流动性危机下融创中国全线收缩孙宏斌“卖地”求生

一直以高负债高杠杆起家的孙宏斌，在业内被称为并购之王，但在近期宣告放弃金科股份，该动作传递出多个信号。

在3月27日的融创中国2019年全年业绩发布会上，孙宏斌表示会调整融资结构、降低融资成本，拿地更审慎，要拿对地方、拿对时间。孙宏斌告诉投资者，融创今年要做三件事：调融资结构、降融资成本；处置一些持有资产；拿地更审慎，要拿对地方、拿对时间。

这一举动被外界解读为，房地产行业面临2020年的不确定性，高杠杆地产企业将主动进攻改为谨慎防守。

孙宏斌曾在微博上公开表态，在放弃上没有人比我更决绝，我们见炮声，敢拼刺刀。曾经创立顺驰中国的他，也是以超高杠杆买地名噪一时，最终因为房地产限购，导致了资金链断裂。

公众都在关注，融创中国是否会继续重蹈顺驰地产的覆辙？

并购天王孙宏斌

孙宏斌爱买地、爱并购，作为地产界最负盛名的“并购达人”，2014年-2019年六年间，孙宏斌先后列入购买清单中的并购标的包括但不限于绿城、佳兆业、雨润、乐视、万达、泛海、新湖中宝、融科智地、环球世纪等企业的股权或项目。

从位置和质量上看，融创中国颇有眼光，通过高杠杆拿到的地大部分是超值的。而且在并购过程中，许多被兼并的房地产公司的土地价值是被低估的。

并购被业内视为房企快速做大规模的捷径。通过并购蚕食其他房企和项目，融创得以快速扩充土储，五年时间资产规模翻了7.57倍，行业排位遥遥领先。

2016年，融创用40亿元参与金科的股权增发，融创孙宏斌持续增持股份，彼此股权争夺胶着。

4月14日，金科股份发布公告，公司股东之一的天津聚金物业管理有限公司拟向广东弘敏企业管理咨询有限公司转让公司11%的股权，交易金额达到47亿元。天津聚金物业管理有限公司是融创中国旗下子公司，实际控制人为孙宏斌。广东弘敏是红星家具集团旗下全资子公司，实际控制人为车建新。

此次股权交易并不会对金科股份控制权产生影响，黄红云仍是上市公司实际控制人。融创持股比例则降低至18.35%。此前，融创为谋求控股权一路增持，直至持股29.35%，距离黄红云29.9%的持股比例差之毫厘。

金科董事长蒋思海在接到融创放弃时，都表示十分诧异。蒋思海认为，这次融创是“出于自身财务投资的考虑”对公司股票进行了减持。

按下暂停键背后，是近年来融创一直高杠杆、高负债所存在的隐患。

融创中国在此前几年的频繁大手笔并购存在一定的隐患，其中主要涉及高杠杆收购的项目其实是良莠不齐的。但是由于融创中国的收购资金是通过融资获得的，在收购过程中，一旦出现延缓、反复等意外情况，付出的融资成本是非常高的。

孙宏斌却强调，只有在确信疫情对整体经济和地产行业的影响可控后，同时在保证集团流动性充裕且不影响长期杠杆率下降趋势的前提下，才会审慎补充优质土地储备。

这意味着，孙宏斌改变了打牌套路，从激进转为保守。

高杠杆现金流游戏难以持续

2017年以来，随着供给侧改革进入攻坚环节，房地产市场进入了全新的发展阶段。

公开的信息显示，一直以高杠杆模式快速发展的融创中国，在2016年全年共获得土地154块，增加土地储备0.47亿平方米，均位于一线、环一线和核心城市。年报数据显示，新增的土地与项目中，有三分之二是融创中国通过并购获得，权益土地储备则是0.49亿平方米。

这意味着，融创在大背景环境下，很难开源节流，现金流是融创当务之急。

财报显示，截止2019年底，融创借贷总额高达3223亿元，同比增长超四成；当中一年内到期的短期负债高达1357亿元，占比高达42.10%；同期，融创中国在手现金仅为1257亿元，其中非受制性现金更是只有779.4亿元，在手现金难以覆盖短期债务敞口，存在较大的流动性压力。

