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文 | 雨林

审 | 于百程

今年8月以来，中国央行越来越多地透露了与中国法定数字货币（DC/EP）相关的消息。

8月2日，央行召开电视会议对2019年下半年重点工作做出部署，提及“加快推进我国法定数字货币研发步伐”。

8月10日，时任中国人民银行支付结算司副司长穆长春在中国金融四十人伊春论坛上就法定数字货币做主题演讲并表示，“去年开始，数字货币研究所的相关人员做相关系统开发，已经是996了”。

8月21日，央行官方微信公众号将穆长春关于数字货币的演讲全文刊出，同步刊出的还有中国人民银行副行长范一飞发表于2018年1月的一篇题为《关于央行数字货币几点考虑》的文章，两者透露出的思路高度一致，并勾画出了央行数字货币的几个重要特征：现阶段的央行数字货币是M0（现金）替代，而不是M1、M2替代；央行不直接向公众发行数字货币，将采用双层运营体系，即人民银行先把数字货币兑换给银行或其他运营机构，再由这些机构兑换给公众，在这个过程中坚持中心化的管理模式。

9月24日，在庆祝中华人民共和国成立70周年系列新闻发布会上，中国人民银行行长易纲表示，央行数字货币推出目前没有时间表，还会有一系列的研究、测试、试点、评估和风险防范流程需要进行。

央行如此密集地发声说明，中国法定数字货币的发行已经是“呼之欲出”，但为什么央行有动力发行自己的法定数字货币？

对此，英国非营利研究机构Positive Money在其近期发布的一篇报告中给出了一种解释，即法定数字货币可以让央行的货币政策更好地在“负利率”下运行。

这里，“负利率”是指在一定的经济期内，存款利率（通常为一年期定期存款利率）小于同期CPI的上涨幅度，这时居民的银行存款随着时间的推移变得“缩水”，购买力将逐渐降低。实施负利率政策的目的在于提高银行囤积现金的成本，变相鼓励消费和借贷，引导资金重新流进市场，带动经济发展为经济稳定增长奠定基础。

目前，欧元区和日本等国家已开始实施负利率政策。欧洲央行2014年6月引入了负利率政策，将存款利率降低到-0.1%，希望刺激经济增长。日本央行于2016年1月开始执行负利率政策，对金融机构存放在央行的过剩储备征收0.1%的利息。

从2018年1月至2019年8月，中国央行虽然没有实施负利率政策，但始终处于负利率区间（按一年期定期存款利率1.50%计）。

图：2018年1月至2019年8月中国“负利率”走势

资料来源：东方财富、国家统计局、中国人民银行，零壹智库整理

现实情况是，在一些国家，负利率政策不但没有起到鼓励人们增加支出的效果，反而迫使人们将现金囤积在银行以外的其它地方。日本自引入负利率后，民众选择将现金存放在家中，导致保险箱的销量大增。

可见，现金在某种程度上会对“负利率”的使用造成障碍，影响对经济和消费的刺激作用，因此，一些央行已经提议废除实物现金而考虑用数字货币取而代之。

早在2017年的博鳌亚洲论坛上，时任中国央行行长周小川就表示，在经济处于通缩时，央行会动用货币政策工具箱中的负利率政策，但现实中负利率政策往往效果有限，这是因为相较存银行，人们会选择持有现金。如果发行了数字货币，使得流通中现金的数量大幅减少，人们的钱都在账户中。在这样的条件下，负利率就可以在刺激经济和消费方面发挥更大的作用。

假设国家经济增速放缓并有进入衰退期的迹象，央行就会通过降低基准利率的货币政策来刺激经济增长。但是当基准利率降至接近零时，这样的货币政策将遇到“零利率下限”的约束。

“零利率下限”是指央行的短期名义利率接近零的状态，当央行的名义利率触及“零利率下限”时，就容易落入“流动性陷阱”。在凯恩斯主义经济学中，流动性陷阱会导致货币政策失效，无论是降低利率还是增加货币供应量均无法起到刺激经济的作用。

中国人民银行金融研究所所长孙国峰等人撰文指出，从长期看，“考虑到金融危机并非一生一次（once in a life time），当未来全球再次遭遇通缩型衰退时，突破存款利率零下限的负利率政策可能成为重要的应对手段。”并且，“有力的负利率政策要求中央银行必然要发行央行数字货币以替代现金，并将央行数字货币的利率设为负值。”

随着在线支付和移动支付的广泛渗透，现金在日常生活中的使用频率逐渐降低。狭义货币供应量M1代表人们当期的购买力，它是作为交易媒介的货币总量，因此，考察流通中的现金（M0）在M1中的占比可以说明人们在交易结算中使用现金的程度。从2008年到2019年，我国流通中现金（M0）在M1的占比减少了7%。现金使用率逐渐降低一方面为法定数字货币在我国的发行奠定了社会基础，另一方面这或许可以为利用数字货币实施有效的负利率政策减少阻力。

图：M0/M1变化曲线，现金的使用率逐渐在降低

资料来源：中国人民银行，零壹智库整理

参考文献：

1、Why Central Banks Should Start Issuing Electronic Money，Positive Money

2、存款利率零下限与负利率传导机制，孙国峰、何晓贝，《经济研究》2017年第12期

3、零利率底限下的货币政策，游淑雅、黃晶晶、方耀，《国际金融参考资料》第四十九辑