Multicoin Capital：最懂token economy的加密投资基金

今天的文章介绍一个加密投资基金：Multicoin Capital，对它不了解的币东们可以先看链闻的最新文章《区块链世界中网红投资机构 Multicoin，了解一下》。

对于币乎的很多币东来说，认识 Multicoin 当然离不开咕噜的推荐，我也不例外。并且我在币乎日更也是从翻译 Multicoin 的博客开始。期间刚好遇上他们汉化所有博客的计划，作为一个贡献者，我也接手了其中一部分，包括两篇超长的 XRP 和 EOS 分析与评估报告。

中文社区将 Multicoin Capital 及其创始人 Kyle Samani 称为“网红”，原因与 Kyle 写作的高产、在推特持续的活跃有关。但我更倾向于将 Multicoin Capital 称为最懂代币生态（token economy）的加密投资基金，因为基金创始人 Kyle 对加密生态方方面面的深入思考，严瑾地筛选区块链项目，自觉承当其帮助项目成长、让加密生态从新生走向稳定的责任。

或者换句话说，Multicoin Capital 真正关注和推动加密生态的发展，追求项目发展长远的价值。

或者像@幸存者 所说的：他们不胡闹、一直在做事。

闲话不表，作为一名比较熟悉 Multicoin Capital 博客的读者，我按照原博客的发表时间精选十篇好文，我认为他们最能代表 Multicoin Capital 对加密生态的理解。

1、《理解代币流通速度》2017-12-08

本文说明了一个重要的事实：即使某个代币的总量固定，随着代币需求的增加，其价格不一定会随着增长——还要考虑一个重要的因素【代币流通速度】（token velocity，也称周转率）。

文中用一个基于区块链发行门票的场景举例，虚构了一个门票发行平台 Karn。这个平台有一个问题是，其 Karn 代币在“发行平台方、场馆主办方和消费者”三方之间都“不受待见”，没人愿意持有 Karn 代币，它仅仅作为一种专有支付代币。

而根据公式：平均网络价值 = 总交易量/流通速度，没人愿意持有代币也意味着其流通速度非常高，即使 Karn 平台取得大规模使用（总交易量和流通速度同时增长），平均网络价值也不会增长。

因此，文章后半部分提出了几种降低代币流通速度的方法，包括：

1）引入利润分成（或回购销毁）机制。目前很多代币都采用该机制，最为著名的当属 BNB，因为目前只有交易所的收入模式最清晰，其他项目即使想回购也没有利润收入。

2）在协议中开发质押功能，锁定资产。包括 ETH2.0、EOS、Polkadot、Cosmos 等众多 PoS 项目都采用该机制，通过质押保护网络安全、使用网络资源、获取增发收益等方式。从已上线一年的 EOS 来看，该机制效果良好。

3）销毁与铸造平衡机制，举了 Factom 的例子。该机制主要针对“明确通货紧缩“的代币，因为【总量恒定】特性对于仅仅作为价值存储而言是好处，可是对于具备效用功能的代币则不好，随着经济规模的增长，其代币供应量应该也要逐渐增长。最重要的是做好动态平衡，以确保总价值增加，代币价值也随之增加。

4）通过游戏化鼓励持有代币。所谓的“游戏化（gamification）”，文中的意思应该是赋予持币人一定的“特权”，例如币乎的 KEY，持币越多相对于的收益越高，文章在热门排名就越前——所以，愿意抢占热门的创作者就愿意持有更多的 KEY。

5）成为某种价值存储。做到这一点是相当困难的，也不是说想设计就能设计出来，后续有文章“价值存储”有更深入的讨论。

结论：代币设计者在设计通证时，一定要考虑通过某种方法降低其流通速度。

2、《效用型代币的新模型》2018-02-13

本文介绍三种主要加密资产（价值存储、证券型代币和效用代币）中的效用代币（utility token）的设计，设计的目的要达到以下效果：

随着网络的使用，效用代币的价格大致呈线性增长。

当然与此相反的是，如果网络的使用量降低或远远跟不上预期的增长，那么原生代币的价格应当下跌。

文章提出两种效用代币模型：应用型代币（work token）和销毁--铸造平衡模型（Burn-And-Mint Equilibrium，简称 BME），其中 BME 除了 Factom 以外，目前采用的项目很少，故不展开。

应用型代币是指“为了获取在网络中执行工作（perform work）的权利，服务提供商需要质押（也称为“绑定”）的原生代币”，简单来说是为了进入网络，必须先获取一定的代币。文中用 Filecoin 来举例，说明采用应用型模型的最终估值是专有支付模型的 100 倍（原因在于应用型代币显著地降低了代币流通速度）。

