中信建投证券：比特币和“区块链+黄金”的可能性探讨

本文来源：中信建投证券研究

作者：黄文涛 秦源

  摘要  

比特币和区块链孪生而来

自2008年11月比特币白皮书发布，2009年1月创世区块出现，比特币和区块链在略超10年的时间快速兴起，成为具有全球影响力的新兴事物。不仅“币圈”和“链圈”在野蛮生长，和其相关的金融科技和数字资产等概念也在迅速崛起。特别是Facebook计划推出Libra项目更是标志着主流机构有意将它们做大做强。

现实世界中比特币的双层结构

比特币是一个基于分布式数据库上不需要中心化第三方即可实现电子支付的系统，集支付结算计价于一体。但从现实世界视角来看这只是比特币生态圈的底层。对大众而言，中心化交易网站上的炒币是比特币生态圈的上层。底层挖矿上层炒币导致事实上比特币既是货币又是资产，底层和上层均有流动性导致比特币的流动性较一般资产有明显放大，进而加剧比特币价格波动性。

黄金和比特币高度同构

黄金和比特币均是价值储藏，超主权资产，数量有限，也均是底层挖矿上层交易资产的双层结构，且两者均有金融发展监管密切相关。高度同构以及区块链会增强流动性决定了和区块链结合或是黄金金融创新的一个潜在方向。

“区块链+黄金”应突出黄金的资产属性，而非创设新币

金本位难回归，实物黄金背书，市场规模大，投资者充多，和其他市场高度联动，以及金融监管的存在决定了“区块链+黄金”资产很难重现疯狂的炒币现象。

“区块链+黄金”的架构设想

此处我们尝试性的提出“上层联盟链+下层公私混合链”以及以Libra为师两种思路。前者很大程度是现有黄金市场基于区块链的一种映射。

“区块链+黄金”可充当金融监管沙盒的实验田

相对于“币圈”和“链圈”的草根性，黄金市场的机构参与者基本都是传统金融监管下的持牌机构，给予他们在“区块链+黄金”领域一定的创新自由度，有利于传统金融机构开展区块链方面的金融创新探索，有利于监管者和普通民众通过“区块链+黄金”提升对“币圈”和“链圈”的认识。

  “比特币”和“区块链”孪生而来  

2008年11月1日，一个自称中本聪（Satoshi Nakamoto）的人在P2P?foundation网站上发布了比特币白皮书《比特币：一种点对点的电子现金系统》。2009年1月3日，比特币创世区块诞生。自此比特币进入了人类社会，作为比特币的底层技术“区块链”技术也一起进入人类社会。在某种意义上比特币和区块链可以视为一对孪生兄弟。

作为一个新生事物，比特币在诞生之后虽然也经历了早期的蛰伏期，停留在粉丝和爱好者层面。2010年5月21日，一位程序员用1万个比特币花买了两块价值25美元的棒约翰披萨。这是比特币首次有记录的支付交易。按照这笔交易，比特币的最初交易价格为0.0025美元。但在这之后，比特币就开始价格暴涨之旅。

2010年7月15日，比特币首次在比特币交易所Mt.Gox交易，价格约0.05美元。2011年2月9日，比特币价格首次突破1美元。2011年6月2日，价格首次突破10美元。2013年4月1日，价格首次突破100美元；2013年11月28日，突破1000美元；2017年1月2日，再次突破1000美元；2017年5月20日，突破2000美元；之后比特币价格一路飙升，到2017年12月16日，比特币创下有史以来的最高价格，19187.78美元。之后出现回调，2018年12月15日，报收3179.54美元，为回调后的最低点。之后比特币价格又有所反弹。2020年1月1日比特币价格报收7178.68美元。

从2010年5月21日的首次交易，到2017年12月16日19187.78美元的最高价，比特币在7年7个月的时间里价格暴涨了超过76万倍。这一巨大涨幅的背面则是比特币对人类社会的猛烈冲击和潜移默化的影响。围绕着比特币和区块链衍生出了“币圈”和“链圈”。“加密货币”、“数字货币”、“挖矿”、“算力”和“炒币”等词汇也成为大众的日常用词和热门话题。

