（道科创）清溢光电向成为下一个“台积电”奋进

近日，面板产业链公司股价全线飙升。除了“反应激烈”的八亿时空在前天盘中一度冲高至涨停板（20%），清溢光电作为国内面板行业上游重要的原材料——掩膜版的龙头老大也从中受益。目前清溢光电已走出谷底，重新回到上市以来的股价最高位。在这轮上涨走势的背后，清溢光电有没有基本面的支撑呢？我们来仔细看看该公司。

国内掩膜版龙头

清溢光电主要从事掩膜版的研发、设计、生产和销售业务，它的产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业。

掩膜版是下游行业产品制造过程中的图形“底片”转移用的高精密工具，是承载图形设计和工艺技术等知识产权信息的载体。掩膜版用于下游电子元器件制造业批量生产，是下游行业生产流程衔接的关键部分，是下游产品精度和质量的决定因素之一。它的功能类似于传统照相机的“底片”，工作原理如下图所示：

来源：招股说明书

清溢光电目前是国内掩膜版领域的冠军，它也是平板显示掩膜版市场份额最高的中国本土掩膜版企业。根据 IHS 统计的 2018 年全球平板显示掩膜版企业销售金额排名，公司位列全球第六名，是国内唯一上榜企业。

来源：招股说明书

两大金主爸爸——面板和半导体

从产业链来看，掩膜版产业位于电子信息产业的上游，其主导产品掩膜版是下游电子元器件制造商（面板、半导体芯片、触控和电路板等行业）生产制造过程中的核心模具。因此，下游行业市场规模的不断增长能为掩膜版行业提供广阔的市场空间。

清溢光电多年来始终坚持自主研发创新，代表了国内掩膜版企业的领先技术水平。凭借优质的产品及服务，发行人与下游众多知名企业建立了良好的合作关系。在面板领域，发行人拥有京东方、天马、华星光电、群创光电、瀚宇彩晶、龙腾光电、信利、中电熊猫、维信诺等客户；在半导体芯片领域，发行人已开发中芯国际、英特尔、艾克尔、颀邦科技、长电科技、士兰微等客户。

伴随着面板行业里京东方A的发力、韩企的全面退出以及半导体行业内中芯国际等优质公司被国家大力扶持，清溢光电下游客户的净利润有望提高一个台阶，进而作为上游原料商的清溢光电也将从此中获得不菲的收益。

国产替代空间巨大

面板行业方面，受益于全球面板产业向中国转移进程加快，中国面板行业掩膜版需求量占全球比重，从 2011 年的 5%上升到 2017年的 32%。未来随着相关产业进一步向国内转移，国内面板行业掩膜版的需求量将持续上升，预计到 2023 年，中国大陆平板显示行业掩膜版需求量全球占比高达 50.64%。

来源：招股说明书

随着消费者对显示产品的要求逐步提高，手机、平板电脑等移动终端向着更高清、色彩度更饱和、更轻薄化发展，这对平板显示掩膜版的半导体层、光刻分辨率、最小过孔、CD 均匀性、套合精度、缺陷大小、洁净度均提出了更高的技术要求。于是高精度掩膜版作为生产面板领域中AMOLED 及高分辨率 TFT-LCD 显示屏的关键要素，随着中国大陆 AMOLED/LTPS、高世代面板线的陆续投产，市场对它的需求将大幅增加。

根据 IHS 的统计数据，2018 年中国 TFT-LCD及 AMOLED 掩膜版的国产化率为 9.70%，其中 AMOLED/LTPS 等高精度掩膜版的国产化率仅为 2.50%。中国大陆掩膜版行业的发展滞后于面板投资的增长，特别在 AMOLED/LTPS 高精度掩膜版上国产化率不足，仍严重依赖进口，国产替代的空间巨大。在全球范围内，清溢光电 2018 年面板石英掩膜版销售金额占全球知名平板显示掩膜版厂商合计份额的 4.46%，所以未来清溢光电将有广阔的市场发展空间。

随着韩企的全部撤出，国内面板行业内的竞争有望回归正常，利润有望得到释放。面板行业对掩膜版产品尤其是高世代、高精度掩膜版产品的需求将持续增长。

IC掩膜版将乘自主芯片东风

半导体方面，伴随国产替代被提升到国家战略高度，半导体芯片产能将进一步向中国大陆转移。同时，在智能汽车、人工智能、存储器市场、物联网、5G 通信商用等领域快速发展的带动下，半导体芯片产业迎来新一轮的发展高潮。此外，在国家集成电路产业投资基金第二期的带动下，中国大陆半导体芯片产业生产线的投资布局将进一步拓展，半导体芯片相关产品技术将继续加快变革，中国大陆 IC 芯片和 IC 封装领域均有望实现突破。

作为半导体芯片重要元件的IC掩膜版也将在中国大陆半导体芯片行业处于快速发展期得到庞大的需求增量。

重资产型企业，成本风险较高

清溢光电在2017年到2019年的营业收入分别为3.15、3.19、4.07和4.8亿元，净利润分别为4574、3866、6265、7028万元。之所以在2017到2018之间净利润出现了一个明显的下滑，主要还是因为固定资产折旧费用的提高。

来源：公开资料整理

清溢光电所在的掩膜版行业为资本密集型行业，固定成本投入较大，随着公司经营规模扩大和产品结构升级，公司需要对生产线不断进行升级改造。报告期各期末固定资产余额总体呈上升趋势，账面价值分别为 26,493.14 万元、37,294.56万元、39,467.76 万元和 37,828.30 万元，各期折旧金额分别为 3,631.27 万元、4,348.33 万元、4,878.07 万元和 1,942.53 万元。

固定资产的投入较多，这不仅大幅减少公司的流动资金，并且由此产生的当期高昂的折旧费用会侵蚀当期的公司净利润。如果下游开工率不足，掩膜版采购量下滑，那么公司当期净利润极可能被当期折旧拖累出现下滑等情况，这样也就不可能通过量产帮助公司获得规模效应所产生的的红利。如果好不容易熬完折旧期，但因为产品迭代、技术革新等原因，需另建新的生产线和设备，那么就无法在已投入的固定资产中得到足够的回报。长此以往，这也容易变成“吃力不挣钱”的生意。

原材料供应商太过集中

清溢光电对主要原材料供应商高度以来，且这些供应商比较集中。其中掩膜版基板主要由日本、韩国、中国台湾生产商提供，光刻机则向瑞典 Mycronic、德国海德堡仪器两家公司采购。

当前受到新冠疫情影响，欧、日、韩的很多厂商被迫停产，如果停工时间较长，则可能出现原材料紧张而造成的涨价甚至缺货问题。此外，贸易保护主义愈演愈烈，如果局势继续恶化，也可能发生原料停供的情况。

目前国内在掩膜版基板和光刻机方面都缺少可以替代供应的厂商。所以原材料供应方面对于清溢光电而言会是潜在的卡脖子的地方。

结束

清溢光电所在的掩膜版行业将受益于面板和半导体的发展，未来发展空间非常可观。作为国内掩膜版的绝对龙头，清溢光电的营收增长趋势应该比较好。但是由于掩膜版是重资产、重资金行业，清溢光电的经营风险会很高，所以在净利润上的表现存在诸多不确定性。

不过也不必气馁，对清溢光电而言，或许台积电是它要学习的好榜样。它可以潜心搞研发从而掌握该行业的最新技术并保持领先，进而尽可能抢占市场份额，使得产能实现最大化的释放，由此获得的红利也是相当丰厚的。

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作者：唐文

来源：道科创（www.daokc.com）

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编译者/作者：JSWEJ6gZ

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