行走笔记：理解银行如何创造货币，对币圈为何非常重要（下篇）

这一系列的笔记相对比较硬核，整理也颇花了些时间。是来自北师大系统科学学院王有贵教授6月26日在苇草智酷上做的一个报告。报告原标题《货币稳定根源及其经济含义》。行走将其输出成一个上、中、下三篇构成的系列。第一篇笔记第二篇笔记今天是最后一篇

最后一篇中有不少精彩的结论，但更多推导都在前两篇中，如果之前没有读，阅读后再来看今天的笔记。希望你不要仅仅是点个赞，而是真的能静下心从阅读中获得理性流淌的收获。

以下，Enjoy：

五、数字货币何去何从？

现在币圈很火，我经常听到的报告都是对数字货币、数字经济充满了期待，乐观的情绪弥漫者业界。通常仿佛只要你进入币圈，你就肯定能赢了。

但是我们从银行和货币的角度出发，能够借鉴到什么？这是我们今天所要谈的。稳定的数字货币需要完善的信用基础，这是我们想要讲的。

2019年6月8日Facebook推出了Libra白皮书，它就是要建立一个简单的、没有国界的、为全球服务的金融基础设施，而给出的一种通用的数字货币。推出这种数字货币的主要目标就是能建立起全球统一的支付系统。

我们知道，一个货币要满足支付功能，最基本的要求就是币值要稳定。比如比特币不能成为货币，是因为它是一个金融资产，价格变动极其剧烈，黄金也是如此。虽然黄金的价格没有比特币波动的剧烈，但黄金的价格也是一直在波动的，所以黄金同样不能作为货币。

这里面有一个小故事，刚刚在5月初有一个黑客组织入侵到美国的输油管道公司索要赎金，勒索了440万美元，换成比特币是75枚比特币。这并不多啊。这家公司就不得不向黑客转账，否则整个运输管道就瘫痪了。

随即FBI的人员就进入到了比特币的支付系统来追查。最终追查到75枚比特币中的62.7枚是从这个公司转移到某一个地址的，虽然追回了85%的币，但勒索发生的4月份，当时比特币的价格是6.3万美元一枚，现在变成3.3万美元，追回的价值已经变成52%了。这样的币就绝对不是一种稳定币，Libra就是针对比特币这个特性而提出来的。

这里要注意，我说的是Libra是声称它是一种稳定币。那它是如何做的呢？它有安全、可扩展、可靠的区块链，以赋予内在价值的资产储备为为后备，锚定一揽子主权货币而不是一家主权货币。它由独立的Libra协会，主要的支付结构和互联网媒体的，背后有众多粉丝的机构进行多中心化的运作，多方协同，期望能够保证币值的稳定。

但是我们知道Libra到现在为止也没有出来。原因是什么呢？

西方的发达国家的各国央行对Libra都实行严格的监管，联合抵制。为此，Libra已经改名为Diem但依然没有看到能够成功推出的可能。

以区块链技术为底层的“币”要运营，它一定会有成本的。刚才段老师讲要用电力、用煤支持比特币的运行。这个成本怎么覆盖？既要保持币值的稳定，还要覆盖成本，收益从哪里来？

更重要的，Libra既没有直接和银行存款关联，也没有独立的持续增长和自我约束的信用基础。Libra不过是我要创造这样一种币，要代替所有西方国家的法币这个时候它一定会受到法币的抵抵的。但同时它自己也并没有给出来到底信用基础在哪里。

回到中国。中国刚刚发行了数字货币DCEP，是数字货币并且电子支付的。它是基于互联网和移动终端来的数字钱包。它里面装的，本质上就是中央银行发行的现金。

但是它有个重要的预期，不会对银行存款造成影响。因为我们现在是通过类似“中彩票”的方式去发行数字货币的。如果你中了签，银行就白给你200元的DCEP。如果不采用这样的方式，不白给的话要怎么换呢？如果还是用存款去兑换数字货币，那数字货币到了个人与机构手里，银行的准备金就会减少。

基于这样的原因，我们看一看央行当初发行数字货币的初衷是什么。

1、应对比特币和Libra这样的加密货币所带来的挑战；

2、建立一个不依赖于传统银行体系的，互联网经济需要的内生货币体系；

3、提高货币系统的效率和竞争力，有助于实现人民币国际化。

对于这三点我都表示怀疑。

首先，中国的数字货币DCEP，我们的用户已经远远超过了Libra。Libra还没出台呢，我们的支付宝和微信钱包已经是超过十几亿了。其次，我们最早的时候用的是现金，之后是用的银行存款、银行卡，到现在用的是微信支付、支付宝支付。中央银行发行的数字货币，本质上是一个数字钱包来代替原来的现金。

