蚂蚁金服监管往事

文 | 田牧

在将路透社的报道称为“消息不实”后的第13天，全球最大独角兽、目标估值超2000亿美元的蚂蚁金服，官宣将在科创板和港交所同步上市。

本文初稿写于2019年9月，彼时的背景比如今上市落锤更为重磅。去年7月底，监管发布重磅文件，对包括蚂蚁金服在内的金融控股公司进行严格监管。5天后，彭博社报道称蚂蚁金服受此影响将主动分拆为一家金融公司和一家科技公司。

分拆消息出来后，蚂蚁金服并没有像回应路透社的报道一样，将彭博社报道定为不实消息。由此，市场纷纷开始分析起蚂蚁金服如果拆分，将对其今后的上市作何影响。

笔者也和多位长期关注、接触蚂蚁金服的业内人士探讨，达成的一个小范围共识是，如果严格按照监管文件蚂蚁金服一分为二，其当时1600亿美元的估值必然要大幅缩水。

原因不难理解。以放贷为主的金融公司，规模和利润能算得很清楚，参考全球资本市场的银行股，市盈率都很低。自然，从蚂蚁金服分拆出去的金融公司虽然很能赚钱，但估值也得下调到金融行业的低区间。

而最有想象力和增长空间的科技板块，若失去了金融业务的巨额营收和利润，自然也难以支撑其高估值。

事实上，无论内部计划还是外部传闻，蚂蚁金服想要上市的心从2016年就动起来了。2019年则是其真正开始将计划付诸实施的时候。但一纸金融控股公司的监管文件，给蚂蚁金服的上市计划摁下了暂停键。这一个暂停，时间就过去了一年。

如今有了官宣，靴子终于落了地。无论蚂蚁、阿里抑或马云在背后做了何种努力和考量，变成蚂蚁集团的蚂蚁金服，不需要拆分也终于可以上市了。

但对于想要打新的朋友，还有一个问题始终是悬在你和马云头顶的达摩克利斯之剑：尽管可以上市，但监管方面对于金融控股公司的口径和文件仍未改变，联想近期监管层对多家金融机构的突然接管，蚂蚁的未来到底在哪里？

带着这个问题，我们就可以好好期待接下来蚂蚁金服的招股书上是如何写投资风险的了。

而在当下这个时点，则可以回顾一下过去15年蚂蚁金服的监管往事。用北京大学数字金融研究中心主任黄益平的话来说，蚂蚁金服是一部活的金融发展史。

支付宝早期监管红利

图源蚂蚁金服官网，下同。

“如果要坐牢，我去！”

这是马云2004年1月决定正式启动支付宝项目时对团队说的话。在那之前，为解决淘宝网上线后买卖双方之间的信任问题，支付宝的前身“担保交易”已经上线了一段时间，效果很好。

但马云最初并不想把担保交易发展成支付宝，而是另寻一家金融机构合作，由金融机构做支付，自己只做担保。找来找去，银行觉得从中赚不了钱还麻烦拒绝合作，当时仅有几家的第三方支付则不具备担保功能。

于是，像此后蚂蚁金服在开发诸多产品时一样，找不到外部合作方，就只好自己做。淘宝团队早早设计好了产品雏形，但却被马云一直压着。马云的担心是，当时国内对第三方支付并没有明确的监管，属于灰色地带。如果事后监管认定第三方支付违法，不仅阿里会受很大影响，作为公司创始人甚至要负法律责任。

正如多位阿里观察者评价的那样，“大胆”、“激进”的马云最后还是被支付宝能为阿里带来的价值诱惑盖过了担心，决心启动支付宝。

如后来人们都知道的，马云没有因此坐牢。

2000年初，作为金融基础设施的中国支付体系还在发展过程中，银行业金融机构是其中的主体，而支付清算体系、相关法律法规都不完善。在一切都快速发展的时代背景下，被时任央行行长周小川指出“金融创新不足”的金融环境，鼓励创新是监管的必然选择。

支付宝项目启动一年后，央行在首次发布的《中国金融稳定报告》中表示，“非金融类机构在支付服务市场中的作用日渐增强，成为支付服务市场的重要补充。”这意味着监管肯定了支付宝等第三方支付的积极作用。

