复盘DeFi挖矿狂潮DEX将难以建立护城河

DEX没有护城河，而寿司开启了流动性战争的新维度。

6 月初的时候写了篇文章《DEX 的竞争将比中心化交易所更加惨烈！》，主要观点是因为可组合性的原因，资金流动会非常顺畅，对于做市资金来说，哪里收益高就会去哪里，而用户端哪里费用低，就会倾向于去哪里。

导致的结果就是 DEX 会面临资产端、用户端两方面的激励竞争，DEX 将难以建立护城河，竞争会极为惨烈。

而流动性挖矿狂潮的出现，完美验证了这一论断。在继续 DEX 的探讨之前，有必要先来复盘一下最近兴起的流动性挖矿狂潮。

一、流动性挖矿狂潮

Compound

6 月 15 日 Compound 最先开启了流动性挖矿和借贷挖矿，因为按照支付的利息分发代币，导致小币种被疯狂借贷，进而形成了畸形的利率市场，影响到了真实的借贷需求。

来源：Compound.finance

而这与通过流动性挖矿来提供更好的体验、降低使用成本的目的是相悖的，所以 Compound 后期取消了借贷挖矿，保留了流动性挖矿，这毫无疑问是个正确的决策。

与此同时 Compound 代币价格的快速拉升，挖矿的超高收益点燃了市场的挖矿热情。

Balancer

事实上 Balancer 的流动性挖矿开始的更早，只是代币分发晚于 Compound。虽然有 Compound很好的样板在前，但 BAL 的价格走势并未能复制 COMP，一是Balancer 出现时间很短，没有形成很强的共识，以及行业地位、数据量上都和 Compound 差距不小。

而且其上线之初价格并不算低，以及挖矿还并未彻底火爆，所以其价格一路走低，到 8 月挖矿彻底爆发之后，价格才有所反弹。

来源：coingecko.com

Balancer 是第一个开启挖矿的 DEX，开启挖矿之后数据量一路上扬，目前基本稳定在 DEX 排行榜前五，这是一个很不错的成绩。事实上在 Curve 开启流动性挖矿之前，Balancer 一直是首选的挖矿主战场。

在这之后一堆项目都开启或者计划开启流动性挖矿计划，但 Curve 才是重头戏。

Curve

Curve 本身在 DEX 领域就是排名第二的明星产品，交易量巨大，而其发币计划也受到了市场的一致期待，包括币安为首的三大交易所都在第一时间上线了 CRV 代币。

然而因为 CRV 巨大的发行量，以及每天 200 万枚的产出量，让 CRV 价格一路走低，矿工坚定的执行挖卖提策略，而且因为其业务为稳定币之间的兑换，挖矿没有无偿损失，所以其锁仓量飞速提升，同时随之而来的是 CRV 代币在市场上的持续抛售。

来源：debank.com

Curve 挖矿收益能有多高呢，举个例子，YFI 发行了 ETH 的包装产品 YETH，其原理是拿 ETH 到 MakerDAO 抵押借出 DAI，然后用 DAI 去 Curve 挖矿，年化收益高达到 100%。所以说 CRV 撑住了挖矿市场的高收益率，这话并没有错。

以上都是正统的流动性挖矿，挖的都是已经成熟的项目，收益率虽然比较高，但也没有到离谱的程度。而随着 YFI、YAM 以及 SushiSwap 的诞生，则是彻底引爆了流动性挖矿的市场。

YFI

YFI 是一个具有自动调仓功能的平台聚合协议，是本轮流动性挖矿中的重要角色。其开创性地在 DeFi 里使用了比特币类似的代币分发模型，无私募、无预挖、无团队份额，极度公平的代币分发模型，一下子点燃了社区对于公平的渴求，以及对于 VC 等以超低价获得 Token 的不满，受到了 DeFi 社区的追捧。

YFI 让行业内见证了万倍币的诞生，以及见证了从 0 到 8 亿美金市值仅仅只需 40 多天的奇迹。DeFi 社区对 YFI 模式的认可可见一斑。

YFI 开创性的模式取得了巨大的成功，其后使用 YFI 模式分发代币的项目接踵而来，其中 YAM 来得最快。

YAM

YAM 使用了 YFI 的代币分发模式，同时在 YFI 的基础上加入了 AMPL 的弹性供应机制，币价锚定 1 美元，当价格在 1 美元之上时，将会增发代币调节价格。

由于 YFI 巨大的标杆效应，使得 YAM 取得了极大的关注度，以及 YAM 开创性的流动性挖矿模式，引领了接下来更大的挖矿狂潮。

YAM 在上线 6 小时后就有超过 1.7 亿美元资金参与了进来，而且合约也并未经过审计，这是非常难以想象的。YAM 把代币分配给了如下几个池子，只要往合约内存入资金，就可以分到代币，越早参与收益越高，这是 YAM 开创性的设计。而事实上 YAM 代币没有捕获任何价值，其只有治理价值。

