卓熙雯：5.27DeFi将吞噬传统金融活跃投资者的回报来了

关于 DeFi 的投资理论，我的总结如下:

“过去十年，软件吞噬了世界；下一个十年，DeFi 将吞噬传统金融。”

为何 DeFi 将吞噬传统金融？

自工业时代开始以来，全球金融结构基本保持不变，严重依赖于金融中介机构。虽然软件技术取得了重大进步，但现有金融基础设施的很大一部分仍然陈旧不堪，不堪重负。尽管过去10年涌现出了许多金融科技产品来填补这一缺口，但它们都需要与现有金融体系相结合才能发挥作用。例如，世界上最受欢迎的电子钱包供应商需要与现有的银行账户连接，以便提现和充值。图源：Liberty Games然而，今天，随着基于无须许可的智能合约区块链的?DeFi 的到来，所有这些都正在发生革命性的变化。DeFi 的益处将遍及发达国家和新兴市场。在发达市场，DeFi 将为消费者提供更多的选择，降低传统金融体系的成本，为金融市场带来更大的流动性和产品创新。对于新兴市场而言，随着稳定币的崛起，DeFi 将提供更安全的价值储存手段，并为数十亿无法使用现有金融体系的成年人提供金融服务。最终，DeFi 用软件和代码取代金融的“信用层”，即银行、资产管理公司、保险公司等金融中介机构。通过消除金融中介机构和相关成本，DeFi 带来的承诺是更广泛地获得金融产品、可编程货币、实时风险转移和金融合约的可审核性。这代表着金融服务发展的一个新阶段，其特点是透明度和开放性，这将推动更多的金融包容性。

金融领域是适合无须许可区块链的最大产品/市场

对于关注这一领域的人来说，显然 DeFi 是自2019年以来加密领域最大的成功案例。DeFi 已经成长为区块链最活跃的领域之一：通过每一个可衡量的指标，如 DeFi 中锁定的总价值、用户增长和交易量等，DeFi 都经历了快速的增长。从稳定币、去中心化交易所、借贷平台、支付网络到合成资产和资产管理，DeFi 生态系统正在蓬勃发展。DeFi 的成功不是一蹴而就的，自从11年前中本聪创建比特币以来，就已经奠定了 DeFi 的基础。然而，由于比特币的可编程性有限，很难在其基础上构建金融协议。随着以太坊的出现，这成为可能。以太坊是一条无须许可的区块链，具有完整的智能合约功能，可以在其上构建更复杂的金融应用程序。早在2014年，以太坊白皮书就提到了金融衍生品和稳定币。

多年来，有无数次在其他用例中使用无须许可的区块链的尝试，但是除了 DeFi 之外，这些尝试都没有成功，比如?ICObench?上列出的100多个项目，包括媒体、娱乐、甚至旅游等各个类别，虽然最初的 ICO 繁荣已经使无数这样的尝试获得资金。此外，即便是将无须许可区块链集成到供应链系统的做法，也很难获得支持，无论这获得了多少大公司的支持。在试图建立于无须许可区块链之上的项目中，只有 DeFi 项目蓬勃发展，这并非巧合。无须许可区块链是为去中心化和开放性而优化的分布式数据库，同时牺牲了一定的性能——这是很高的代价：与使用 AWS 等云基础设施相比，以太坊在计算和存储数据方面的速度要慢几个数量级，而且成本更高。但是，金融一直是建立在信任的基础上的，而信任历来是建立在银行、交易所、保险公司、资产管理公司和托管机构等中介机构之上的。自工业革命以来，整个行业的结构一直保持不变，直到金融科技在过去十年中出现。尽管许多金融科技初创企业进一步提高了金融效率，它们仍然不是普遍可以获取的，而且往往是在单一民族国家的边界内运作。与其他用例相比，即便存在计算和存储数据方面的折中，使用无须许可的区块链来进行金融方面的变革也是值得的，因为金融服务提供商总是在信任层?(而不是成本层) 进行竞争。