任何新生事物在诞生，形成影响力，最终融入成为主流的过程中既会伴随着推崇，也会有质疑；既有可能有效解决现有的痛点，也可能只是一种无建设性的破坏。比特币和区块链带有很强的基础设施属性和重构生产关系属性的特点决定了两者更是如此。如参照股票IPO，从比特币和区块链衍生出的各类ICO（代币）就于2017年9月4日被央行等7部委在《于防范代币发行融资风险的公告》界定为“本质上是一种未经批准非法公开融资的行为，要立即停止”。

不过，对于比特币作为一种数字资产以及区块链技术在各类场景下的应用潜力还是获得了越来越多的认同。

数字资产层面，比特币又因其和黄金在很多方面类似，被称为“数字黄金”。美联储主席鲍威尔于2019年7月11日在国会听证时表示“几乎没有人用比特币支付，他们更多的是用它来替代黄金。这是一种价值储存；这是一种投机性的价值储存方式，就像黄金一样。”2015年9月，美国商品期货委员会（CFTC）在官方文件中将首次把比特币和其它虚拟货币合理的定义为大宗商品。这就意味着比特币和其它虚拟货币的金融衍生品需要接收和大宗商品衍生品同样的监管。

从数字资产衍生到金融创新层面，2017年12月11日，CBOE推出比特币期货合约（XBT）（2019年3月7日，CBOE宣布不续签XBT合约，6月底所有XBT合约退市）；2017年12月19日，CME也推出比特币期货合约（BTC）。另外，比特币ETF也有推出的传言。

区块链的应用场景层面，各类尝试更是层出不穷。区块链已成为金融科技的（Fintech）必谈话题。根据金融稳定理事会（FSB）的定义“金融科技主要是指由大数据、区块链、云计算、人工智能等新兴前沿技术带动，对金融市场以及金融服务业务供给产生重大影响的新兴业务模式、新技术应用、新产品服务等。”，区块链技术就是金融科技的底层基础技术。

2019年6月18日，Facebook推出Libra项目白皮书又是区块链发展史上的一件大事。作为一个加密数字货币项目，其重大意义在于推动者Facebook的身份。Facebook是公认的全球互联网巨头，全球用户超过24亿，2020年1月22日其市值超过6300亿美元，技术创新能力全球顶尖。和Facebook相比，之前币圈和链圈的参与者规模和影响要小很多。Libra白皮书的推出标志着第一家全球头部的互联网巨头在大力推进加密数字货币项目和区块链应用。

2019年10月24日，中央政治局就区块链发展现状和趋势进行集体学习，指出区块链技术应用已延伸到数字金融、物联网、智能制造、供应链管理、数字资产交易等多个领域。要推动区块链和实体经济深度融合，要引导和规范区块链技术发展，重视区块链的安全保障，推动“区块链+各行各业”。

无论是中央政治局的就区块链的集体学习，还是Facebook力推Libra，这些标志性的事件都将极大地推动比特币和区块链应用从之前的小众走向大众，从看不懂的“炒币”转向实实在在的应用。

  “区块链”有望成为黄金新一轮金融创新的载体  

现实世界中比特币的双层结构

中本聪创设比特币的初衷是推出一个不需要信用中介又能防止双重支付的电子支付系统。为了实现这个理想，中本聪创设了一个类似于乌托邦的开放式自治社区。不需要信用中介就意味着要去中心化且过去的支付结果不能被篡改。而要维护没有中心的自治社区需要共识和激励。

去中心化既是比特币社区希望实现的目标也是其前提基础。这种前提基础表现在社区里的每个节点都会存在大家共同的账本。每个节点都存储是一种平等的制度安排，但共同且唯一的账本在某种程度上也是这个社区的中心。目标则在于其初衷，即不需要某个中心节点实现支付或记账。但这种去中心节点的代价就是把整个社区都牵涉进来。比特币社区在数据上的映射就是分布式账本或分布式数据库。