另一方面，如果将效用代币作为在网络执行任务的权利，它应当视为系统产生的运营现金流的倍数，而不是服务提供商收入的一小部分。此外，在应用型代币模型中，随着网络的增长和成熟，系统的风险会降低，贴现率也会降低，从而最终增加代币的最终价值（实际上意味着代币总价值会随着交易量呈超线性增长）。

文章的后半部分分别分析了应当如何选择两种模型，从代币分配、服务定价、治理、网络效应、扩容方面等进行考虑，并展望更多新模型的出现。

3、《无信任计算的扩容模型》2018-02-23

这篇文章技术性很强，Kyle 通过三个维度分析主流无信任计算项目，并用画图表的方式将它们分别安放在“不可能三角”相对应的位置。

可扩展性的三难困境

无信任计算的扩容面临着“不可能三角”。区块链中的每个节点单独处理各自的计算，并且对这些计算的顺序达成共识，三难困境指出某个区块链只能具备三种特性中的两种：安全性、可扩展性和区块产生的去中心化程度（DBP）。

DBP 可以用出块节点的数量来衡量。

可扩展性可以用每单位时间内系统能够处理的交易数量来衡量。

安全性可以用发动一次影响活跃度或交易顺序的拜占庭攻击的成本来衡量。要注意的是，安全性不是指加密签名的完整性，或者第三方根据公钥推导出私钥。

其中，共识机制与系统架构的组合决定了某个系统处于哪个位置。

本文对 PoW 和 PoS 系统，以及众多主流无信任模型项目（也即公链）都有介绍，对它们都进行“三难困境”分析，值得细细研读。

4、《通往百万亿美元的道路》2018-03-15

本文首次提出了加密领域价值百万亿美元的“圣杯”之一——某种价值存储，并分析了三种可能性：价值存储假设、效用假设、稳定币假设。

其中价值存储（SoV）假设最直接，也最符合人们对货币、经济和稀缺性的历史认知，因而也最保守。成为 SoV 只需要满足：自主权、审查抵制、稀缺性和安全性即可，其他的缺点例如交易费用高、交易速度慢、交易在链上公开、资产的可编程性或灵活性不好都不是那么重要。

而支持效用假设的大多数都是技术专家，他们认为最有用的协议将获得最大的价值，而这些“效用”包括：治理、隐私、交易吞吐量、确认时间（延迟）、灵活性和可编程性、形式验证、能够遵守现有法规、价格稳定等。也就是说某个公链平台的代币，用着用着就获得了货币溢价，收敛演变成为一种“价值存储”。

稳定币假说认为，价格稳定是一种有价值的效用形式，消费者（特别是那些政府和货币不稳定的国家的消费者）希望获得价格稳定的资产，这种资产可以提供加密资产的大部分一般性好处（合理保证自我主权，审查抵制，安全和无法作弊的货币供应量）。但该假说无法做到真正的去中心化、开放、无需许可等，因而是最不可能的。

无论何种途径，都会通往某个令人激动的超级圣杯，我们也拭目以待。

5、《关于价值存储的网络效应》2018-05-09

本文是对《智能合约网络效应的谬误》的补充，先从几种常见的网络效应谈起：直接、间接、双向和数据网络效应，以及常见的量化公式：n?、n*long(n) 和 S 曲线，再分别说明：n? 被彻底证明是错误的，在实际中不存在该种网络效应；但现实中由于连接是非等价的，加上边际收益递减效应，网络也不可能一直表现出 n*log(n) 这种超线性增长规律；实际中最普遍存在的网络效应是 S 曲线，它初始增长迅速但后期非常平缓，也解释了为什么同一个分类市场不会是一家独大的局面。

既然实际存在的基本都是 S 曲线，但人们还是说某某网络具备 n? 或 n*long(n) 效应，是由于在最左侧部分，没有达到某个临界点之前，很难对三条曲线进行区分。更有某些网络最左边的部分甚至都不遵循 S 曲线的超线性特性，而表现出亚线性特性，也就是 log(n) 曲线——其代表性例子为具有流动性、可替代商品的交易所。

有了以上基础知识，现在可以对数字黄金（digital gold）和数字现金（digital cash）的网络效应进行分析，直接上结论：前者的网络效应接近 log(n)，后者符合 S 曲线。而在其他竞争优势例如品牌效应、第三方生态集成方面，比特币相对于以太坊基本没有很大优势。