之后，中国人民银行支付结算司发布《支付清算组织管理办法（征求意见稿）》，将所有第三方支付企业纳入监管，支付宝不再处于灰色地带。

凭借监管红利，支付宝早期发展顺风顺水，规模迅速变大，5年时间就成了拥有亿级用户的国内最大第三方支付机构。马云当初看到的支付宝对阿里的潜在价值，也在电商业务的发展中得到了印证。单在与eBay的生死竞争中，支付宝便是阿里能够最终获胜的一大利器。

换句话说，如果监管从一开始就不允许支付宝的存在，也就不会有今天的蚂蚁金服，甚至阿里巴巴的核心电商业务也会因支付体系不健全而发展受阻。

和政府谈恋爱

支付宝出现后的前十年，可以看做是它与监管的蜜月期。

阿里前副总裁波特·埃里斯曼总结阿里成功的关键点，其中之一是马云说的“和政府谈恋爱，但不要嫁给他们。”这是马云的金句之一，也是他身上一项重要的能力。

阿里早期咨询顾问邓肯·克拉克在《阿里巴巴》一书中记录了一个故事。少年时爱学英语的马云在西湖边结识了来杭州旅游的澳大利亚莫利一家，关系变得十分紧密。

在一场专门接待莫利一家的酒席上，还只是大学生的马云请了杭州的一些官员和贵宾出席。“很显然，那时就可以看出，马云是有沟通天赋的，他善于建立人脉，找到车并请来市长确实得有关系才行。”

日后创建阿里巴巴和蚂蚁金服的过程中，马云给莫利留下深刻印象的与政府沟通能力不断得以体现。

2010年，央行出台《非金融机构支付服务管理办法》，宣布对第三方支付企业实行牌照制度。此时随着第三方支付服务范围和规模不断扩大，一些不规范的行为和风险隐患逐渐暴露，比如客户备付金被违规使用、反洗钱义务履行不到位、无序竞争等问题。

虽然支付宝本身没有出现严重问题，但作为最大的第三方支付机构，监管对它的注意会更多。

马云善沟通的文化在这时派上了用场。不等监管问话，支付宝每个月主动向央行提交七八页纸的工作汇报，内容细致到财务数据、公司架构、操作流程等。有人评价，这是支付宝在告诉央行，“我是一个听话的好孩子”。

央行从未对支付宝的汇报做出反馈，但凭借支付宝的行业地位，获得牌照本是不在话下。

但2010年10月央行出台新规针对外资第三方支付机构牌照问题，需单独报国务院批准。这与当时的金融业监管惯例一脉相承，外资在中国金融机构中的股份占比一直受到严格限制。支付体系是一个国家的金融基础设施，央行设此规定并不意外。

拿了软银和雅虎投资的阿里巴巴便属于外资，支付宝能否获得牌照一下变得难以预料。摆在马云面前的选择有两个：等待国务院审批，或将支付宝完全变成内资企业。马云选择了后者。他的判断是，央行绝不可能允许支付宝这样涉及国家金融安全的产品被外资控制。

但马云将支付宝外资变内资过程最后未经阿里董事会批准，让其遭到了创办阿里以来最严重的信誉危机，国内外舆论纷纷指责马云。

马云的解释是，“别人犯法，我们不能犯法”，“如果想拿到牌照，我必须这么做。”这也能看出，在马云的意识里，即使冒着其一向珍视的名誉受损风险，也要主动揣摩并迎合监管的要求。

当时的马云认为，地方政府需要政绩，与政府谈恋爱的重点就是把阿里巴巴经营好，成为政府的一张名片，并创造更多的就业机会和税收。

蚂蚁成为大象

支付宝事件过去一年半后，马云在接受媒体采访时对政商关系又产生了新的看法：“当有数以百万计小公司使用你的网站，每天交易额达数十亿美元，政府就会留意你了。”

被政府留意本身是中性的。属于实体经济的阿里核心业务电商做得越大，就会在带动经济、促进就业等方面产生更多正向2作用。但在金融业不一样。当支付宝最初还只被监管定义为“支付服务市场的补充者”角色时，监管看到更多的是其创新性。等到支付宝成为蚂蚁金服这个庞然大物后，监管则会更注意其可能带来的风险。

余额宝的出现是监管将注意力从蚂蚁金服的创新转向风险的关键点。

2013年6月，余额宝横空出世，仅用半年时间就使此前还默默无闻的天弘基金成为国内最大的货币基金。2017年中，余额宝成为全球最大货币基金，规模达1665亿美元，远超2014年中国货币市场基金规模总和。