但如果必须要用原来的银行存款来换数字钱包里的现金，就会使得银行创造信贷的能力大大降低。势必要要影响银行的货币。

所以我认为，DCEP等价于现金，这种数字货币的推出，势必会对银行存款造成挤出效应，减弱银行信贷的创造能力。

与银行货币不同，DCEP的信用基础只是政府的信用。这种数字货币就是基于政府的信用直接推出来的，它没有对公共的信用和私人信用进行整合，因此缺乏完善的信用保障体系。它不可能成为一个广泛使用的数字货币。

货币竞争的根本优势一定是币值稳定。国家金融实验室的主任李扬老师说过：数字货币不会挑战美元霸权。数据货币背后的技术仅仅是花里胡哨的东西，它对于数字货币在竞争力上并不会提供太大的帮助。

我们简单展望一下，未来的数字货币应该是什么样子？

凡是脱离了存款的数字货币都是没有完善的信用根基的。

支付宝和微信钱包这样的数字货币最初只是银行存款的代币。这些代币有可能会成为将来的数字货币，但是也可能会被淘汰出局。有可能有另外一种代币出现，脱颖而出。

未来的数字货币及信用基础的构建一定离不开大数据和人工智能。谁掌握大数据和人工智能，谁就在未来数据的竞争当中占据优势。

数字货币的技术基础，我相信一定是去中心化与中心化互补的。去中心化是为了提高信用效率，而中心化是为了防范系统性风险。

为什么要让中心化的加入其中呢？是因为现代银行体系存在着非常巨大的宏观风险。

六、现代银行体系的宏观风险

通过研发现，中国的银行信贷根基是由房地产支撑的。英国的经济学者Adair Turner在2008年临危受命，担任英国金融服务局的主席。经济危机来了之后，他被迫重签合同重新上岗。他是完整经历了英国上一次金融危机的全过程。

后来他从主席位置下来后，就来到了美国的新经济思想研究所，专门写了一本书《债务与魔鬼》。他14年到北京的时候，我们请他过来和他对话时，这本书还没有写完。他想通过这本书讲清楚，债务是如何和这个魔鬼，也就是政府发行的货币，从直升机下来的货币，共同作用来保障经济的稳定。

他自己提出了一个非常重要的问题，新的银行发行的信用都到哪里去了？

我们通常在教育书里认为，银行的信贷扩张和投资都到实体经济中去了。确实这一部分占了不到20%。更多的银行信贷扩张到了不动产，特别是已经存在的不动产，已经发行的金融资产，一些金融衍生品以及收藏品和艺术品。这些东西大概比例占到80%，这对于整个信贷的影响是极其严重的。

我这里有一个刚刚出来的统计，是关于中国的四大商业银行信贷资金的去向。红的条框表示个人住房贷款。统计是从04年开始的变化，虽然这些项都在增长，但是哪一个增长得更快，它就会占满格。

大概是2013年、2014年，制造业的贷款量被个人住房的贷款量超出了。之后的五、六年间，个人住房的贷款量发生了突飞猛进的变化。银行信贷资金更多的流向了房地产。这就说明房地产已经不再仅仅是房产自己的事儿了，房地产是整个银行信贷的根基。它也已经成为了整个中国金融体系的根基。

那为什么房价会始终上升，而银行贷款越来越多的会流向个人住房贷款？那是因为如果银行的贷款增加的话，抵押房子可以获得贷款，汇兑量在增加，房地产商能获得贷款。这些都会使得房地产市场的房价会上升。因为房地产商获得更多的贷款就有能力去参加地标、地王的竞争，能够拿到地块。之后就会推动房地产市场房价的继续上升。

房价上升之后，对银行来说房子就是抵押品。抵押品的价格上升，它会使得银行持有的资产更多的是安全资产。那安全资产一旦多了之后，银行资本监管就会使得银行能够贷款的数量就会上升，这是银行特别特别追求的。

如果银行进行了更多的房贷，银行的利润就会有保障。利润增加，因此银行资本也会增加。而银行利润和银行资本的增加，都会使得银行的贷款量会不断的增加。对贷款量的增加也反过来会促使房价的上升。这就形成了对房地产个人抵押贷款的自我加速效应。

房地产市场的繁荣，在政府这边看来是好事。因为土地价格上升，政府土地财政增加。从而使得财政盈余会增加。而政府如果出现了盈利，它一定会使得事业部门创造更多的赤字。这对于总需求是极大的伤害。