为了实现不能篡改和匿名化，比特币进行了公钥和私钥安排，并通过加密算法进行加密。加密算法是保证不可篡改和匿名化的技术保证。2019年有段时间“量子计算”概念较火，理论量子计算算力强大，比特币的现有加密算法可能会被破译，从而从技术上攻克比特币的不可篡改性。当然量子计算仍处于发展的早期。

如果说分布式数据库和加密技术是比特币的身躯，共识和激励机制则是其血液系统。比特币的共识机制是对交易记账的确认权，通过所谓的挖矿实现一个随机数满足要求的0值个数就是一个工作量证明。比特币的工作量证明从大数概率上看是一个按照算力贡献的按劳分配。工作量证明是对社区的一种贡献，需要对其进行激励。比特币的激励就是新的比特币或交易双方支付的交易费用。

目前比特币社区每10分钟生成12.5枚比特币作为工作量证明的奖励，每4年奖励数量减半。2020年5月就将面临第三次奖励减半。理论上比特币的总数量为2100万枚，截至2019年10月19日已挖出1800万枚。

比特币这一整套体系，理论上数量有上限，以及创始人中本聪从人间蒸发都给予比特币一种神秘感，吸引了大量粉丝。在粉丝们的眼中，比特币是图腾，是一个理想国。但从大众视角来看，这只是比特币的底层。比特币自诞生以来如此成功，很大程度上源于底层之上的类金融创新：中心化的交易比特币，即各个交易平台上的所谓炒币。各个交易平台就是交易比特币的中心。所以，从现实世界来看，比特币远没有实现去中心化。

在现实世界中，比特币的这种双层结构，赋予了比特币双重流动性。底层流动性在于区块链社区自身的互动，上层流动性在于比特币作为一种资产的各类投资和投机行为。底层流动性为上层流动性创造资产，如挖矿挖出新的比特币；上层流动性消化吸纳底层流动性创设的资产，如炒币越火需要的比特币就越多，比特币价格越高就会助长底层的互动。双重流动性有流动性放大效应，这天然增强了比特币的投机性。

目前，关于比特币和区块链的监管，从全球来看仍处于探索期。未来如何演变仍存有很大的变数，但我们认为监管的一个重要着力点就在于这种双层流动性。

区块链：一个支持完备契约落地的技术平台

比特币伴生的区块链是一个以分布式数据库为基础，在点对点支付技术、非对称加密算法和共识激励机制三大要素支撑下的技术平台。单就区块链技术本身而言，这个技术平台是为了实现一个完备契约的落地。比特币的这个完备契约就是在所有参与者中实现不需要信用中介又能防止双重支付的电子支付功能。

但比特币的区块链应用场景有限，将所有节点将牵涉其中，也导致系统互动过多，响应速度慢，实用性较低。为了改善区块链的性能，提高实用性，应用于更多的应用场景，区块链被进一步细分为公有链、联盟链和私有链。

我们认为公有链、联盟链和私有链之间最核心的区别在于链上的共识激励机制。不同共识激励机制决定了链是否需要去中心化及其程度，是否吸纳新成员现有成员是否可以退出，信息共享的内容和范围等，这些决定了也就决定了链本身的效率。

公有链基于全体成员之间的共识和激励规则来运行。一般来说，全体成员共识对链的去中心化程度和开放性要求很高，效率较低。比特币就是公有链的典型代表。关于公有链，有种说法值得关注，就是公有链要想有效运行就要发币。

联盟链基于联盟成员之间的共识和激励规则来运行。相对于公有链的全体成员，联盟成员数量要小很多，如果单个成员的规模体量较大，则其开放诉求会较低，但成员之间对于信息共享的要求可能很高，效率较高。Linux基金会2015年12月推出的超级账本（Hyperledger）项目就是一个典型的联盟链。

私有链基于组织内部的共识和激励规则来运行。组织是中心化的产物，内部通常原本就有共识和激励，因此私有链更多的是组织内部原有共识和激励的链上化。自上而下的命令是组织内部的主要沟通方式，其对效率要求很高。传说中央行数字货币会采用私有链的形式，即央行制定好规则做中心节点，其他成员遵照规则行事。

