石油的涨跌逻辑

3月6日，沙特与俄罗斯谈判失败，俄罗斯拒绝了沙特减产的提议。3月7日，沙特原油大幅降价，打响“价格战”。3月18日，美国原油价格最低跌至每桶20.52美元，为18年来的最低水平；布伦特原油最低跌至24.52美元/桶，为2003年以来最低水平。

以前在石油企业工作时，也经历过一次油价大幅下跌，也就是2014年至2016年的油价大幅波动。当时公司的应对是提质增效，看到这次油价下跌，心里还估摸着又要开始提质增效了。

当时因为身在其中，所以并没有对油价涨跌特别关注，就跟现在很多基本面投资者一样，认准了一家公司的股票，并不在意外部冲击。现在离开了原来的公司，因为从事工作的原因，反而更为关注起油价涨跌的逻辑。

事实上，进入21世纪，油价波动比较大的周期有四次，分别是：2001至2002年，互联网泡沫破裂，全球经济减速导致的波动；2008至2009年，美国次贷危机导致的波动；2014年至2016年，美国页岩革命叠加OPEC不减产导致的波动；2020年年初以来，新冠肺炎疫情叠加OPEC+谈判破裂导致的波动。

尽管每次油价涨跌有各种各样的原因，但要问一个最本质的原因无疑是“供”和“求”，油价每次涨跌都源于这两者的原因，无论是这种油价波动是市场自发调节的，还是人为主动干预的，其他逻辑都是作用于原油的“供”和“求”的。

也就是说，油价涨跌的逻辑就是“供”和“求”，其他逻辑围绕这个进行，几个具体逻辑如下：

在供给上，

一是，探明储量

2018年，《BP世界能源统计年鉴》统计，截至2017年底，全球探明石油储量达到1.6966万亿桶。按照2017年的产量水平，这一储量能够满足世界50.2年的产量。

不过，关于世界石油探明储量和可采储量一直是一个“迷”，一段时间说石油只供开采XX年，一段时间就又有新发现了，可供使用年数也跟着变化。围绕石油枯竭还是不枯竭，石油的最终的供给量也充满变数，现实的供给量主要看技术水平及经济开采成本。

二是，经济产出

石油供给呈现自然缩减和人为缩减属性，石油是递弱资产，这决定了石油供给的自然缩减。石油的人为缩减，一是表现在形成垄断价格上，比如限产协议等；二是表现在经济产出上，比如页岩油的开采。

石油的开发需要投入，而如果投资收益比不高甚至产出小于投入，石油开采不经济，供给减少。可采储量小于探明储量，就是很多矿藏开采不经济导致。成本的变化，导致石油价格的变化，技术的发展会带来开采成本的降低，也会引致石油价格的波动。

三是，地缘政治

中东有火药桶之称，除了因为这里有错综复杂的国家和民族矛盾之外，另一个原因就是这里蕴藏丰富的石油，导致大国参与其中，使得这个地区的矛盾更为复杂。

地区局势，牵动着石油供应稳定的神经，影响世界石油价格的波动。例如，中东战争，伊斯兰革命、两伊战争，伊拉克入侵科威特带来的三次石油危机。

四是，限产协议

历史上，其中OPEC减产协议是颇为有效的主动人为干预石油价格的手段，并导致了上世纪70年代的西方国家的石油危机。

不过，近年来随着美国逐步实现能源独立，油气地缘博弈呈现多元化，各方利益越来越难以达成统一，致使国际油价波动频繁。未来依靠减产调控油价的空间越来越小，难度越来越大。这次沙特和俄罗斯谈判的失败，以及OPEC国家内部的矛盾，使得市场份额成了争夺的目标。

在需求上，

一是，世界经济

虽然世界经济增长率不好预测，但是世界经济的增长缓慢，并有趋弱的走势。世界经济增长，直接影响对于石油的需求，未来各国经济增长的放缓，对石油的需求也将放缓。总体来看，世界石油需求和总的能源需求正在放缓。

从长期、中期、短期三个时间维度看，世界经济对石油的需求，长期走势趋弱，中期呈现周期，短期冲击较大。

二是，能源储备

战略石油储备是保障能源安全、解决短期石油供应冲击的重要方法之一。在OPEC交替实行“减产保价”和“增产抑价“的政策时，战略储备能够促使进口国的经济和政治稳定，不至于受到以政治或经济动机为出发点的人为石油供应冲击的影响。

