投资大师霍华德?马克斯周期论学习总结

73岁的霍华德?马克斯毕业于沃顿商学院，1995年与人联合创建的美国橡树资本管理公司，橡树资本成立时间20多年，管理资产已经到了1000 亿美元的惊人规模。更惊人的是它的长期绩效表现：20多年来橡树资本的平均回报率高达 19%，相比同期美股 S&P 500 的表现只有 10.1%，MSCI 全球指数只有 4.9%。

霍华德·马克斯也被称作价值投资大师。

今天一起分享霍华德.马克斯在新作《周期》一书中，对投资和周期的论述。

周期是不可避免的，我们不应该对经济泡沫周期感到兴奋，也不应该对经济衰退周期感到恐惧。小到投资，大到人生，我们获得的所有东西都离不开周期。

人生成功三大要素，天时、地利、人和，天时排名第一。

投资成功三大要素，选时、选股、配置，选时排名第一。

《周期》讲的就是教你如何认识周期、分析周期、应对周期。

一、投资

1、什么是投资

投资，其实就是现在投入成本，希望未来发生的事让我们获利。

所谓投资，就是现在布局未来收获。换句话说，投资就是一种面向未来的安排。

2、投资人的目标

投资人的目标是合理布局资本,从未来的发展变化中获利。

投资人希望做到，市场上涨时自己投入的资本更多,而在市场下跌时自己投入的资本更少,持仓更多的是涨幅大或者跌幅小的资产,而持仓更少的是涨幅小或者跌幅大的资产。

投资人的目标很清楚，问题是如何能实现这个目标。实现目标的第一步是决定你要如何应对未来。

卓越投资人的特征是成熟、理性、善于分析、客观、不受情绪左右，因此他们能够彻底地深入分析投资基本面和投资环境，并在此基础上计算出每个潜在投资资产的内在价值

3、投资者的三个工作

作为投资人的工作：

第一步,评估价值。

量化评估某资产的内在价值现在是多少,以及它将来随着时间推移会如何变化。

第二步，评估价格。

比较分析这项资产现在的市场价格过高还是过低,比较的基准是这项资产的内在价值和历史价格、其他同类资产的价格,以及所有资产整体的“理论公允”价格。

第三步，构建投资组合。

这些价值投资人利用以上评估价值和评估价格的信息来构建投资组合。在大多数时候,他们投资组合的近期目标是持有最能创造价值的资产,这些资产拥有最大的价格上涨潜力,或者拥有最佳的上涨潜力和下行风险比。

资产价格主要受到两个方面的发展变化的影响:基本面和心理面。

基本面包括行业基本面、公司基本面、证券基本面。这些基本面是“可知的”，你要努力比别人知道得更多。

从本质上说，投资市场所有的变化，都是从人心流出，所以，最重要的是操作者必须要有成熟的心理。不止掌握自身的心理面，还要掌握市场的心理面。

价值投资人做的是什么?努力利用“价格”与“价值”之间的不匹配来获利。

投资是一种价值判断，而且是对未来的价值判断。

对未来的价值判断也就是预测，预测未来某个时候，投资会获得更高的回报。从这个意义上讲，投资决策就是预测，问题是，对于未来是否能预测，争议不休，有的相信未来可以预测，有人认为不行。有人认为长期精确预测不靠谱，短期在某些场景下可行。

霍华德·马克斯认为未来本质上是不可知的，他认为投资是基于你已知的条件去做判断，判断目前处于趋势的哪一个位置上，这才是卓越投资者需要把握的。

在完成研究后，要判断趋势，才可以决定在投资组合上的布局，所谓布好局等风来，不是盲目的，而是先要对风从哪里来怎样来有一个预判，这个判断就是对趋势的判断。

霍华德·马克斯说：“当赢面对我们有利时，我们可以增加赌注，投入更多地资金买入资产，提高组合的进攻性；相反，当赢面对我们不利时，我们可以退出市场，把钱从赌桌上拿回来，增强组合的防守性。”

什么是赢面？赢面是就是趋势。

霍华德·马克斯说：“有些事情将来会发生，或者有些事情将来应该发生，或者有些事情将来有多大可能性发生，这些事情就是我所说的‘趋势’。”

二、周期

1、什么是周期

你可以把周期看成这样一个圆弧的时间段。周期不是独立产生的，是一个个连接在一起的。就像因果，前一个是因，后一个是果。也可以把周期看做钟摆，来回波动。

中间的那个线，大部分情况上是向上的：经济是不断发展，企业盈利不断增长，股市长期是上涨的。但是这种增长，是有一个个波动的。这里面有一个不稳定因素：人性。

周期波动震荡所围绕的中心点究竟是什么？中心点就是分布在长期趋势线上的一点。例如，一个国家的国民生产总值，过去几十年呈现出的长期趋势是年平均增长率为2%。但是其间，有些年增长快一些，有些年增长慢一些，有些年甚至是负增长。个别年份的表现，只是周期围绕长期趋势波动震荡过程的一部分。（可以类比企业的每股收益中心点曲线。）

中间这条线就是“均值”。长期看，均值回归是必然的。如同钟摆的摇摆，但不会脱离中间轴。只是，经济要长期维持在均值的概率并不高。总是从一个极端到另一个极端。均值回归也是人类生活中最强大的规律。但是每一次均值回归的速度、时间、力度都不同。

市场周期围绕均值上下波动，走到一个极端之后，总会向中心点回归或者说均值回归。但是市场回归到中心点之后，却并不会停留，而是继续冲向另一个相反的极端。股市只会一直潮起潮落，不是向上涨到极端，就是向下跌到极端。