比特币和黄金的同构性

比特币和黄金经常被用来做比较。两者有差异，但更多的是相似性和同构性。

黄金是大自然的产物，是一种金属物质；比特币是人类创造的产物，是虚拟空间里的一串数字。从这一点来看，黄金和比特币有显著差异，但黄金的形态，金币、金条、金砖以及它们的纯度都已经被人类高度标准化了。纸黄金、黄金期货、黄金ETF等金融资产更是人类创设的。

黄金和比特币都具有超主权的特质，天然的带有全球性。超主权特质决定了对于它们的监管需要全球监管协调。两者也都是价值储藏，不会因时空不同而改变，总量也有限。黄金作为一种公认的价值储藏，连接着全球几十亿人。比特币在其社区内就是最根本的连接。

黄金和比特币在数量都是有限的。这方面的同构性要感谢中本聪。黄金数量有限来源于大自然本身，地球上的金元素数量有限。目前全球已开采出来的黄金大约在17万吨左右，近年来每年的矿产金产量在3500吨左右。比特币的数量有限来自中本聪在创设时将比特币数字的上限限定在2100万枚。不过，我们也要观察硬分叉对于比特币数量有限性的影响。理论上硬分叉是将一枚比特币再做分割，本身并不影响比特币的总数量。

上一节中，我们将现实世界的比特币归纳为双层结构，黄金也具备这种双层结构。底层，比特币是“挖矿”挖出新的比特币，黄金则是通过挖矿来生产新的黄金。上层，比特币在核心化的交易平台作为资产交易；黄金则是通过金融体系进行资产交易。不过，比特币的“挖矿”和黄金的挖矿还是存在本质的不同，比特币“挖矿”本身就是一种流动性创造；而黄金挖矿仅仅是生产，不创造流动性。但是从挖矿成本来看，两者都是趋势上升的。

金融创新和监管是贯穿黄金历史的一条主线。金融创新和监管基本决定了黄金之于社会的基本属性。早期随着商品交换对一般等价物的需求，黄金凭借其良好的品质脱颖而出成为货币，并为人类早期的金融发生提供了一定的信用增强。货币的“金本位”制度安排将黄金推向的巅峰。而后，随着主权国家治理能力不断增强，金融系统的信用创造能力大幅提升，稳定性越来越强，经济运行对于金融货币政策的逆周期调节诉求越来越强，以政府信用背书的法币制度安排取代“金本位”，黄金的货币属性褪色，成为一类资产。

比特币诞生的2008年年底2009年年初，正是全球金融危机肆虐之时。过度的金融创新，宽松的金融监管是导致08年金融危机的一个重要原因。比特币本身可能就是中本聪心目中理想金融体系的化身。比特币本质上就是“科技+金融”的创新结合体。作为一个新生事物，比特币已引发了大量的监管关注，但监管本身还较少。但无论是比特币本身还是现实世界中的比特币，都包含着非常高级的金融创新。相对于支付宝单纯的支付结算的平台式创新而言，比特币不仅是一个支付结算平台，而且直接充当了计价结算货币的角色。同时，比特币的资产属性也被各类比特币交易平台挖掘放大。

如果说，黄金从商品到货币再到资产的过程是现代金融体系从0到1过程的重要组成部分。比特币虽然未经历这个从0到1，但比特币本身作为金融科技的原点以及金融科技作为未来金融体系基础设施的趋势，则意味着比特币、区块链以及相关衍生品的金融创新与监管将是金融科技从0到1过程的重要组成部分。

区块链或将成为黄金金融创新的新载体

金本位崩溃后，黄金作为一种资产，便开始了各类金融创新，以满足投资人的需求。特别是在通胀，美元贬值以及大宗商品牛市背景下，其金融创新往往会出现高潮。金融创新和金价之间往往存在着正反馈关系，金价上涨刺激黄金的金融创新，金融创新落地后往往又会刺激金价上涨。