文中还提到非常重要的一个事实：目前全球人口有 70 亿，持币人口不到 5,000 万，覆盖率还不到 1%。因此结论是：目前比特币或以太坊的网络效应其实没有想象中那么强大，某种资产要取得大规模网络效应的唯一方法是同时作为价值存储（log(n) 网络效应）和交换媒介（S 曲线效应）。

6、《Web3 协议栈》2018-07-10

目前币圈的人要学习的东西真是繁多而复杂，其中特别是各种各样的协议（protocol），可想而知区块链现在是多么的早期；对于现在非常成熟的互联网，没有人会讨论底层的 TCP、IP、HTTP、TCP 等协议，人们关注的是具体的应用，例如微信、微博、淘宝、抖音等。

Kyle 在本文提出了他认为的 Web3 协议栈，将协议分为核心组件和可选组件，如下图：

其中核心组件包括：点对点层、共识层、状态交换机，而可选组件则包含众多补充功能、以及各种各样细分领域的协议。

其中共识层（Consensus）竞争最为激烈，也就是关于公链平台的竞争，据不完全统计，有：比特币、比特现金、以太坊、门罗币、大零币、Kadena、波卡、EOS、Cosmos、Solana、Dfinity、Algoland、Harmony、Rchain、Cardano、NEO 等等。其原因是共识层所处的位置直接与“钱”有关，也就是它能捕获百万亿美元的价值。其中每个项目取了不同的共识，实施架构不同，导致了它们每个都有着根本上的区别，在“不可能三角”中所处的位置不同。

其他的可选组件代表了不同的机会，不一一细说。

总体来说，目前的区块链行业处于一个搭建底层基础设施（各种协议栈）的开发阶段，因此几乎没有什么更加上层的应用层，或者应用的体验很差就不足为奇了。协议的开发非常缓慢，但它们实现了某种程度的可用性、稳定性和功能完整性，超过了某个爆发点后，各种 Dapp 会快速发展。

7、《100 万亿美元》2018-10-09

这绝对称得上 Kyle 的另一篇雄文，他在本文中有理有据地论证了一个事实：加密市场的市值能达到百万亿美元规模。

其中，这个数字的计算分别为（数据以 18 年美元的价值计算）：

数字黄金： 30-70 万亿美元。一方面，某种价值存储会达到黄金的市值，7 万亿美元。另一方面，“数字”黄金在技术上更容易卷入更多参与者，从而扩展了 7 万亿美元，达到 30-70 万亿美元。

释放房地产、股票和债务的货币溢价： 5-25 万亿美元。全球房地产、股票和债务的总价值达 513 万亿美元，其中的 1-5%（也即 5-25 万亿美元）没有实际的生产价值，而仅仅是一种财富存储机制。加密资产相比于债务、股票、房地产、石油期货、艺术品和其他产生货币溢价的资产，是一种更优越的财富存储机制，因而会把这部分价值吸取过来。

替代离岸银行账号： 1-10 万亿美元。全球的富豪存入离岸银行中的财富价值达 20-30 万亿美元，像门罗币、大零币、Grin 等隐私货币会吸引一部分财富，对 20-30 万亿美元打个折扣，得到 1-10 万亿美元。

确保全球资产安全： 1-10 万亿美元。保护公链免受 51% 攻击以及价格大幅波动风险的价值，这点目前还不明确。

区块链带来的新兴经济活动： 1-10 万亿美元。正如股份发行创造了人类历史上财富创造的最大爆发之一，智能合约平台的出现会促进前所未有的新兴经济活动，无摩擦和可编程的价值流动的影响无法估量，暂且认为其价值是 1-10 万亿美元。

并且很重要的一点是，这百万亿美元的实现与美元、欧元和其他主要法定货币的持续主导地位不矛盾。

结论：加密货币道路是曲折的，但前途是光明的。

8、《来自<加密思想迷宫>的 N 个问题》2018-12-20

本文是 Kyle 就以太坊核心研究者 Jon Choi 的文章《Enter the Crypto Idea Maze》提出的 N 个问题，据不完全统计，文中出现八十多个问号（也就是提了至少八十个问题）。

这些问题涵盖了加密生态的方方面面，可谓蔚为大观，问题众多因而就像迷宫，它们涉及到：代币价值捕获、法币通道、证券化代币、代币分片、治理和林迪效应、货币政策、隐私代币、渠道、协议栈、许可链、零知识证明等等。

