对话资深研究员：持仓60亿美金灰度布局加密货币背后的秘密

资金只进不出、锁仓6个月或12个月、半年买入比特币挖矿总量的120%，ETHE最高溢价超过900%，套利......在这些标签加持下，2020年的灰度投资成为加密领域最为亮丽的风景线。但这些词汇背后，是美国证券法、华尔街机构、对冲基金共同组成的加密王国，8月20日，OKEx情报局邀请资深行业研究员阿风进行深度对话，为您呈现一个全面的灰度投资帝国。

以下为对话全文：

OKEx情报局：灰度投资（Grayscale Investment）是华尔街知名机构，但大家实际上对他的背景了解的并不多，也不够详细，你简单介绍一下这家机构的来历与背景吗？

阿风：我将分为两个方面接介绍灰度投资，第一方面是灰度的发展历程，第二方面是其母公司DCG这个金融帝国。

我们先看第一方面：发展历程。

灰度投资成立于2013年，成立之后发行的第一个信托是GBTC，但是刚成立的时候，发展状况堪忧，但是后期发展势头非常迅速。这里我把它的发展分为三个阶段：积累期（2013年—2016年，资产规模增加了7亿美元）；快速发展期(2017-2019年，资产规模增加了26亿美元）；爆发期（ 2020年，截止8月份，资产规模增加了34亿美元）。

再看第二方面：数字货币集团DCG（Digital Cuerrency Group）的金融帝国。

知名的区块链公司如加密媒体Coindesk、投资公司Grayscale、做市商Genesis都是DCG集团旗下的子公司，而Coinbase、Blockstream、BitGo等也都是DCG投资版图中的一部分。因此，DCG可以称得上是一个金融帝国。

而关于DCG的CEO巴里·希尔伯特，他是一个加密货币行业极有影响力的早期从业者，这里如果大家对加密货币简史有所了解的话，就会知道在比特币硬分叉前夕，2017年他促成了比特币几次关键的扩容会议中的一场：纽约共识。

此外，他的数字货币集团在全球上百个国家投资了大大小小数以千计的加密货币项目，而灰度投资公司就是他的金融帝国版图其中之一。

OKEx情报局：灰度的加密信托有10种，例如目前已经登录二级市场交易，有GBTC、ETHE、LTCN、BCHG、ETCG、GDLC，这些符号都代表什么意义？

阿风：首先来说这些符号的具体意义。每一个符号都代表了一种加密货币信托产品，比如GBTC就是比特币信托，ETHE就是以太坊信托，LTCN就是莱特币信托。

灰度公司的每一份信托有真实的加密货币作为支撑：

1GBTC=0.00095712个BTC，也就是说1个BTC能够兑换1044个GBTC，

1ETHE=0.09351806个BTC，也就是说1个ETH能够兑换10.69个ETHE；

这里我着重介绍一下GDLC，全称Grayscale Digital Large Cap Fund，是灰度公司的数字大盘基金，综合了Bitcoin、Ethereum、Bitcoin Cash、XRP、Litecoin这五种加密货币的多元化的投资产品，对于寻求建立具有更高风险调整后回报的更加平衡的投资组合的投资者而言，是一个重要工具。”

每一份GDLC将BTC、ETH、BCH、XRP、LTC按一定比例构成，根据官网介绍，一份GDLC中的五种加密货币的数量为：

Bitcoin 0.00047754 BTC

Ethereum 0.00276074 ETH

Bitcoin Cash 0.00048051 BCH

XRP 1.10624317 XRP

Litecoin 0.00156041 LTC

（查看网站：https://grayscale.co/digital-large-cap/）

所有这些加密货币都被保存在Coinbase Custody的冷钱包中的，有专业的安保措施进行保管。

其次，GBTC、ETHE、LTCN、BCHG、ETCG、GDLC这些符号，在美国的法律框架下其本质与证券一样，只不过背后支撑的标的物是加密货币。因此后面我们会用证券来描述他们，不要对这些叫法的差异产生疑惑。

OKEx情报局：灰度为什么要发行这些加密信托？而且我们还观察到这个信托得到了巨大的关注度，那我们直接在交易所买币不好吗？

阿风：关于这个问题，灰度官网有给出专业解释，我引用一部分，此外也加一些个人理解。

投资灰度加密信托的好处在于，而无需亲自购买、转移和存储加密资产本身，也无需额外管理个人账户、钱包和私钥。灰度开发这些产品根本目的还是为了让投资者省心，灰度的信托形势也是金融顾问和投资者都轻车熟路的投资类型。

1）买的安心，买的省心，买的放心

一般情况下，个人和机构买卖加密资产，必须通过陌生渠道（交易所、中介），但这些渠道往往不受监管，也不安全。此时投资者就必须先转移资金到他们不是很中意的安全区域（司法辖区）。