如此快的发展速度和庞大的规模，不仅震惊了支付宝的合作伙伴银行，也引起了监管的注意。

在2018年央行发布的《中国金融稳定报告》中，直指要防范货币市场基金的流动性风险，“并将风险传导至银行等相关机构”。“个别T+0货币市场基金在用户数量及金融机构业务关联等方面均已具有系统重要性，一旦出现流动性问题，单体风险极易向金融体系蔓延，甚至影响社会稳定。”

自然，央行在报告中说的个别货币市场基金，就是余额宝。同年6月，证监会、央行发布指导意见，对T+0货币基金实施限额管理。

受到监管后，余额宝迅速缩减了规模，至2019年一季度基金总规模为1.035万亿元（约1550亿美元），较一年前的峰值减少近三分之一。如今随着收益率不断下降，余额宝的辉煌也不复当初。

不过现在回看，余额宝在蚂蚁金服和中国互联网金融的发展过程中都具有重要意义：将支付宝从单纯的支付工具引入了金融深水区；开启了中国互联网金融元年，带动之后P2P等的快速发展；使得监管对金融科技的态度慢慢开始转变。

余额宝上线后的两年内，以招财宝为基础的蚂蚁财富成立，囊括了P2P、银行理财、基金等理财产品；芝麻分、花呗、借呗上线；网商银行开业；保险事业部成立。蚂蚁金服也收下了国内最全的金融牌照，包括银行、保险、基金，以及传统金融机构都没有的第三方支付牌照和审批中的个人征信牌照，将触角几乎延伸到普通人能接触到的金融生活的方方面面。

曾经说要让支付宝成为中国最大银行的马云，一定程度上实现了他吹过的牛。10多年时间，蚂蚁变成了大象。这期间，监管对支付宝为代表的金融创新的态度，也开始慢慢转变。

监管转向

过去二十年，中国金融监管的变化有两条线：一条是对由新技术带来的新金融的监管，从默许包容到严厉监管；另一条则是随着中国经济发展增速放缓，金融风险压力加大，监管从鼓励创新转向严防风险。

在支付宝诞生前的2003年，中国银监会才正式挂牌成立，如今为人熟知的“一行三会”金融监管体制才形成（2018年银监会和保监会合并为银保监会后，“一行三会”变“一行两会”）。当时的中国金融体系，无论是被称为金融基础设施的支付体系、信用体系、法律法规，还是占据主要地位的银行业，都处在初级阶段，相应的监管体制也在摸索和逐步建立中。

这段时间，中国经济高速发展，但与之相配套的金融创新却不足。这给利用互联网等新技术发展起来的金融科技提供了一个鼓励创新的监管环境。

在这种宽松的监管环境下，支付宝之后，2005年，腾讯在线支付平台财付通成立；2007年，中国第一家P2P平台拍拍贷成立。这一时期出现的新金融公司的特点是，数量少，规模小，对整体金融市场的影响很小。

直到余额宝的出现，结束了这种状态。

余额宝诞生的2013年之所以被称为中国互联网金融元年，是因为它对全民进行了一场大型互联网金融普及教育，让普通人有了线上理财的意识和习惯。随后，数千家P2P平台的涌现，上万家现金贷平台的疯狂，京东白条、蚂蚁花呗、借呗等消费金融的火热，将中国的互联网金融推向了巅峰。

但随着P2P平台爆雷潮和现金贷造成的诸多恶性社会事件，让监管开始意识到自身监管不足的问题，同时也看到了互联网金融潜在风险的破坏性。

加之宏观环境上2012年之后中国经济增速放缓，下行压力加大，使得防范金融出现系统性风险成为监管在近几年的最大任务。

因此，经过近十年宽松的监管环境后，针对金融创新和新金融业态，监管的态度转向，告别宽松，进入严监管时代。

2016年，互联网金融风险专项整治工作启动，一直持续到现在。P2P平台从巅峰时的6000多家平台，到现在全部清退。现金贷则在2017年发布的12.1监管文件后一蹶不振，走向地下。

不过，行业在走向衰落的时候，蚂蚁金服的体量却在变得更大。支付宝虽受到微信支付追击，仍是市场老大。余额宝、花呗、借呗的规模都是同类产品中规模最大的。这些业务为蚂蚁金服带来上百亿的利润，使其估值逼近2000亿美元，甚至超过国有四大行之一的中国银行市值。

