产业区块链：高负债的不动产企业债和地方债如何通过STO纾困？

对于房地产而言，资产证券化REITs是比较高级的玩法，但由于国内REITs市场和政策迟迟不能放开，所以大部分房企还是玩的比较初级的融资手段，就是发债，国内发不了海外发，但现在发债也是个大问题了。

先来看一则21世纪经济报道的数据：

“据Wind统计，2017年房企境外发债2900亿， 2018年继续升至3300亿，2019年1至7月则已经超过3000亿元。

民生证券数据，截至7月初，房地产美元债存量达到1700亿美元（约11900亿人民币）左右，占中资企业美元债存量的20%以上。

亿翰智库数据显示，截至2019年7月底，中国恒大仍未到期海外债（绝大部分为美元债）规模达208.2亿美元；碧桂园位列第二，为90.5亿美元，佳兆业和中海地产均约为77亿美元，融创位列第五，达到60亿美元。绿地、万科、富力、雅居乐紧随其后，分别为50亿美元、47亿美元、43亿美元及40亿美元。”

报道指出：由于境内融资收紧，房企海外融资大幅上升，大部分均用作借新还旧，因此发改委进一步限制境外美元债所筹资金只能用于置换未来一年以内到期的中长期境外债务。而随着人民币贬值，房企海外债成本继续上升，房企境外发债成本在7.50%以上，从而导致部分房企美元债利率超过14%，这种借新还旧、“滚雪球”融资的游戏难度越来越大。

房地产企业通过发行债券来募集资金，尤其是成本较低的海外美元债，而债是一个有期限、有利率的票据，比如短期1年、中期1-8年以及长期，那种无固定期限又叫永续债；而前面所说的美元债利率14%就是要给付的利息。

很多企业发行债的时候，还有一种可转债，即可以转股的优先债，第一年到期时投资者可以选择转为约定的股份，或按优先债约定的债利率拿固定收益。

正如前面报道的情况，企业大量发行债券或海外美元债，并借新还旧，导致负债率超高，信用评级不断下降，从而形成滞动，虽然是优质资产也很难再融到资。

如果我们从发行主体来区分，可以将这类分为企业债和投资基金。以房地产企业为主体，就是房企发行固定利率的债；以投资者为主体，是房地产投资基金。

企业债是一种承诺一定期限内以约定利率还债的票据合约；

而房地产投资基金（REIF）是专注于房地产领域的私募股权基金，是一种面向私有房地产资金进行并购或开发的投资模式。

一开始，房地产投资基金是最普遍、最成熟的模式，后来才出现了更高级的房地产投资信托基金（REITs）。

对于这种传统的有固定收益类的企业债和投资基金业务，数字经济里面的STO真的可以解决当前的困境吗？

分析经济发展过程中的几个典型：债券、股票和Token，其中债券是不动产的主要传统融资手段，投资基金又与股权/股票相关，而加密化的Token真的可以解决当前企业融资难的问题吗？

加密化和Token不是万能的，不可能搞一个STO就解决全部问题，

所以我们要慢慢剖析加密数字模式会带来什么样的不一样。

对于不动产的企业债或投资、REITs，最关键的是底层资产。

不动产是一个大量的私人市场和投资，目前存在着严重的不动产信息不对称、数据不透明，交易和结算流程缓慢，大量中间中介渠道（代理、中介、银行、保险等）。如果再延伸到租赁等产业链环节，出租承租、维护保险、租金等等，又是一个复杂、不透明。

所以传统金融会建议个人投资者不要直接投资不动产，而是通过金融工具比如REITs或者投资基金来投资，但这样也导致了合格投资人的门槛。

如果利用区块链的加密化，用链上的Token和智能合约来解决不动产投资的信息和结构设计，是一个非常好的替代方法。

不动产的资产或权益通过SPV锚定到Token或者“Token+智能合约”，SPV由加密资产发行人托管持有，加密化Token替代之前的金融产品或股份出售给投资者或合格投资人。

