有毒流：产生的根源与对策

有毒流：产生的根源与对策

作者：Su Zhu& TianTian Kullander

所有市场做市商的目标都是以盈利的方式处理获得的订单流——即接受者对其流动性进行交易的要求。对于天真的观察者来说，这个目标似乎简单得离谱。毕竟，客户是在买卖价差上进行交易，从而为做市商提供了明显的优势。此外，订单发起者（Maker）经常可以向吃单者（Taker）收取费用，这进一步巩固了他们的盈利能力。

认为Taker是边际付费客户，而Maker是盈利企业的想法大体上是正确的，但从根本上说是错误的。我的公司三箭资本(Three Arrow Capital)和其他几家非银行参与者通过利用银行对市场结构的这些天真假设，在过去几年里在外汇市场上赚了一大笔钱。

Maker的标准在哪儿？

CFTC的这张表格显示了按不同交易对手类型(高频交易和非高频交易)划分的ES(芝加哥商品交易所SP500期货)短期损益。

请注意，主动高频交易赚了2200万美元，混合高频交易赚了1300万美元，被动高频交易赚了50万美元。最大的输家来自投机主义的交易对手，亏了3100万美元。

你显然会问的第一个问题是，为什么被动的高频交易者如此贫穷，而主动的高频交易者如此富有？难道不是主动的公司支付买卖价差，而被动的公司赚取价差吗？难道Taker不是顾客，Maker不是企业吗？另外，很难以置为什么机会主义交易者在短期内无利可图？

总之就是，信息。普通Taker可能没有alpha值，但最精明的Taker从根本上比Maker拥有更多的信息。我在上一篇文章中提到了Maker回扣是否是免费的午餐，基本思想很简单。Taker不需要交易。他们只有在满足这些条件时，才能等待机会浮出水面并进行交易。相反，Maker必须不断向希望与之进行交易的任何人提供流动性。

想一想赌场的21点赌注。赌场欢迎每个人的投注行动，大多数人都会因此而赔钱。然而，只需要几个大型柜台就可以让赌场破产，赌场花费大量资源来确保这样的投注行动不会发生。

在市场上，精明的人不能被赶出场外。他们可以作为Maker的同行自由交易。无论费用或感知的价差是多少，这些数字都是无关紧要的，因为Taker只需将这些数字相应地放入他们的模型中即可。费用越高，价差越大，他们交易的频率就越低。这就推高了每个人的成本。

对于机会主义交易者来说，尽管“投机主义”这个词让他们听起来像是应该知情的交易者，但实际上在短时间内他们可能损失最大，因为他们甚至没想过要在这种程度上获胜。他们对未来几秒钟或几分钟的价格走势一无所知，他们只是想填补自己的头寸。他们的持有期可能比高频交易的时间长一千到一百万倍。他们的交易是头寸交易，不是战术交易。

毒性是如何产生的？

从精明的人那里流出的钱被称为有毒的，因为Maker会发现自己在填满之后几乎立即就没钱了。这就像一块放射性物质，一旦一个参与者有了风险，他们就会立即希望将其转嫁给另一个参与者。

Taker通过两种主要方式产生毒流：潜伏期和覆盖率。延迟意味着他们可以更快地连接到拥有类似产品的其他场所，因此他们可以在知道其他地方的市场已经更高或更低的情况下，积极对抗Maker。广泛覆盖意味着他们比Maker连接到了更多的场所，所以他们知道Maker无法进入的市场活动。这样的例子可能包括计划提高每个场馆每一个报价的场外交易。

事实上，如果你问顶级的高频交易公司，他们会告诉你，他们的做市策略本身利润微乎其微，真正的利润来自于能够在Taker策略中使用这些信息。例如，在一些场所，填写信息的发布时间早于已完成交易的发布时间和销售额。这意味着，为自己赢得延迟优势的唯一方法是，首先自己挑选Maker。

（本文为翻译转载，仅代表原作者个人观点。）

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编译者/作者：等风的小胖

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