行走笔记：喧嚣过后，Dex为何在Defi中最有价值——王玮、Collin对话Defi（中篇）

今天继续金色财经的Defi对话笔记，上篇在这里

今天的中篇中，两位嘉宾除了回答评论区的问题外，重点围绕Dex去中心化交易所这个两位都认为最有价值的Defi赛道进行了包括经济学在内的，比较深入的讨论。行走个人认为这个系列几位嘉宾讨论还是有些深度的，对更好的理解Defi应该很有帮助。

以下，Enjoy：

主持人：下面我们先来回答下互动区的问题：Defi很多网站和工具都是英文的，感觉没有一些英文基础没法玩，是不是Defi还不针对国内的用户来发展？

Collin：确实是这样。因为Defi是从美国发展而来的。国内对于Defi的关注和国外相比，会稍微晚一点点。现在比较好的Defi项目大多是针对国际用户的。以后在在前端上，不知道是否可以有更多的中文界面，相信随着用户的增长是会有改变的。

主持人：来Defi借贷是为了做多或者做空，是为了加杠杆。那加杠杆可能群体更小的，所以Defi是不是只是小市场，仅供少数高级玩家玩的小版块？

Collin：借贷目前的场景可能还是为了炒作。但实际上借贷的需求是一直存在的。不只是在Defi领域，在Cefi的交易所，其他的钱包、区块链服务商都可以做借贷。更有意义的是，通过Defi的借贷市场，形成了一个开放、透明、统一的利率市场。

对比传统金融市场，其实不同的银行除了在储蓄端的资金成本不一样之外，更多还可以有很多银行拆借利率的资本市场作为支撑。但在资产端，银行间的利率差距是非常大的。如果你有能力在建设银行批消费贷款，它的利率可能只有五点几，如果换到其他小一点的银行，利率可能要7或者8，甚至更高。

其实银行的资金成本可能差不了太多，但为什么利率的价差会这么大？原因是利率是被一个中心化的机构所控制的。它会根据自己的风控，根据自己用户的特征，根据自己整套盈利的方式，去控制利率。而银行的盈利也是依靠利率。

而在去中心化的金融中，通过开放、透明的借贷生态，会形成一个统一的利率市场。会为全市场的借贷活动形成统一的，充分博弈的定价。这个定价的意义不仅简单是加杠杆的场景，因也不仅限于借出稳定币。

其实稳定币的需求，如果都是买币，那就是加杠杆。但如果稳定币有其他需求，可以说稳定币是币圈为数不多出圈的项目，现在也有百亿的市值。稳定币的用途可以有很多。而且出入金渠道比较畅通的话，确实可以质押比特币、以太坊去做其他的事情，比如去买家具买车。

但更大的意义是，在开放金融体系下，相比于去中心化交易所去借贷一笔钱，它能更大的形成开放、透明、公开的利率市场。

王玮：借贷确实是Defi的一个主要方向。自从Compound为代表的借贷市场出现以后，确实改变了借贷模型。原本双边的借贷市场往往以中心化的形态出现，就会变成P2P的模式。按理说本来可以解决传统金融机构的利率问题的。但后来也被玩坏了，是因为P2P没有可靠性和透明性在。一旦形成内部的资金池，道德风险和风控的风险都会存在。

像Compound这样的Defi借贷平台，非常明确的就是一个资金池的形态在运作。利率是由借贷双方的资金比例差来决定的。

这种模式就只有在区块链的形态才可能存在。中心化的体系支撑不了这种模型，已经被P2P的崩溃所证明了。所以借贷是特别典型的适合于区块链，Defi的领域。

主持人：现在又出了无抵押的借贷，是否只是在打概念？

王玮：这个真是要涉及到金融的本质了。我个人认为，Defi相对而言是流动性提供的更高效的机制。但它也不能够解决金融体系100%的问题。

无抵押借贷严格意义上说，已经有一点点超出了Defi的范围。因为“无抵押”这件事又会回到这个人的信用好与不好。如果把任何Defi的行为建立在人的身上，那它其实也就不是Defi了，因为又要把客观世界的因素引进来，还要作为它的依据，从道理上来讲是不合理的。