反过来如果房贷的规模加大，信贷的虹吸效应会让更多的资金流向房地产，更少的会流向实体部门。因此对实体部门的需求会变得不足。

同样，有更多房贷的人还贷的负担会加重。他就没有钱去购买其他的产品。因此总需求也会不足。

同时房地产促使了收入不平等的加剧。收入不平等加剧又是总需求不足的一个重要原因。家庭的覆盖率增加，杠杆率上升，也会使得总需求不足。所有这些都集中会导致总需求不足。

总需求不足，在宏观上会导致一个什么样的状况呢？债务推动的经济增长达到一定程度之后，就会掉下来。这是美国的数据已经表现出来的。

原因是随着债务数量的增加，还债负担是线性增加的。因为还债负担和还贷期限基本上是呈反比的。负债者的收益随着总需求的不足，虽然开始的时候因为债务规模的增加，看起来是好事，但到了一定程度它就会变得缓和了。两条曲线最终必然相交，这个相交的交点就对应着临界债务规模。

这就意味着一个国家，当债务规模增加到一定程度之后，一定会崩溃。这是明斯基所提出来的金融不稳定假说告诉我们的道理。

明斯基当年通过一本书，提出了金融不稳定假说。明斯基所做的工作和研究，在金融危机发生之前几乎无人知道。他一直在问的一句话是：Can“IT”happen again？危机还会发生吗？答案是，是的。

我们现在就处在这样一个阶段。今年年初美联储主席耶伦到财政部任职。他给财政部员工发了一封公开信提到，美国现在正面临着一场累计了50年的经济危机。这个经济危机就是债务危机。Why？

因为1971年布雷顿森林体系破裂之后，美元成为世界货币。从此以后他们在发行美元上可以毫无顾忌，因此长期的低利率。其实就是对美国内部保证金融市场持续的繁荣，对外不断输出美元。

这样的结果，细节我们不说了，实际上如果要金融部门受到硬约束的话，2008年的金融危机还会重演。美国并没有从根本上解决金融危机的问题。

中国和美国相比，是积累了20年的经济危机。从加入WTO之后，住房体制改革之后。我们最早的时候是通过外汇储备的增加来推动银行进行信贷扩张。现在把房地产作为主要支撑，而不再是制造业或者其他的行业。这个时候如果一旦发生问题，银行资产还会像以前被剥离。国有企业和地方政府的财政会通过中央政府出面来进行纾困。最终就会表现为通胀效应和供给过剩。

因为美国是硬约束，我们是软约束。所以我们也许不会像美国那样。但是我们是一种刚性的泡沫，对应的结果就是停滞和通胀。

伏尔泰告诉我们：雪崩的时候没有一片雪花是无辜的。在美国酝酿了50年的危机的时候，我们在这20年快速增长当中，也已经走到了一个危险的边缘。而我们每一个人都可能在其中做过这样或者那样的“贡献”。

总结一下我报告的结论。

银行货币是当前的流通货币，其本质就是银行发行的欠条。与之相伴相生的是政府和私人债务；

现代银行制度是货币稳定的保障。其机制是通过资本监管把其发行货币的质量和发行货币的数量反向关联起来；

政府向经济体注入基础货币只是增加了流动性，却未必增加流通中的货币量。因此并不会带来通胀和本币贬值；

我们相信未来的数字货币一定是信用货币。其信用来自于创新和生产能力；

现在的银行体系暴露在系统风险之下。信贷趋向决定了风险的源头所在。美国是金融市场，他们的信贷都流向了华尔街。中国是房地产市场。

我们现在面临的这样的问题，我们也都在寻找出路。爱因斯坦告诉我们：过去的思维方式造就的问题，不能用过去的思维方式解决。想解决问题必须得换一种思维方式。

现在面临着金融科技、数字金融、大数据金融和互联网金融这些概念的涌现，都表明金融进入到了激烈的、快速的变革时期。人工智能和大数据的结合一定是有利于达成个人的金融自由的。

我们看到，整个技术系统的层级结构是越来越复杂，网络结构越来越密集，信贷规模是越来越大、其背后的系统性风险是愈发的严重。其中的因果关联，主流的经济学理论是没有看见的，是长期被忽视的。

在债务领域，有几个经济学家，比如费雪、明斯基、顾长明、刚才提到的Adair Turner他们都在关注债务。但这并不是主流经济学所关注的。

关注债务如何影响经济，以债务为核心的关于金融体系如何影响宏观经济的系统理论，我们称之为宏观金融。宏观金融这个理论是未来金融研究的新范式。要想解决当前我们的困境，帮我们从困境中解脱出来，我们必须要有新的理论来解决问题。

以上是笔记的全部内容。

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编译者/作者：行走

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