然而，总体来看，能源储备或许能够一定程度上短期缓解石油需求不足的问题，但最终解决不了因世界经济下滑导致的需求不足。

三是，替代能源

石油面临如下境地，即：内有叛徒，如页岩气、页岩油；外有追兵，如新能源等，特别是近些年电动车对于汽油车的替代，一定程度上了影响了人们对于石油价格长期走势的信心。

未来一旦有重大技术突破，比如石墨烯技术，那么石油作为动力能源的地位将受到显著影响，价格也将大幅波动。

四是，美元走势

石油以美元定价，这使得美元走势与石油价格高度相关，并呈现明显的负相关性。一般来说，美元走强，油价下跌；美元走弱，油价上涨。

因为石油为“石油美元”体系提供了支撑，如果缺少石油这一大宗商品交易带来的规模效益，“石油美元”体系的稳定性将大打折扣，美元的走势影响着石油价格波动，尽管有时候是相互影响。

另外，对石油价格产生较大影响的还有突发事件，其既可以影响供给，也可以影响需求。

比如，去年沙特阿美石油公司遭无人机袭击引发爆炸，导致市场恐慌情绪飙升，油价上涨；今年因为新冠肺炎疫情对世界经济的冲击，油价出现大幅下跌。

上面是石油价格涨跌的几个逻辑，我们如何看待：

一是，有时候影响石油价格的是单个逻辑，有时候影响石油价格的是各种逻辑的叠加，尽管如此，每次油价的大幅波动，都有一个权重最大的逻辑，影响“供”或“求”，最终导致价格波动，由此每次只要抓住最主要的逻辑即可。

以这次油价下跌为例，新冠肺炎疫情是突发事件的逻辑，但这不是导致油价下跌的最核心逻辑，最为重要的是世界经济的严重下滑导致可能的通缩及石油需求不足。

二是，石油属于大宗商品，但因其对于工业的重要性，石油被称为工业的血液，加之石油为递弱资产，这导致石油又不是一般的大宗商品，石油成为继黄金以后与政治、地缘、财富紧密结合的商品，并有过之而无不及。

石油价格居高不下，大概是因为其作为工业必需品的程度更高。不过，随着石油相对地位的下降，石油将与其他大宗商品价格的变化走势趋同，即将受债务增速、人口年龄构成以及其他因素的影响。

三是，一直以来，石油价格呈现周期波动的走势，这一是源于石油对于工业的重要性，二是源于石油成为类似黄金的避险资产。或许，随着石油相对地位的下降，未来石油可能跟黄金的相似性更大，成为名副其实的“黑金”。

不过，石油价格可能继续呈现较大的波动幅度，但油价的周期波动，不意味着油公司股票的周期波动或向上。因为市场看的更多的是增长和未来，现在的石油公司还能否重回以前的光荣岁月，还是说已经像铁路、钢铁一样成为历史的巨人？没有人知道。

四是，目前的价格跟以前相比，已经很低了；但如果未来有技术突破或者替代能源的话，很难说现在的价格很低。不过，从目前来看，尽管一些国家的生产成本低于当前价格，但是没有能源国家能够长期承受目前的价格。

俄罗斯虽然说无惧价格战，能够承受石油价格在6~10年内维持在25~30美元/桶，并且卢布贬值有利于俄罗斯石油企业降低生产成本，比如1997年俄罗斯石油企业受益于贬值红利复苏起来，但考虑到俄罗斯经济严重依赖石油收入，可行性还是大打折扣。

沙特石油开采成本很低，并且这次也是其主动发起的价格战，但是考虑到沙特国家福利也严重依赖石油收入，因为石油价格下跌，沙特多次发行债券，以弥补因油价下跌造成的预算缺口，2020年初沙特也发行了总价值50亿美元的债券，沙特能否长期坚持当前价格也让人存疑。

作者：金允木

香港国际新经济研究院研究员。北大、人大双硕士，在学期间曾于瑞典皇家理工学院交流学习一年，毕业后先后就职于能源央企、地产PE，目前从事私募工作。

本文来源：香港国际新经济研究院
原文标题：石油的涨跌逻辑

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编译者/作者：香港国际新经济研

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