人生的周期，经济的周期，企业的周期，股票的周期，所有周期他不是一个个时间序列的发生事件。而是一环环因果关系。前一个事件会导致下一个事件的发生。因果之间互相影响。在这个过程中，贯穿始终的是地心引力（均值回归）的存在。

2、经济中的周期

第一类周期，基本面周期：

经济周期、政府调节逆周期、企业盈利周期。

经济周期取决于GDP（国内生产总值）周期，影响因素一是参加生产的总人口，二是生产效率。

政府调节逆周期，其实体现在政府逆周期调节，熨平经济波动，主要依靠货币政策和财政政策。

企业盈利周期，是企业盈利波动幅度是 GDP波动幅度的两三倍，主要原因是企业使用了两大杠杆——经营杠杆和财务杠杆。

第二类周期，心理周期：

心理钟摆和风险态度周期。

投资像硬币的两面，不可分离。正面是追逐利润，反面是承担风险。投资人面对证券的心理和情绪就像钟摆，在恐惧和贪婪两个极端之间来回大幅摆动。

钟摆几乎大部分时间都在走极端，弧线两端各有一个极端点，钟摆不是在摆向极端点，就是在摆离极端点。但是每当钟摆接近极端点的时候，不可避免的结果是，钟摆会反转方向摆向弧线的中心点，或早或晚，反正肯定会反转。

事实上，正是钟摆摆向极端点这个运动本身，为钟摆后来反转方向回归中心点提供了能量。

投资市场类似钟摆一样的摆动：

从兴奋到沮丧；从贪婪到恐惧；从乐观到悲观；从急于购买到恐慌卖出。

这种从一个极端到另一个极端的摆动现象，是投资世界最确定的特征！投资人很少停留在中心点上。

从投资的另一面承担风险来看，投资人面对风险的态度也是周期性的大起大落，从过度风险规避到过度风险容忍。

第三类周期，市场周期：

股市、信贷和不良债权市场、房地产市场。

信贷周期相对于其他周期，影响力特别大。

在经济形势好的时候，再差的企业都能借到钱；在经济形势不好的时候，再好的企业也很难借到钱。贷款机构对企业贷款如此，对个人住房贷款也是如此。

信贷周期对经济周期特别敏感，对企业盈利周期的影响特别大，对经济和市场的影响也特别大。

房地产周期，是中国人最关注的周期。房地产周期有三大特点：

第一是漫长的房地产周期起伏特别大，因此对房地产投资的盈利影响非常大

第二大特点是开发商出现“一窝蜂”现象，市场要么过热，要么过冷。

第三个特点，是投资人盲目相信股市、房价总会上涨。

股市周期是最重要的市场周期，甚至我们平常所说的市场指的就是股市。股市周期有三个特点：

第一个特点，从多层次组成来看，股市周期集所有其他周期于一身，再加上随机性的影响，形成了股市的波动周期，而且股市周期既受其他周期影响，也影响其他周期。简单地说，基本面加上心理面决定市场面。而市场面反过来影响基本面和心理面。

第二个特点，从波动幅度来看，价格会大偏离，因为投资人不是理性的经济人，他们的心理和情绪会大幅波动，所以资产的买卖价格会大幅偏离价值，投资的机会即在于此，投资的风险也在于此。

第三个特点，从过程来看，大牛市和大熊市都有三个阶段。大牛市的三个阶段是：

少数人看到基本面好转，股市小涨；部分人看到基本面好转，股市中涨；所有人看到基本面好转，股市大涨。

反过来就是熊市的三个阶段。

用巴菲特的话来概括就是：最先做的是聪明人，最后做的是傻瓜。

三、应对周期

学习周期是为了应对周期，利用周期，从而获得更多盈利和更高的业绩。

概括地说，应对周期就三步：有识、有胆、有备。

第一步，有识

知道现在市场到周期的什么位置了。看清现在，才能把握未来。

用一些关键指标来衡量市场估值水平，以及市场情绪是过热还是过冷。市场情绪非常容易传染，在大牛市里，保持众人皆醉我独醒，非常困难。

第二步，有胆

在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪，这也是巴菲特投资成功的秘诀。从承担风险的角度讲：别人越不谨慎小心，自己越要谨慎小心。

搞懂了市场波动永远是周期性的，市场涨得越高，跌的可能性就越大，应该早早卖出。反过来，市场跌得越低，涨的可能性越大，应该及时买入。

但说起来容易做起来难。但是要成功，非如此做不可，难怪投资成功者，往往只是少数人。

第三步，有备

要在三个方面做好出错的准备。

第一个是人性的错误，是人就会出错。比如恐惧之下产生的错误。

第二个是来自市场之外的意外事件，比如风暴、洪水、英国脱欧、中美贸易战。

第三个是市场本身的错误，市场一直保持错误的时间，比你能保持不爆仓的时间还要长！你分析得对，你做得也对，但是市场就是死不悔改，直到你爆仓之后，市场才迅速修正错误，你没能坚持到光明到来的那一刻，死在了黎明前的漫长黑夜里，因为你没有想到黎明前的黑夜会如此漫长，如此难熬，你的弹药和粮食耗光了。

所以作者感叹：投资最大的秘诀就是活下来，不是胜者为王，而是剩者为王。巴菲特说：“我不要99% 会成功却有1% 会爆仓的可能性。”

【区块链消息】

人民法院报：积极推动区块链等现代科技全面应用于司法领域

近日，中共中央办公厅印发《关于深化司法责任制综合配套改革的意见》（以下简称《意见》）。根据上述《意见》精神，结合法院工作实际，各级法院应当全面深化智慧法院建设，积极推动大数据、人工智能、区块链等现代科技全面应用于诉讼服务、案件审理、司法管理和协同治理等领域。

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编译者/作者：老铁666

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