的价值，它受到了 Bancor 算法的启发，采用了一个和路径无关的算法做市商，来提供流动性并抑制突然的价格波动。这个做市商会根据储备中抵押品数量确定 Saga 的价格和买入差价。举例来说，当 Saga 刚刚启动，储备很少，那么价格会被设定为 1 SDR，那么做市商就会将 Saga 的卖价设定为 1.0015 SDR，买价设定为 0.9985 SDR。这样的设计就让用户不应该在二级市场以低于 0.9985 SDR 的价格出售 Saga 或者以高于 0.0015 SDR 购买 Saga，这样就闲置了价格短时间波动的幅度。随着储备的增长/收缩，价格和价差会随之变动。和 Ampleforth 一样，Saga 不保证 Saga 持有的价值长期稳定，然而，做市商的确能够防止突然的价格波动，因此提供短期的价格稳定性。

杠杆借款杠杆借款也是一种稳定币系统，采用了上述所有类型稳定币的组成部分。Dai 就是这类系统中最成功的。用户锁定如以太坊等加密货币的抵押品，放在成为抵押债仓的合约中（Collateralized Debt Positions，简称 CDPs）。他们之后就能够发行锚定于美元的稳定币 Dai，数量等同于 CDP 中价值的 2/3。用户之后只要归还借来的 Dai 就能够解锁抵押品，并根据时间支付稳定费率。Dai 在归还之后就销毁。

如果 CDP 中抵押品价值低于接出来 Dai 的 1.5 倍，那么债仓就会自动倍清算，抵押品会被用于购买借出数量的 Dai。任何剩下的抵押品，减去清算费之后归还给 CDP 原始持有者。如果抵押品价值快速下跌并低于原本借出的 Dai 的价值，就会发行一个第二货币来弥补差距。目前第二货币是 PETH，但是最终他会被转换成 MKR。由于 MKR 是治理代币，并且当 CDP 价格过低的时候 MKR 的持有者是被稀释的，因此治理代币的持有者有动力去设定参数来保障用户不会拖欠借款。然而，我们发现抵押品价格下跌低于借出 Dai 价值的情况非常罕见，毕竟这要抵押品价格突然下跌 33 % 才行。

当 Dai 价格解锁的时候，用户会有动力去购买 DAi 并解锁抵押品，因为 Dai 价格的下降会让用户解锁抵押品更便宜。这样就会收缩供给从而回到 Dai 的锚定价格。如果 Dai 持续在锚定价格一下呗交易， MKR 持有者就能够投票提高 CDP 持有者的稳定币费率。这会让 CDP 持有者进一步清算他们的债仓从而收缩供给（让 Dai 回到锚定价格）。

Dai 自从 2019 年 3 月开始就备受关注，它被长期在 0.98 美元而不是所预期的 1 美元的位置交易。在这之后，它经历了一系列稳定费率的提升，有些很讽刺的甚至降低了 Dai 的价格而不是抬高它。除了这个问题以外，以太坊价格自从 Dai 启动以来下降了 90%，Dai 还是能够维持在和锚定价值差异 2% 以内的位置。

（图 3 虽然以太坊价格大幅度波动，但是 DAI 还是保持在稳定的价格区间）

其他还有一些其他的稳定币设计不在上述的任何一个框架之中。举例来说，Steem 的稳定币 Steem Dollars，是通过支付利息来支撑价格的。然而，由于他们并没有设置负利率，这个机制在 Steem 币价格太高、利率太低的时候并不能很好地运作。结果就是，Steem Dollars 在利率为 0 的数个月时间里在 1 美元以上的位置交易。

其他的设计如 NuBits（项目目前已经终止）。NuBits 是一个稳定币项目，当第二代币（NuShares）的持有者投票希望增发的时候就会有新代币被印出来。用户若暂时性地讲 NuBits 币从流通中移除也能够获得利息奖励。可能是由于对供给端的修改投票流程过于缓慢，导致价格调整会延迟数天甚至更久，这个项目目前已经终止了。此外，如果 NuShares 的持有者也持有 NuBits，他们可能会拒绝增发 NuBits，因为这样会稀释他们持有资产的价值。

Kowala 是另一个稳定币项目，通过调整自己的增发奖励来维持价格稳定。当价格太高的时候，奖励会提高从而稀释供给；当价格太低的时候，交易手续费会被销毁从而收缩供给。不幸的是，由于价格锚定的失败会导致用户对稳定币信心的减弱，价格的下跌和交易数量的减少总是相伴而行。由于价格的调整是通过增发和交易来影响的，要从价格下降的情况恢复回来需要很长一段时间，并且，由于增发奖励在紧缩期间降低，对矿工的激励性会下降，从而降低了矿工为网络提供的安全性保障，这可能会进一步降低 kowala 的价值。这可能会带来一个反馈循环，导致 Kowala 再也不能从价格下跌的状态中恢复回来。

最后，Phi 为人们提供了发行以稳定币 Phi 计价的贷款的机会。借款人会创建一个抵押，用于在借款违约的时候清算还款。虽然出资人能够在借款中获得利息，但若借款人违约，出资人也没有办法收回他们的资产。进一步说，由于和现实世界的身份没有联系，违约是没有风险的，因此借款是很有可能违约的。如果借款人归还了借款，他们预期会用 Phi 支付利息。因此对于每一个 Phi 的贷款，最终支付的 Phi 数量会大于创建时候的 Phi 的数量。最终，虽然 Phi是作为借款发行的记账单位，但是 Phi 是否能够维持稳定，或者是作为一个价值存储还是交换媒介都还不好说。

（未完待续）

—-

编译者/作者：Avalanche

玩币族申明：玩币族作为开放的资讯翻译/分享平台，所提供的所有资讯仅代表作者个人观点，与玩币族平台立场无关，且不构成任何投资理财建议。文章版权归原作者所有。