黄金的金融创新基本沿着提高流动性的方向在演进。纸黄金相对于实物黄金，通过虚拟化和信用创新，和银行做交易对手来降低黄金的投资门槛，提升黄金流动性。黄金T+D、黄金期货、黄金期权在中心化交易所的推动下进行衍生品创新，通过引入保证金交易制度，大幅提升黄金流动性。黄金ETF是通过证券化来提升黄金流动性。

2003年3月，世界上第一支黄金ETF—Gold Bullion Securities（由世界黄金委员会首先发起，汇丰银行美国分行担当黄金保管人）在澳大利亚证券交易所上市。2004年11月，目前为止，最为成功的黄金ETF，SPDR：黄金ETF上市。

从黄金和比特币有着多方面的同构性，以及区块链分布式账本会增强流动性来看，“区块链+黄金”可能是未来黄金金融创新的一个潜在方向。这个潜在的可能创新，一方面可以让黄金搭上金融科技创新的车，另一方面也会丰富区块链的应用场景。

  “区块链+黄金”应突出黄金的资产属性，而非创设一种新币  

“炒币”几乎是大众对比特币和区块链相关的第一印象。如果推出“区块链+黄金”项目会不会也会沦为一种新的炒币？我们认为“区块链+黄金”应突出黄金的资产属性，而非创设一种新币。这既要金融监管层面做引导，坚持用实物金或衍生品做信用背书，也会因为黄金市场本身的特性而容易导向资产属性，而非炒币。

当然，我们也要看到，黄金作为一种资产，本身也是炒作的对象，也会出现阶段性的大涨大跌。“区块链+黄金”对黄金市场而言，既是一种金融创新会增强流动性，和区块链结合也会增强其流动性，理论上也有放大黄金波动性的可能。不过，从历史表现来看，黄金的波动性在大宗商品市场是偏低的。

“金本位”难回

黄金是一种天然的价值储藏，历史上长期扮演货币的角色。马克思说过“货币天然不是黄金，但黄金天然就是货币”。“区块链+黄金”会不会让“金本位”重新回归？我们觉得“金本位”大范围的回归几乎是不可能的。这既和区块链有关也和黄金有关。

区块链无论是公有链、联盟链还是私有链只要其追求某种形式的去中心化就意味着要牺牲效率。无论是公共部门的政府还是私营部门的公司都是中心化的产能，这种中心化除了追求效率也有重新分配风险的功能，区块链在效率和风险管理方面的劣势导致其应用范围还是会受限。区块链对于社会结构的影响大概率是追随互联网，大幅度增加全社会的互联水平，新增大量的连接，进一步加强全社会的扁平化趋势，但中心化节点仍将大量存在并扮演着关键性的角色。而且就具体的区块链项目而言，中心节点也是推广这些项目的主要推动者。

黄金作为一种超主权资产，虽有实物信用背书，但实物黄金直接作为货币，在微观层面的交易成本非常高。宏观层面，黄金作为货币，没有强有力的央行和财政支持，在危机时刻会有着自然的通缩倾向，不利于经济的持续健康发展。主权治理模式是全球的主导性治理模式，只要主权治理模式的主导性地位不变，主权国家发行的法币就不会被黄金颠覆。

区块链和黄金的这些属性使得即便出现“区块链+黄金”，它们也无法实现法币那样全场景高效率的货币覆盖。

炒作难度大

炒币的疯狂在黄金市场很难重现。炒币的“币”，除比特币外，是否有价值存有很大的疑问。而黄金投资品只要和实物黄金或黄金衍生品挂钩就会有黄金背书。黄金市场是一个大众市场，而炒币是一个小众市场。黄金的市场规模大，投资者多，投资者类型多。

黄金存量市场规模17万吨，每年新增矿产金约3500吨，按照一吨黄金5000万美元的价值计算，仅实物金的市场规模即达8.5万亿美元，增量1750亿美元。如果考虑黄金的衍生品市场规模，则规模更大。而比特币按照1枚比特币2万美元计算，市场容量也仅4200亿美元。

黄金投资者众多，如果把黄金首饰也视为一种投资，则黄金全球投资者数量将以亿计。而投资者类型，出现普遍个人投资者外，黄金市场还有大量的机构投资者，这里面既有金融机构投资者，也有黄金产业链上下游的产业投资者。