今年以来，融创已经完成了发行美元债、公司债等多次融资，甚至还配售了一次股份，成功募资80亿港元。

频繁融资，一是为了缓解短期债务到期压力，二则是为了调整融资结构。机构数据显示，融创2019年的融资成本已经超过了8%，几乎是TOP10里面最贵的。

但频繁融资同样有可能加重融创目前已经在高压线上的杠杆率。财报显示，在2019年再度大笔地“买买买”之后，截止2019年底，融创的资产负债率已经高达88.12%，净负债率更是上升到了172.26%，均处TOP10的高位水平。

利润上的压力也不可小觑。以2019年为例，财报显示，2019年，融创录得其他收入及收益141.9亿元，占到了净利润总额的一半，主要包括业务合并收益46.1亿元，向合营及联营公司等收取的资金占用费收入48.4亿元，及投资物业公允价值变动收益12.4亿元。假若剔除这些非经营性损益的影响，融创的净利率将跌落至8.3%。

截至2019年底，融创的总土地储备已经达至2.39亿平方米，土地储备货值预计约3.07万亿元，足够支撑融创未来五年的发展。

发债是融创中国借贷的重要渠道。

融创中国2016年公司债跟踪评级报告中显示，融创中国于2015年发行了一笔5年期60亿元的公司债，扣除发行费用后的47.3亿元的一部分用于偿还金融机构借款，剩余部分用于补充公司营运资金。截至2017年6月底，仅其与控股子公司便对外发行了合计250亿元的债券；融创中国成功发行了225亿元低成本境内公司债及ABS。

源源不断的还款周期如期而至，融创中国为了缓解现金流压力，放弃金科，不难理解为了缓解长期以来，融创背负的高杠杆压力。

高杠杆下，融创目前深处于流动性危机，近日又被罚5000多万，对于融创而言，无疑雪上加霜。融创海南项目未批先建环评造假，被罚5001.604万元。近日，海南省自然资源和规划厅，中央纪委主管的《中国纪检监察报》分别披露了融创海南月岛项目违规操作和被处罚的细节。

为了抵御流动性风险，孙宏斌释放出一个重要信号：融创会坚决卖资产，其中，酒店、乐园都是待售商品。

“尤其是，像文旅、酒店、乐园的重置成本很高，不可能在大城市再拿一大块地去建设这类项目，所以一些想买的企业很愿意买。”孙宏斌曾表示。

孙宏斌想通过卖酒店、卖乐园来解决流动性之困，实际上，新冠疫情下，酒店、乐园等出售并非易事。

2020年销售目标6000亿“大跃进”

2020年，孙宏斌的目标依旧很“宏大”。融创2020年的销售目标是6000亿元，可推售货值有计划达到8200亿元，去化率要达到73%才有可能达标。而2019年，融创设定的销售目标是4500亿元，可售货值7800亿元，去化率仅为58%。

然而第一季度，融创中国3月合同销售额约309.2亿元，离目标距离还相差甚远。

在融创发布财报后，投研机构对融创评级下调。其中，中金公司即发表报告指出，考虑疫情的影响，下调融创今明两年盈利预测8%和10%。野村也在随后发布报告，将融创2020年和2021年的每股盈利预测分别下调5%和3%。

融创的目标是什么？我们从顺驰上可以看出端倪，即超越万科，成为老大。

孙宏斌一直认为，顺驰的管理是成功的，因为管理最难的是让所有人有激情、有那股劲、肯努力、肯付出、能学习、能成长，这最难的事顺驰做的还好。

虽然放弃金科股份，但是融创依旧在寻找优质标的。2020年以来，仅4月，据土地情报数据监测显示，4月20日，杭州市萧山区3宗住宅用地，总出让面积6.03万㎡，地块分别位于市北西、浦阳镇3宗宅地出让，起始总价21.14亿元。最终由杭州融阳政房地产开发有限公司（融创）以底价7162万元竞得该地块。

大跃进式的目标足见孙宏斌野心，要完成6000亿目标的融创，下一步将如何激进前行？

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编译者/作者：观点财经

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