我们大家都知道，过去这么多年我们也做过无数所谓现实世界的什么东西搬到线上来的尝试。本质上也都不会太成功。如果我们假定有一个能把个人信用搬到链上的模式，它是很完美的，我相信不太可能。

所以严格意义上说，无抵押的借贷多多少少是会有炒概念的意味存在。

但是补充一个小点。其实有些平台推出的无抵押借贷并不是真正的无抵押借贷。实际上是抵押者把自己的资产抵押进去之后，可以把自己的额度借给别人去使用。这个模式其实借钱的那个人是没抵押的，他的信用是被一个有抵押的人保障的。如果是这样，仍然是Defi。因为抵押品仍然还在。

所以我们也要区分，一个Defi平台所谓的无抵押借贷是真的还是假的。假的反而好，真的反而不好。

主持人：还是评论区的问题。借贷领域的头部效应已经形成，未来是会强者恒强，还是创新的后起之秀也还会有机会？

王玮：强者恒强和创新者其实是一个硬币的两面。从Defi和区块链的角度而言，一切都是透明的。包括合约也是透明的。想通过任何其他方面的壁垒，去阻止竞争者其实也是困难的。所以就会最大化的，比互联网时代还要强烈的出现“强者恒强”的现象。

第一个东西出来之后就可能一路领先，因为其他效仿者如果没有真正的创新，是很难用其他的手段，比如资金补贴或者宣传来超越它的。

那反过来也是一样。如果你一旦有真正的创新点，作为第一个推出产品的人，也不会有巨头能够通过其他的手段能够遏制你的创新。所以实际上他们俩是一回事。

Collin：Defi是社区化的东西。上一波流动性挖矿其实也没有多久，一、二十天前就冒出了非常多的仿盘。包括SUSHI、其他的Fock，包括UNI的发币，都对市场产生了搅动。

我们是相信，如果是真正的创新一定是有很多机会的。因为它是真正解决了问题。Defi是一个产品化的东西，它不是讲故事，而是真正改变了原有方案不能解决的问题。那么它一定会在原始创新的阶段，有同步的头部效应。

从fock的角度说，你可以复制我的代码，但是你不能放复制我的用户、社群和代币。真正的创新还是会在市场上得到认可的。

主持人：传统金融所出现的问题，比如前两天汇丰银行的洗钱是否可以通过Defi完全避免？

王玮：Defi这个行业之所以存在，是因为开放而且透明。Defi的透明性其实是双重透明，就是透明的市场和透明的你。

市场是透明的，因为所有资金都在那里，所有的流向你都可以看到。

但其实你也是透明的，你只有一个地址，一个私钥签名就可以做一切交易。所以严格意义上“洗钱”这个概念本身就是针对现实世界人的身份和资金之间的一种关系。这个概念在DefI领域本身就不存在。

还可以延伸说到一个话题。世界各国有发行区块链上的稳定币。钱在银行体系流转的时候，可以去做KYC、AML，可以去做ETF。但等它上了链以后，就是自由的了。我个人一贯的观点是，不要把Defi和洗钱这种概念挂钩，因为它完全是绝缘的。反洗钱、反恐怖融资、KYC就在现实的银行里去做就好了。这完全是井水不犯河水或者上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。（这句话行走的读者可以留意，后面行走还会推出一个关于区块链反洗钱主题的笔记，正好可以和那篇的观点对照）

主持人：前段时间Uniswap 24小时的交易额，超过了Coin Base这样大型中心化的交易所。近期DEX们的交易额相继突破了10亿美元的关口。

您如何看待DEX赛道的未来？Uniswap能不能与所谓的三大交易所，中心化的交易所来抗衡？

Collin：因为Defi Labs的创始人代代也在做DEX的项目（DODO），今天不准备聊项目。

我们的理解Dex是目前整个Defi市场中，最为有基本面和价值逻辑的赛道之一。我们是非常非常看好Dex整体未来的发展。

整个区块链进入以太坊之后的发展也不过四、五年时间。我们看之前很多的尝试，无论是各种各样的上链并不是那么成功。以太坊现在也逐渐定位为一种全球结算层。在之前熊市过程中，整个区块链的生态中占据绝对高位和定价权的还是交易所。交易所无论熊牛，只要有交易的存在，交易所都是好项目。