黄金天然的连接性导致不同黄金市场之间存在套利机会。作为大类资产中的一个门类，黄金和债券市场、外汇市场乃至股票市场都高度联动。

有金融监管

和币圈的初创草根性不同，黄金市场作为一个成熟市场有着完备的金融监管。

以我国为例，1950年4月，人民银行就制定了《金银管理办法》（草案），冻结民间金银买卖，明确规定国内的金银买卖统一由人行经营管理。1983年6月，《中华人民共和国金银管理条例》出台，明确规定“国家对金银实行统一管理、统购统配的政策”。2001年4月，人行宣布取消黄金统购统配的计划管理体制，在组建黄金交易所。2002年10月，上海黄金交易所正式开业。上海期货交易所于2008年推出了黄金期货。2010年，人行等部委出台了《关于促进黄金市场发展的若干意见》（银发[2010]211号）。

  “区块链+黄金”的技术实现：“联盟+公私”混合链或以Libra为师  

本节我们尝试阐述“区块链+黄金”的技术实现。这部分内容带有很强的探索性，我们的阐述也仅仅是非常初级的探讨。

通过公开资料整理，我们发现DGX币和Tether Gold币均是“区块链+黄金”项目。其中Tether Gold项目最早的新闻是2020年1月24日报道，其现在是否已推出还不甚清楚。不管DGX币和Tether Gold币具体如何，两者均是“币圈”范畴下的项目，我们在此不对它们做过多的讨论，还是按照前文的思路来阐述我们的构想。

具体技术实现上，有两个思路。一个是“上层联盟链+下层公私链”的模式。另一个是参照Libra的模式。推广方面，可以先从卖实物黄金开始，让普通投资者通过区块链持有投资黄金资产。从未来的发展方向来看，还是要发挥区块链在智能合约和点对点互动之间的优势，让普通投资者持有区块链黄金资产流动起来。

为何不推荐大一统的公有链？

比特币的公有链能够有效运行在于其不仅有共识机制还有激励机制。激励来源有二，一是挖掘出新的比特币，二是交易双方为了促成记账的完成愿意让渡一部分利益给完成记账的第三方。但到目前为止，比特币社区的激励来自于第一种挖掘出新币，第二类激励尚未听闻。因此，第二类激励是否有效尚无法证实或证伪。

我们认为比特币社区激励能成功还和其创设者中本聪的无私有着很大的关系。中本聪非常神秘，甚至于是否有这个人都有疑问？虽然不乏中本聪可能持有100万枚比特币的传言。但到目前为止，尚未看到中本聪从比特币社区获得了什么样的利益。

“区块链+黄金”如果采用无中心的公有链，用什么来激励？谁来做无私的“中本聪”？而且对黄金这样已经有成熟市场的资产，如果没有强有力的机构去推动“区块链+黄金”恐怕连具体的应用场景都做不出来。

“联盟+公私”混合链

“上层联盟链+下层公私链”模式主要基于现有黄金市场参与者的一种区块链映射。目前就国内黄金市场而言主要参与者可以分为机构参与者和普通投资者两类。机构参与者有中国人民银行、黄金交易所、上海期货交易所、商业银行、黄金ETF、黄金生产企业、金店、以黄金为原料的工业企业。

人民银行既是黄金市场的监管者，也会直接参与黄金买卖。金交所和期货交易所主要是市场的提供者，商业既会提供黄金交易业务，也是黄金的交易者。黄金ETF则是专门的黄金长线投资者。除了人民银行、黄金生产企业、黄金为原料的工业企业，其他黄金市场机构参与者都会面对普通投资者。这就形成了机构参与者和普通投资者两个层级。

机构参与者可以共同组成“区块链+黄金”的上层联盟链。联盟链成员共同维护联盟链，共同商议联盟链具体做那些业务，每个联盟成员在自己的链内具体做什么业务，单个联盟成员和联盟链之间的数据接口。