具体的问题请阅读链接文章，问题的答案自己去寻找。

关于这篇文章，有读者表示“这篇文章我当时读了好久，收获很多很多”，还有读者表示“在币乎看到的最值得区块链长期投资者深思的一篇文章”。

9、《 关于 layer 1 和 layer 2 的价值捕获》2019-03-14

这篇文章涉及到代币的价值捕获，简单来说就是某个项目的代币能否捕获该项目的价值，底层的代币机制能否做到“随着网络的增长，其代币价值也跟着上涨”。这是一个非常值得重视的问题，如果设计得不好，就会出现“项目是个好项目，但代币没有投资价值”的困境。

对于一层网络（layer 1），代币的作用是保障某个公链免受 51% 攻击。主要通过分发代币给矿工或 PoS 节点，激励它们诚实工作做到这一点。如果某个公链受过 51% 攻击，它会声名狼藉，以后难以取得用户的信任。

对于跨链项目（Cosmos 和 Polkadot），其代币也用作保障网络安全，能捕获价值。

而对于二层网络（layer 2）资产，Kyle 认为它们不用承担保护网络安全的责任，判断这些协议能否捕获价值的唯一方法是：它是否存储某种外部和有价值的状态。简而言之，存储状态。这种状态一方面是为代币赋予的功能，也就是发币的必要性，另一方面正是这些状态使得网络具备护城河，也就是说协议都是开源的，其他团队可以随便复制或分叉，但这些状态是无法复制的。

接着对二层网络的四种资产进行了具体分析：

0x：用于实际的资产交换合约，存储关于一些用户首选项和网络层次治理的 外部状态。但外部状态是没有价值的。另外，0x 还具备治理的功能——但是 Kyle 对治理是否具有价值持怀疑态度。

BAT：它是一种无状态协议，是一种专有的支付货币。理论上它不能捕获价值，但 BAT 受益于 Brave 团队巨大的外部性努力（也就是 BAT 强大的团队赋予了其价值）。

Augur：存储两种状态，1）锁定在开放预测市场中的资金；2）微妙的状态：它是一个全球化、抵抗审查、去中心化的预言机。

Livepeer：用该例子说明应用型代币也能捕获价值，首先参与网络需要购买和质押 LPT，另外其价值来源于网络效应，也就是参与其中的社区——需求侧和供应侧。

10、《百万亿美元的加密货币主题》2019-04-24

本文从《100 万亿美元》延伸，并据此提出 Multicoin Capital 的三大投资主题，分别是：开放金融、互联网 3.0 和无国家货币。

文章开篇点明：公开、分布式账本和零授权、抗审查、最小化信任计算将会重塑全球经济重要领域，并着重强调智能合约在解决“信任”上的天然优势。

接着具体分析三个投资主题：

开放金融。

原文指出“开放金融的关键之处是金融基本要素的模块化”，模块化的意思是：把经济活动分解为一个个部件。

文中举了一个电子邮件的例子：发送方通过简单邮件传输协议（SMTP）、互联网协议（TCP/IP）来发送邮件，接收方通过 HTML/JS 语言在浏览器中可视化。现在，这一套可以用在开放金融上。

用加密协议来举例的话：0x 协议负责交易，Maker 协议（质押产生的稳定币 DAI）负责执行结算，Augur 协议负责预测市场等等。

而开放金融真正的含义在于“开放”，也就是人人可以自由进入一个全球资本市场，与现在各国市场（无论发展中国家，还是发达国家）对外设置种种限制不同。这时候没有银行账户的人也可以获得金融服务、身在中国通过这些协议上的应用也能购买标普 500 股票等等，这一点能带来巨大的价值。

互联网 3.0。

Web3 的愿景是让用户控制自己的数据。

具体做法是通过分离数据所有权和应用程序逻辑来实现：用户真正拥有对自己数据的控制权，然后在使用应用程序的时候，对其签名授权，允许该程序使用自己的个人数据。

目前的现状是，数据和应用逻辑是一体的，数据的所有权也很不明确。

无国界货币。

也就是《100 万亿美元》里面的具体内容。

Multicoin Capital 是一家理论驱动的 token fund，投资基本紧紧围绕这三个主要方向。

至此，我精选了 10 篇我认为最能代表 Multicoin Capital 对加密生态理解的文章，通读下来你们应该也能感受到 Kyle 深刻而独到的思想，认为“Multicoin Capital 不愧为最懂 token economy 的加密投资基金”。

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编译者/作者：深度炼丹

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