交易的本质是不同人对于同一个价值标的物主观价值判断的差别。每一笔交易都要两个持不同观点的人才能完成交易。

如果我们都是看涨，全市场找不出一个看跌的，那无法完成交易。全都看跌也卖不出去，价格会暴跌。只要大家在区块链市场中有观点分歧，那就有交易的需求。交易是区块链世界最刚需的一个场景。

这也是为什么Uniswap能在现在流动性挖矿相对褪去热潮的时侯，还能基本上撑着所有机枪池的收益。而且UNI代币空投之后还涨了。这也可以看到，整个市场对于它的估值以及DEX这件事情本身的认可。

对于第二个问题，去中心化交易所是否会取代中心化交易所或者造成威胁。我们认为从某种意义上，它一定会改变生态的结构。中心化交易所会有很多流量。无论是小的投资者还是大的投资，对于中心化交易所，他们几乎是一样的。只是交易大户会有一些更好的服务。但他们的地位是没有区别的。

但在去中心化的交易所做LP的提供者，他对于资金的判断，对市场的判断及更多的操作是对价格的形成和流动性提供、滑点、市场定价等一系列的东西有影响的。同时如果LP参与到整个协议的治理过程中，对交易所的运作方式也会有提升。相当于去中心化交易所是一个大家开的交易所，不是一个人的交易所。大家开的交易所，人多力量大，形成一个合适的共识，会对整个生态产生非常大的结构性的变化。至于能够取代不好说，但我觉得会有更多的一些变化存在。也会使中心化的交易所更加透明化，更好的去服务大家。

王玮：我对去中心化交易所研究蛮多，虽然现在自己没做。在Defi领域，去中心化交易所的发展价值确实还是最大的。它给我们带来了完全创新的金融模型，这是以前传统金融领域大家没有理解到的。

大家可能都知道，互联网里有所谓“双边市场”的概念。对吧？就是供应者和消费者。比如淘宝、京东的电商，其实就是卖家和买家的双边市场；微信公众号、微博就是内容创作者和阅读者的双边市场。双边市场模型是互联网能够发展起来最核心的价值。

于是乎这个问题非常有意思，大家有没有想过，交易所是谁跟谁的双边市场？

大家会觉得，交易所是买和卖嘛，所以我们天然会认为交易所是买卖双方的交易市场。所以所有的交易所都会长成这样。一开始区块链上的交易所也会用模拟订单薄的模式来去做这件事。就是因为我们没有真正的认清楚交易所是谁跟谁的双边市场。

其实从供应和需求的角度来讲，交易所是交易者和做市商之间的双边市场。当我们理解到这一点之后，我们就知道，DEX的AMM的模型，严格意义上是更加正确的一种金融模型。

在传统的订单薄模式的交易所当中，做市商是装作一个交易者的面目出现，去挂单去吃单。这是由于传统的金融模型固有限制决定的。当初大家设计出交易所之后，做市商想进来，又不能打破这个模式，所以就化妆成交易者。DEX最早因为模拟订单薄不是太成功，好像是被迫走向了AMM的模式，但其实我认为，DEX才是真正交易所的本质。

我认为DEX的这种AMM模式，其实真真正正迟早有一天会是交易体系的主流。

主持人：去中心化交易所“无常损失”的风险需要怎么去辨别？

王玮：无常损失这个概念，我认为是很多DEX他们为了宣扬自己的数学模型可能比别人有优势，刻意强调的一个概念。

其实在任何地方的做市商，包括中心化交易所的做市商和去中心化交易所做市商，一定都会有无偿损失。无常损失我们用一句通俗的话，就是少赚当赔。但你别忘了，在价格下跌的时候，你少赔海可以当赚吗？