单个联盟链成员在自己主导的链上可以视自己的具体业务有针对性的选择公有链、私有链或联盟链。这里的公有链并不是无中心化的公有链，而是有中心化的，但中心化之下的底层成员之间有着较高的互动自由度。另一点需要解释的是，为何上层是联盟链，下层反而会出现公有链？这一点可以参考现实经济中互动模式。

以淘宝天猫和耐克的关系来看，从经济分工角度看，它们两者之间的关系可以视为联盟链。线下耐克有自己的专卖店，这可以视为耐克自己的私有链。但线上耐克也会在天猫开设网店，这就意味着耐克也是天猫链上的一个节点。由于“炒鞋圈”的出现，耐克鞋是重点炒作对象，从某种意义上来看，炒鞋群是耐克链下的一个公有链。

以Libra为师

“区块链+黄金”的具体实现还有一种思路，就是尽可能的复制模仿Facebook力推的数字货币项目Libra。不同之处，在于Libra将其稳定币用一篮子货币来充当背后的价值储藏。按照目前Libra项目披露的信息一篮子货币中美元占比50%，欧元占比18%，日元14%，英镑占比11%，新加坡元占比7%。而“区块链+黄金”可直接用实物黄金充当背后的价值储藏。

“区块链+黄金”相对于Libra项目不足之处在于缺少Facebook这样的重量级推动者。但Libra项目如果成功推出其他互联网巨头可能会跟进。至于技术能力，应用场景等，如果Libra落地了，这些方面的内容可以快速拷贝。Facebook虽然连接着全球超过20亿的用户，黄金也有数以亿计的受众。

可以从卖黄金开始

不考虑上层的联盟链，如果黄金市场的机构参与者，有意先行推出自己的“区块链+黄金”项目，可以从卖实物黄金开始。实物黄金本身存储在有公信力的金库里，可以按克或其他单位发行黄金区块币，让投资者通过持有黄金区块币的形式间接持有实物黄金。作为普通投资者，这可能和购买实物黄金ETF很相似。

长期来看要增强底层众多分布节点的活跃度

如果仅仅是通过区块链的形式让普通投资者持有黄金，和黄金ETF等投资工具相比，并没有什么特别的影响力。区块链所强调的互动性，智能化合约等优势均未得到发挥。因此，从长期来看，“黄金+区块链”项目要想取得成功，要在增强底层众多分布节点的活跃度上下功夫。分布节点的活跃度既可以体现在分布节点之间的互动，也可以体现为分布式节点和中心节点之间的互动。

从场景上来看，增强黄金的互动除了围绕着黄金进行价格炒作外，还可以通过信用连接让黄金成为一种可以生息的资产，比如黄金融资租赁业务或推出和黄金挂靠的结构性金融产品。

  “区块链+黄金”是金融监管的实验田  

随着数字资产越来越多，影响越来越大，数字资产的监管需求也越来越强烈。数字资产监管已成为传统监管部门，公众，从业机构等利益相关者不得不面对，需要着手解决的问题。以比特币为代表的数字金融资产监管问题更是首当其冲。总体上数字资产的监管仍处于早期探索阶段，不妨将“区块链+黄金”作为一个“实验沙盒”来探索相关的金融监管。

比特币的监管难题

我们在前文的图表8中指出，现实世界中的比特币是一种双层结构。下层是标准化意义上的去中心化比特币社区，上层是中心化的比特币交易所。图表13中指出不同于支付宝基于主权货币完成支付结算，比特币基于自身完成支付结算，创设了一种主权货币之外的超主权资产。Libra白皮书中所披露的设想，特别其稳定币的制度安排，使得其更接近比特币而不是支付宝。

现实世界中的这种双层结构使得比特币既是货币又是资产。货币是指其在比特币社区中的角色，资产是指其在上层中心化交易所中其又是交易炒作的对象，本质上是一个资产。ICO更是将这种“既是货币又是资产”的套路做了复制推广。不同于比特币数量有限，挖掘有难度，不少的ICO项目在无价值储藏物做背书或项目风险很高的背景下就向大众筹资，沦为事实上的非法集资。