如此庞大的体量，已然成为监管眼中重要的系统性金融机构。

系统重要性金融机构

在上文所述中，余额宝因对货币基金市场影响巨大，被监管认定为是系统重要性货币市场基金，而被建议列入央行的宏观审慎管理框架中。这也成为日后监管对蚂蚁金服采取的方式。

要厘清宏观审慎管理和系统性金融机构这两个概念，还要从2008年的金融危机说起。这场席卷全球的金融危机以华尔街着名投行雷曼兄弟的倒闭开始，在人们的目瞪口呆之下迅速向美国及全世界的金融市场蔓延，最终使全球经济陷入多年泥潭。

之后金融业和监管对这场危机不断进行反思，得出了一个重要的结论：金融危机形成的一个重要原因是由于系统重要性金融机构（SIFIs）带来的风险。

由于SIFIs规模大、交易对手多、组织机构复杂、与其他机构和投资者的关联性强且不可替代性较高, 因此此类机构一旦陷入困境, 不仅自身面临巨大的救助成本, 也会影响交易对手和市场信心, 加剧市场恐慌, 造成金融体系的整体不稳定。

以雷曼兄弟为例，作为美国第四大投行和最大抵押贷款证券（引发次贷危机的主要金融工具）商之一，在倒闭前，其资产规模约6000亿美元，而同期美国证券经纪人的总资产约3万亿美元。可想而知，市场上众多金融机构与雷曼兄弟有债权债务关系，并作为许多机构客户最重要的经纪人为其提供清算服务。

处理这次金融危机的美联储前主席伯南克就曾指出, 金融危机最深刻的教训是金融机构“大而不能倒”的问题必须解决。

因此, 国际社会普遍认为, 应该对SIFIs采取更高的审慎性标准, 在对其进行风险处置时也应更为坚决。于是在2009年初，国际清算银行（BIS）提出用宏观审慎的概念来概括导致危机爆发的顺周期性、大而不能倒、监管不足、标准不高等问题。

之后，金融稳定理事会（FSB）开始更新全球系统重要性银行和保险机构名单，要求各国对上榜的系统重要性金融机构实施更高的资本要求等监管措施。目前，我国上榜的金融机构包括工农中建四大行和中国平安保险集团。

蚂蚁金服并不在这份榜单上，但根据央行《中国金融稳定报告》上的说法，其实际上已是具有系统重要性的金融机构。单从估值上看，其体量也与上榜的中国银行相当。而具体到细分领域，蚂蚁金服的影响力更甚。一旦出现问题，就会给行业带来巨震。

监管不能允许这样的事情发生。它意识到，要把大象关进笼子里。

大象被关进笼子

芝麻信用是一个典型的例子。

中国的信用体系一直都不健全，这也是当初催生支付宝的一大原因。美国的个人征信体系主要由三大民营征信机构组成，而这三家机构都会使用FICO推出的信用评分模型对消费者信用进行评分。有30年发展历史的FICO个人信用评分体系是美国使用最广泛的征信模型。

随着支付宝的不断发展，建立一个中国版的FICO成为阿里和蚂蚁金服水到渠成的事情。在2015年1月成为央行批准的8家个人征信机构之一后，芝麻信用仿照FICO快速推出了自己的产品芝麻分。

像蚂蚁金服推出的诸多爆款产品一样，芝麻分一上线就获得了大量用户和极大的关注度。同期现金贷业务开始出现，但很多现金贷公司都不具备对用户进行信用评估的能力，便将芝麻分作为放款的主要依据。一时间，许多贷款广告中就出现了“芝麻分600以上极速放款”等文案。

为了获取更多数据，丰富芝麻分的应用场景，蚂蚁金服将芝麻分的接口向社会开放，同时也投资或收购了诸多公司进行布局。比如趣店、哈罗单车和大搜车等公司，被蚂蚁金服投资后都把芝麻分应用到了各自的业务中。

凭借蚂蚁金服在金融方面的经验、技术和积累的庞大用户和数据，芝麻分很快像支付宝当年一样，成为个人征信领域最耀眼的一家。外界都乐观地预计芝麻信用会很快拿到个人征信牌照。

两年过去，芝麻信用没有等到牌照，却等来了“不合格”的评语。2017年4月21日，央行征信局局长万存知在一个研讨会上表示，目前开展个人征信业务的8家机构没有一家是合格的。