交易所的做市商承受无常损失，它带来的是做市的利润，收取的交易手续费。价格的正常涨跌，你是双向收取手续费的。

而现在有很多很多号称解决无偿损失的交易所，其实你仔细分析它的模型，会发现它一定会让做市商损失手续费。

换句话说，无常损失和你的交易手续费就是你的风险和收益的对称关系。你取到了一头也会损失另一头。金融体系的逻辑就是这样，收益就是风险的价格。有收益就必然承担相应的风险。承担相应的风险的代价就是你获得收益。

从总体上来讲，无常损失这个概念不是特别重要。但从战术层面来讲，你怎么更好的规避，怎么更好的降低，我认为可能在局部而言是有意义的。

Collin：刚才王老师说的很对，补偿损失本质是所有做市活动中都会有的。做市的本质就是要提供流动性。

如果在盘口的状态，你要去买，没有人卖，但成交又要完成，那就只有做市商来卖。做市商必须自己需要提前买一些，无论是股票、代币或者其他任何做市的产品。这个无常损失本质上就是它的库存风险。因为他要卖给你，他也需要买。他在买的时候是一个价格，他卖给你的时候是另外一个价格。两个价格中的价差是他做市的收益。但是如果它跌了，那这个收益就变成无偿损失了。所以无常损失本质上是做市商自己囤货的库存风险实际导致的。

AMM自动做市这种模式，我们可以理解为一种被动做市程序。以Uniswap为例，你去抵押一个代币对进入，它是1:1的抵押。实际上你是要认可它当时的价格，才能抵押代币对。当外部价格发生波动时，比如中心化的交易所突然暴涨，如果Uniswap还是保持这个价格——因为它的价格发动一定是通过交易完成——那刚刚按照原价做市充入的代币就会被套出来。这些损失就是无常损失。所以无常损失是一定会存在的。

无常损失也会考验做市商LP提供者的风控能力。当在市场波动非常大的时候，还去当LP。如果你的风险收益不对等，可以不去当。同时也可以通过其他的策略或者其他对冲的方式，包括可以边做市边套利。把价格波动的风险跟它对冲掉。我就赚取别人交易我提供流动性的手续费也是可以的。

综上，无常损失是AMM设计中一定存在的东西，我们要理性看待。它不是一个多大的问题。但是有很多其他的方式，其他的协议，会更加友善的去解决、改善这些问题。

主持人：滑点造成的那一部分差价，是因为算法导致的数据差异而已，还是可以作为一部分的利润被交易所和做市商出借方拿走了？

Collin：滑点本质是交易带来的一个价格变化。以Uniswap为例，我们要去做市，一个以太坊是400个USDT，做市的算法是xy=k这样的恒定乘积做市算法。当其中的代币发生变化的时候，比如我要用以太坊去换DAI，相当于要卖出以太坊，或者用DAI去买的时候。当交易量会比较大的时候，一定会引起价格的变化。就像在中心化交易所，要是有一个非常大的买家进入，那盘口一定会被拉升。从这个角度看，拉盘带来的涨跌就是滑点。但是DEX不这样叫，我们叫它价格的变化。滑点其实就是交易引起的价格的变化。

去中心化交易所本质是可以体现供需变化的一个交易所。不是一个恒定加法型的程序。如果是恒定加法程序，是会被套光的，如果就是1:400的存进去，任何时候兑换都是1:400，那它就变成一个无滑点，就是价格不会变化的协议。那么这个协议很快流动性就会被抽干。所以在设计的时候，就考虑到，我越买，用USDT买以太坊，买以太坊越多，说明以太坊越稀缺。越稀缺，以太坊就应该越涨。这和中心化交易所是一样的。那么这个涨的幅度，或者涨的变化就是滑点。

所以滑点一定是存在的。滑点的变化就是真实的价格的变化。

以上就是笔记的全部内容

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编译者/作者：行走

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