来源：https://www.panewslab.com/zh/articledetails/D61950915.html

再接着就是 SushiSwap 的出现，改写了流动性挖矿的常规套路，其在 YFI 代币分发机制、YAM 挖矿机制的基础上，盯上了 Uniswap 的流动性池。

SushiSwap

SushiSwap 分叉自 Uniswap，想要挖到 SUSHI（寿司）代币，需要在 Uniswap 上为特定交易对提供做市，再把做市获得的 LP token 抵押到 SushiSwap 上。而之所以说其盯上了 Uniswap 的流动性池，是因为其计划在挖矿开启两周后进行流动性迁移，在 SushiSwap 挖矿的流动性都将会被迁移到 SushiSwap 内。

来源：sushiswap.org

这对 Uniswap来说，是极为可怕的攻击，用流动性挖矿产生的高收益讲一个富有想象力的故事，而这个故事将能够为价格提供支撑，吸引更多资金进来锁定。

目前 Uniswap 锁仓资金 12 亿美金，而 SushiSwap 就占了 8.5 亿美金，而如果这些流动性都被迁移到 SushiSwap 上，这一事件所导致的可能后果无疑将会影响深远。

来源：debank.com

而 SushiSwap 挖矿超高的收益率，且根本无需进行什么开发，让所有人都觉得发现了金矿，SushiSwap 之后无数的仿盘诞生而出。

一时间葡萄、火腿、意大利面、虾仁、寿司、泡菜、拉面等都纷纷出现，而在以太坊之外的波场和柚子上也出现了珍珠、胡萝卜、三文鱼、钻石、珊瑚等仿盘。同时小蚁、公信链等生态也有开启流动性挖矿的动作。

全民挖矿的大潮顺势而起。

这些仿盘上线时大多没有经过审计，但依然有大量资金冲进去挖掘头矿，当然也确实让很多人赚到了钱。

而这里有个关键问题是，大家明知道代币没有价值，谁还会去买？当然只能是认为代币价格会上涨，想要博一把的二级市场投资人了。

而随着近期大盘的下跌，这些没有任何价值的胡萝卜、三文鱼等迎来了更大幅度的下跌，二级市购买的人损失惨重。

而在这其中交易所的身影也并不罕见，BigONE、Hoo、币安等都开通了挖矿理财服务，年化收益率高达数百。

二、流动性挖矿的本质

我们可以看到流动性挖矿从最初的鼓励用户提供流动性，为用户提供更好的使用体验，到 YFI 成为了更好的代币分发方式，YFI 作为一个聚合理财平台，其还是能够捕获到价值的。

而到了 YAM 以及之后的仿盘，其代币除治理价值外没有任何价值，而如果影响力不够大，治理价值基本等于零，其本质是为了分发而分发，价值支撑只有通过不断地套娃以及二级市场的投机来实现。

除了 SUSHI 有个不错的故事，其他连个故事都没有，其本质上是资金对于收益的追逐，而在追逐过程中，甚至可以不顾风险。

所以流动性挖矿的本质是资金对收益率的渴求。

在 DeFi 世界里资金是可自由流动及不断套娃的，经过层层嵌套，让一份资金能够获得多重收益。而基于可组合性，资金毫无忠诚度，哪里收益高就会流向哪里。

在这样一种情况下，对于流动性的争夺将是常态，资金将永远稀缺。一旦有人能够提供高于平均水平的收益率且风险可控，资金将会快速聚集，其他平台的资金将会快速流失。（不过因为以太坊高昂的gas费，反倒减缓了资金流失的速度）。

资金的不断迁移，在未来的 DEX 中将会是常态。

三、DEX何去何从？

在流动性挖矿狂潮中我们看到了 DEX 对于流动性的极端渴望，而 SushiSwap 开启了 DEX 流动性战争的另一个维度。

如果说之前 DEX 之间的流动性竞争处于冷兵器时代，SushiSwap 直接把战争推到了热武器时代，其惨烈程度不可同日而语。

而且因为这个模式并非 SushiSwap 独家专利，后来者们都可以这样做，甚至 Uniswap 的反击也可以通过同样的方式在 SushiSwap 上来一遍。

到这里我们可以发现目前的 DEX 是真的没有护城河的，辛苦几年建立的行业优势，可能在几天内被人全部拿走。即使Uniswap发行了代币，也只不过是收益率对轰而已，依然摆脱不了白刃战的局面。

这就导致 DEX 将会为争夺流动性而花费巨大精力，因为随时可能被颠覆，这将会倒逼 DEX 快速发展迭代。但又因为可以被简单复用，再多的创新也难逃被 fork 的命运，到了这一步可能会倒逼应用不再开放分叉授权。这将会是对 DeFi 开放精神的打击。

到这里我倒更能体会到 1inch 的美好了，不管流动性在哪里，我都能提供最好的流动性，不用为了流动性争个你死我活。

DEX 后续的发展重点应该是如何在可组合性与护城河之间找到平衡，而这需要从业者们去努力探寻。

但，也许最终也无法找到？

留一个问题， DEX 的 Token 在一个长时间的维度上到底值不值得投资呢？这是一个值得考虑的问题。如有想法，欢迎探讨。

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编译者/作者：区块链研习社

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