通过将信任层从金融中介转变为区块链上的软件和代码，DeFi 可以提供对金融服务的普遍访问。这代表了一种范式的转变，在这种转变中，信任最小化的用户体验是可能的。在这样一个时代，控制用户的数据和数字活动可能是一种负担，DeFi 将能够提供比传统金融更好的产品和服务。一个很好的例子就是稳定币的兴起，它解决了由于加密货币的波动性而使其不能广泛用作交换媒介的最大障碍。稳定币的总市值在过去两年中增长了5倍，总供应量接近100亿美元。以太坊上的稳定币链交易的总价值也超过了 ETH 资产本身。图源：Nic Carter & Coin Metrics稳定币也填补了传统渠道无法满足的美元需求缺口。以供应量计算，市值最大的稳定币 USDT 在美国以外地区尤其受欢迎。短期内稳定币的总供应量将继续快速增长。DeFi 的互操作性和可组合性进一步加速了稳定币的增长，因为不同的金融原语可以构建在彼此的基础之上，从而提供优于中心化的同类产品和服务。例如，无论是像?Aave?这样的借贷平台，还是像?Uniswap?或?Curve Finance?这样的自动做市商流动性池，在各种 DeFi 协议中锁定的价值中，稳定币占了绝大部分。这使得用户能够通过稳定币获得收益，而这在 COVID-19 后零利率环境下越来越难以实现。在不到三年的时间里，DeFi 应用的锁定资产总价值 (TVL) 已经超过 8 亿美元，峰值曾达到 12 亿美元。随着更多的用户接触到 DeFi 并逐渐接受它，这一领域可能会进一步发展。以上所有因素都表明，DeFi 是适合于由智能合约驱动的无须许可区块链的主要产品/市场，并且在可预见的未来仍将如此。

DeFi 的投资理念

所有成功的投资者都有一个指导理念，引导他们做出投资决策。就 DeFi 而言，更重要的是要有一个投资理念可以帮助我们跻身于这个快速变化的 DeFi 领域。我的投资理念可以总结如下:

以基本面为中心进行投资，结合积极的参与，将产生最可持续的回报。

大多数加密货币都被错误定价，但基本面因素在价格发现中逐渐变得重要起来。在传统金融领域，公开市场的信息不对称程度较低，准入范围更广，从而带来更公平的价格发现和流动性溢价。

然而，传统市场的这种情况可能与 DeFi 这个新生行业完全相反。加密货币公开市场主要是由非专业投资者主导的，再加上缺乏被广泛接受的估值方法，这表明大多数加密货币公开市场投资者在做出投资决策时并不采用严格的方法。通常情况下，价格是由投机热情和模因决定的，重大消息和交易所上架往往会推动大量的定向运动。鉴于加密货币公开市场的性质，许多在交易所上架的加密货币的定价可能比由专业投资者主导的私人市场的定价更不合理。对于那些在交易所上架且市值不到5亿美元的加密货币来说，情况尤其如此。这些低市值加密货币缺乏流动性的特点，使它们对既定加密货币对冲基金?(hedge funds)?失去了吸引力，因为大多数对冲基金都需要保持流动性资产组合，以应对潜在的投资者赎回。另一方面，加密货币风险基金?(venture funds)?往往会忽视这些低市值加密货币，因为这些基金专注于一级市场和股票，在这些领域，它们的感知优势更强。对于大多数投资者来说，估值过低的加密货币是理想的投资目标，因为这类加密货币提供了3倍的上升概率和有限的下跌可能性 (<30%)，但对于风险投资基金来说并非如此 (因为风险投资经济学[1])。这导致了这类加密货币的缺乏专业投资者，而专业投资者往往能积极研究如何有效地发现加密货币的价格。一个很好的例子就是比较?Kyber Network?(KNC) 和?OmiseGo?(OMG)。两者都是在2017年年中推出的，目的是建立一个去中心化的交易所和流动性协议，尽管二者采用了不同的方法。Kyber Network 在2018年2月上线，并已经处理了超过10亿美元的交易量，但 OmiseGo 尚未在生产层面推出任何产品，并多次推迟其里程碑。