比特币价格的波动性大很大程度上源于其既是货币又是资产的特性。

类货币特性是比特币的根，第一因为比特币社区具备很强自我生存能力，只要有成员认同社区，法律强制禁止也很难做到真正的禁止。第二由于比特币支付结算计价单位于一体，如果禁止也就意味着比特币就不存在的。

而如果能全球协调一致限制甚至禁止比特币的上层中心化的交易网站的炒作，则比特币的投机性将大幅下降。但比特币作为一种资产，而且是一种带有很强价值储藏的资产，本身是一个理想的投资对象。禁止其上层流动性是否合理值得探讨。

宏观层面来看，当下的货币金融市场体系也是一个央行和各类机构、各类市场共存的生态圈。各类机构和市场的各类行为和创新均会对货币政策的效果产生影响，但大体上货币政策仍是有效的。微观层面来看，金融市场中投机和投资总是伴生，两者之间亦很难有一条清晰的界线。

另外，就目前的底层比特币社区来看，除了挖矿外，并无其他特别有影响的应用。和现实经济的互动中，除了“炒币”，也未出现其他有大规模应用的场景。粗暴的说，就是比特币除了炒币外，也没什么特别的用处。这也是目前比特币监管需求不迫切的原因所在。

对于比特币的未来监管，一条潜在的思路在于看看其在“挖矿”和“炒币”之外能否找到新的有影响力的应用场景。针对新的应用场景进行针对性的监管考量。

“监管沙盒”实验田

沙盒（Sandbox）原本是计算机安全领域的一种安全机制，为运行中的程序提供的隔离环境。通常是作为一些来源不可信、具破坏力或无法判定程序意图的程序提供实验之用。

科技金融领域的“监管沙盒（Regulatory Sandbox）”由英国政府于2015年3月最先提出。按照英国金融行为监管局（FCA）的定义，“监管沙盒”是一个“安全空间”，在这个安全空间内，金融科技企业可以测试其创新的金融产品、服务、商业模式和营销方式，而不用在相关活动碰到问题时立即受到监管规则的约束。就是监管者在保护消费者/投资者权益、严防风险外溢的前提下，通过主动合理地放宽监管规定，减少金融科技创新的规则障碍，鼓励更多的创新方案积极主动地由想法变成现实，在此过程中，能够实现金融科技创新与有效管控风险的双赢局面。

我国在“监管沙盒”方面也有动作。2019年人民银行、国家发改委等六部门在北京市、上海市、广东省等十省市开展了金融科技应用试点。2019年12月5日，北京市地方金融监管局宣布，北京市在全国率先试点金融科技“监管沙盒”。

相对于“币圈”和“链圈”的草根性，黄金市场的机构参与者基本都是传统金融监管下的持牌机构，给予他们在“区块链+黄金”领域一定的创新自由度，有利于传统金融机构开展区块链方面的金融创新探索，也有利于监管者和普通民众通过“区块链+黄金”提升对“币圈”和“链圈”的认识，为针对它们的监管探索一些经验。

风险提示

本报告讨论比特币、区块链以及“区块链+黄金”的潜在可能性。比特币、区块链作为新生事物，自诞生已来在略超10年的时间里，影响力剧增，“币圈”和“链圈”的各路人马创新之举不断，大量创新已被证伪，有些已被阶段性证实。但即便是这些阶段性证实的创新到底是最后真正能落地造福于社会的项目，还是旁氏骗局，仍需更长时间的观察。甚至于比特币和区块链本身是否靠谱，现在也仍有争议。

本报告基于我们对比特币、区块链、黄金认识的基础上创作完成。我们虽希望本报告可以进一步帮助大众提高对比特币、区块链和黄金的认识水平，但能做到多少存有不确定性，我们对比特币、区块链以及黄金的部分认识未来也存在证伪的可能。特别是“区块链+黄金”这一构想虽已有个别项目落地，但整体来看，仍属于一个构想，能不能取得监管和业界认可，真正落地还有待观察。

所幸本报告仅论述我们对比特币、区块链以及“区块链+黄金”的认识和构想，并不涉及任何投资建议，也不构成投资建议，希望客户和阅读者在读本报告时意识到这一点。

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编译者/作者：区块链资讯

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