通过链上的结构设计和SPV的隔离，发行人可以透明掌握不动产加密资产Token，不动产的数据、交易、动作等都在链上公开透明给所有加密资产持有者，从而投资者只需要购买对应特定不动产的加密资产Token就可以实现透明、多样化的不动产投资。

不动产资产加密化过程中，发行人可以针对房地产投资的不同资产创建不同的加密Token或者智能合约，比如不动产共有产权、使用权、用益物权、租赁收益、增值收益等。

发行人还可以基于智能合约，为加密资产Token创建不同的类别，比如不动产投资基金份额中的加密Token，通过夹层设计可以有Token A、Token B、Token C的不同类型，对应不同优先劣后和收益率；不动产REITs份额的加密Token，有固定租赁收益的Token 1和商业租赁浮动收益的Token 2；

这些都通过代码级写入到智能合约并开源，让加密资产Token的创建、合规、收益、交易等都完全透明开放。

加密化还有一个优势是份额化。

传统REITs等都有一个合格投资人的门槛，一般是50万起，如果通过加密化Token升级后，是可以根据资产属性或业务场景，比如前面文章讲述的REIts方法可以根据不动产的业务属性按M 切片，每个token对应M 的收益，这样既可以链上透明开放的一一对应，又可以让更多的普通投资人（经过KYC和AML）可以投资不动产，这也是一种普惠金融。

不动产加密化之后，会有一个跟REITs或投资基金不一样的交易市场和机制，REITs必须在证券登记公司登记并在证券交易所交易，而加密化资产Token则可以在合规的数字资产交易所或数字货币交易所进行交易，STO则在有ATS牌照的数字货币交易所进行交易；在私募阶段，还可以通过场外交易、OTC市场进行点对点的交易；在数字钱包里面，还可以通过点对点或者数字兑换商城、二手商城进行交换和兑换；从而大大增加了流动性和可得性。

这种流动性有几个特点：

1. 全球化，没有传统金融产品的区域限制；

2. 7x4小时，没有开盘闭市时间；

3. 没有投资门槛，不需要银行账户，一手交易可以按Token起，绝对的普惠金融；

4. 资产是数字化资产，通过区块链和VI可以实现不动产token的可视化资产。

此处高能高能！

STO带给不动产企业债或者投资基金的不仅是流动性，更关键的是将负债转化为权益在二级市场消化，从而真正解决纾困。

过去几年，不仅大量的房地产企业举债，还有各地政府也都高举债台，各省市地方债的数量高达几千亿，大搞基础设施和文旅景点房地产，但因为没有运营和流量，导致成为每年还债利息的滞动资产。

真正纾困的方法，不是借新债还旧债，而是将滞动的资产的经营权或收益权，引入流量，引入IP，打包成为权益，包括收入、收益、赞助、IP授权、赛事活动及其他权益，隔离到SPV公司，然后将权益证券化，通过加密化Token实现STO，在数字二级市场进行市值运作，消化掉负债。

这是一个很好并可行的方向，它不是针对不动产的产权所有权，而是不动产的用益物权、经营权或收益权，甚至可以突破不动产资产出境的限制，通过收益权SPV让海外投资者投资拥有。

数字产业投行的模式则更进一步。在权益证券化STO实现投资之外，结合产业链的上下游和产业场景，除了投资、融资之外，还有流量平台的生态共建，IP的联合货币化，产业链内的数字货币支付清算。

同时，因为投资普惠化，个人投资者可以很方便的进入，从而不仅仅是投资，还是消费，是裂变传播，是社区合伙人，消费、投资和社区，完全成为一个共享的生态平台。

这个诀窍，看懂的人自会意，看不懂的就当戏言，各安各家，请勿免费来请教，有诚意的带资带项目来JQK。

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编译者/作者：叶开YIPYIP

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