然而，在过去12个月的大部分时间里，OMG的交易价值远远高于 KNC。但 Kyber Network 很快将迎来升级，通过交易费奖励 (升级后用户将可以通过质押 KNC 参与治理并获得交易费奖励) 和 KNC 代币销毁来让 KNC 获得更好的价值增长。截至2020年5月24日，OMG 的市值仍是 KNC 的近两倍。但考虑到市场对个体协议的增长前景方面具有前瞻性，大多数精明的投资者对于 OmiseGo 比 Kyber Network 有更好的增长前景是不予认同的。我们看到一些迹象表明，基本面因素在加密货币的价格发现中发挥着越来越重要的作用。聚焦各种加密货币的链上基本面的时事新闻往往会被广泛阅读：最近，仅仅是重大的合作伙伴关系公告并不能像过去那样推动价格的上涨，而重大的改进和可通过数据衡量的实际牵引力却推动着更积极的价格走势。例如，当 Kyber Network 的交易量大幅增长并获得更多的市场份额时，KNC 开始跑赢大盘；今年迄今，随着越来越多的投资者注意到 Aave (LEND) 平台的快速增长，LEND 代币已大幅回升。对于能够通过各种形式 (比如回购、销毁或直接的奖励分配) 来回报代币持有者的 DeFi 协议，这种情况尤为明显。此外，诸如?CoinMetrics?和?Token Terminal?等加密货币分析工具，也有助于提升基本面在加密货币价格发现过程中的重要性。

进行 DeFi 投资时，积极参与至关重要

加密货币之间也有不同的频谱，一些较成熟的加密网络 (如比特币和以太坊)，在本质上更接近于商品，而大多数 DeFi 协议更类似于早期的股权，即使它们可能是公开交易的。这些年轻的 DeFi 协议需要积极的支持，包括提供流动性、产品反馈、参与治理和其他社区投入，从而获得成功。但对于一些 DeFi 协议来说，这样的支持和协作可能不存在或者很缺乏。积极的投资者可以通过各种方式提供价值来填补这个缺口。对于任何 DeFi 协议而言，最具防御能力的护城河是其平台所能吸引的流动性和资产负债表。良好的流动性对于去中心化交易所 (DEX) 是至关重要的，因为对于用户来说，价格是最大的差异因素。拥有更大资产负债表的借贷协议可以吸引更多的借款人?(borrowers)，从而提高支付给放贷人?(lenders)?的利率。双边市场中同时引导「需求」和「供应」的长期挑战?(即供需挑战)?也适用于 DeFi 协议，这正是积极投资者的切入点。例如，采用自动做市商策略的 DEX?(比如 Uniswap)?需要在一开始就提供大量的流动性才能使用。能够提供第一个流动性资金池的投资者通过为交易所消除第一个主要障碍，从而能够捕获重大的价值。

同样，对于资产负债表至关重要的借贷协议，能够向贷款池注入额外资本的投资者，将能够显著提高从这项投资中获得回报的几率。由于 DeFi 领域的高度信息不对称，加密货币的积极基本面可能会被忽视。一个被广泛关注的积极投资者也可以通过支持和思想指引的方式来提高 DeFi 协议的曝光率。最重要的是，对于那些同时也是他们所投资的 DeFi 协议的高级用户的投资者来说，这些 DeFi 协议是值得信赖的。对 DeFi 进行试用的投资者也可以将对 DeFi 协议的评论和反馈传播给对该协议有着类似兴趣的关注者。这通常是建立起用户和社区成员的最佳方式之一。

使用该 DeFi 协议的投资者往往还了解该协议的复杂细节，并可能利用偶尔出现的信息不对称来获利。此外，DAO 正在 DeFi 领域中重新出现，但需要利益相关者的积极参与才能有效。某个 DAO 中投票者的冷漠?(不积极参与治理)?可能会导致出现富豪统治问题，而这会逐渐侵蚀人们对该加密网络的信任。因此，不同投资者群体的存在能够大大增强了协议治理的可信度。因此，我认为将基本面研究与积极参与相结合的加密货币投资方法是可持续回报的最大来源。我们才刚刚开始意识到普通用户和投资者?(即 DeFi 代币持有者)?群体之间这种重叠的巨大潜力。

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编译者/作者：卓熙雯分析师

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