同支付一样，个人征信业务也是金融基础设施。马云看到了它在阿里商业生态中能够发挥的巨大价值，监管也清楚征信业务的重要作用。

万存知总结了征信机构的三个主要问题，第一，每家机构都想形成自己的业务闭环，客观上分割了市场的信息链，信息覆盖范围受到了限制，导致产品的有效性不足；第二，8家机构各自依托某一个企业或集团发起创建，在治理结构上不具备第三方征信的独立性；第三，8家机构对征信的基本理念和基本规则了解不够，存在信息误采误用的问题。

“在达不到监管标准的情况下，不能把牌照发出去。”万存知说。而直到今天，这8家机构都还未拿到牌照。

想要成为中国版FICO芝麻信用节奏一下被打乱。2018年，芝麻信用在蚂蚁金服内部进行了业务和组织调整。在宣传上也很少再提用于金融借贷的个人征信业务，转而开始强调其参与社会信用体系的建设。此前相对独立的管理方式转变为阿里常用的“班委制”，由蚂蚁金服管理层轮流管理。这一变化与央行强调的独立性更是渐行渐远。

随着监管转向，蚂蚁金服类似芝麻信用一样的诸多金融野心，也在新的监管环境下很少被提起。

“蚂蚁不想成为大象”

“蚂蚁从来没有想过成为一家金融公司，从来我就是家技术公司。”这是蚂蚁金服副总裁黄浩在2019年金融控股公司监管文件出台前夜刊出的《中国企业家》报道中对记者说的，报道的标题为《蚂蚁不想成为大象》。

明眼人都能看出来，这个时间节点出来的报道，是做给监管看的。

其实类似的话马云、彭蕾、井贤栋等早在2017年就开始说了。他们把金融科技（FinTech）改成了科技金融（TechFin），来强调蚂蚁金服姓“科”而不姓“金”。

站在蚂蚁金服的角度分析，他们这么说大概有三个理由：一是蚂蚁金服能够发展成如此规模，技术确实在其中扮演了关键的角色，也是其区别于传统金融机构的最大特点；二是从公司估值的角度，一家技术公司的市盈率要远高于金融公司；三是金融机构必须要接受监管，所受约束就多，而技术公司则能有一定自由发挥的空间，以此保持蚂蚁金服未来的想象力。

这不只是蚂蚁金服一家这么想。它的竞争对手京东金融，以及互金行业诸如拍拍贷、宜信等公司，都早于蚂蚁金服改了名，去掉金融字眼，强调科技属性。

但只是改个名字并不会让蚂蚁金服在监管那里得到多少宽松环境。

在其发展历程中，监管早期的宽松和包容是因为支付宝代表了最新的技术发展方向，是当时值得鼓励的创新。但随着蚂蚁的触角从支付领域向几乎所有金融领域伸去时，监管就不会只看技术带来的创新性，转为更关注技术对现有金融体系潜在产生的风险。

中国国际经济交流中心副理事长黄奇帆在一次演讲中表示，科技金融、金融科技并没有改变任何金融传统的宗旨以及安全原则，在这个意义上无论是科技+金融，还是金融+科技，都不但要把网络数字平台的好处高效地用足用好用够，还要坚守现代金融形成的宗旨、原则和理念。

而金融的本质并不是科技所带来的线上化、规模化、快速化，金融的本质是控制风险。否则一味地追求速度和规模，当风险到来时，也更难以控制。

在被监管按下暂停键的一年时间里，蚂蚁金服改了名，APP换了颜色，饿了么和口碑被固定在支付宝的首页，本地生活取代花呗借呗愈加频繁地出现在蚂蚁大大小小的活动和高管讲话里，他们努力地在淡化金融，突出科技和数字经济，似乎做的也不错。

但最重要的还是，监管会怎么看？

参考资料：

【1】《蚂蚁金服：从支付宝到新金融生态圈》，廉薇等，中国人民大学出版社；

【2】《蚂蚁金服：科技金融独角兽的崛起》，由曦，中信出版集团；

【3】《阿里传：这是阿里巴巴的世界》，波特·埃里斯曼，中信出版集团；

【4】《阿里巴巴：马云和他的102年梦想》，邓肯·克拉克，中信出版集团；

【5】《后金融危机背景下的金融监管》，韩守富等，社会科学文献出版社；

【6】《中国金融史：1978-2018》，巫云仙，社会科学文献出版社；

【7】《中国金融稳定报告2005-2019》，央行。

本文来源：区块新视野
原文标题：蚂蚁金服监管往事

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编译者/作者：区块新视野

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