此外，对投资者而言，独立存储加密资产很可能面临私钥丢失与被盗。一旦出现此类事件，轻则损失一部分资产，重则倾家荡产。

因此相比之下，灰度信托可以避免所有以上问题。灰度投资和其它服务提供商们对每种产品的底层都进行了大量的安全审计并提供强大的安全保护措施，包括离线存储或“冷”存储、多签、用户名密码和两步验证等等。这些投资产品底层协议由业内顶级的金融、法律和计算机领域的专业人才设计，还由专门的负责人监督系统运行。

而且，所有产品的财务报表都交由弗里德曼律师事务所审计，每年审计一次。

2）成交价格严格跟踪市场走势，大单交易也不例外

在传统交易平台，大额成交单往往会对市场价格走势产生巨大影响。但是，在投资灰度的加密信托时，符合要求的合格投资者通过交易所与OTC执行大额订单时，不同加密信托的成交价格严格依据Coinbase、Kraken、LMAX Digital、Bitstamp这四家大型加密货币交易所的价格混合而成，但是他们的价格权重会有所不同。

例如，投资者在投资Grayscale Bitcoin Trust (BTC)对应的GBTC时，灰度会按照Coinbase、Kraken、LMAX Digital、Bitstamp（权重占比分别为56.12%、12.15%、15.99%、15.75%）几家大型加密货币交易所的实时价格进行兑换。再例如，ETHE信托，灰度会按照Coinbase、Kraken、LMAX Digital、Bitstamp组合，价格占比分别为68.15%、12.63%、11.25%、7.98%。

这样做是为了避免由于对整个市场价格产生大幅度影响，而后造成投资者损失的问题。

3）有产权、可转让和IRA投资资格

这些加密信托产品被称为证券或证券，这与市面常见的、财务与税务顾们熟悉的其他类型的普通证券和债券没什么区别，根据不动产法这些证券可以轻而易举地转让给受益人。这些加密信托产品的股份也可以在某些IRA、401(k)和其他经纪和投资账户中持有。更多投资信息，请咨询您的投资和税务顾问（Consult your investment and tax advisors for additional information）。

OKEx情报局：我们知道自2020年以来，灰度持有的加密资产市值超过60亿美金，但是在年初还只有40亿美金不到，为什么灰度投资管理的资产规模增长速度会如此之快？

阿风：是的，灰度加持比特币等加密货币的速度是非常之快的，目前管理这超过40万枚比特币，占流通比特币总数的2.2%，管理总资产超过60亿美元。

此外增长速度也非常快，这主要由四个方面原因决定：

1）持仓比特币数量快速增加；

举个例子，在2020年Q2，流入灰度的比特币资金数量几乎占同期比特币挖矿量的70%，而在比特币于2020年5月第三次减半后，这一比例增至118%。这意味，在比特币减半之后，灰度购买了比特币挖矿总量的120%。

2）持仓比特币以外的加密货币数量也快速增；

过去12个月的GBTC以外的加密货币资金流入达到3.841亿美元，超过任何时间段，其中以太坊资金流入量占总增长的15%，这个数字也达到了顶峰。这也是今年第二季度开始以太坊表现比较强劲的原因之一。从灰度今年7月份发布的年中投资报告中可以看出，其对比特币现金、莱特币、大盘基金等产品的增持力度非常大，几乎可以用指数级来形容。

3）华尔街机构入场速度也在加快；

2020年Q2，机构投资者的资本占总资金流入的84%。这一趋势已经超过过去12个月的81%。如果观察更早的数据，这一数据只有不到75%。其实在灰度的投资者构成当中，不止有机构投资者，还有养老金、家族信托，以及一些个人投资者。但在灰度所有资金来源中，机构的比重在不断增加。

4）资产价格在涨；

例如从2020年7月份以来，50亿美金增增加到60亿美金以上，一个月增加了10亿，这其中也主要有比特币价格上涨的因素。

OKEx情报局：参与灰度加密信托发行的都要什么条件？普通投资者应该如何参与？

阿风：根据灰度官网对合格投资者的界定条件，有以下一些要求：年入20万美金的个人、夫妻年入30万美金、或者个人资产达到100万美金，不包括房产与房产贷款。普通投资者如果满足以上条件也可以参与，但需要符合美国证券法的规定和要求。

而合格的投资者参与加密信托主要有两种主要方式：实物出资与现金出资。

首先看现金出资。

现金出资是指投资者将自己的现金（美元）交付灰度的关联公司Genesis Global Trading，Genesis拿到投资者的现金之后，再将这些现金按照市价兑换成BTC，或者其它客户要求的加密货币，然后再将这些加密货币交付给灰度，以创建GBTC、ETHE或者其它信托份额。这是现金出资的过程，必须有Genesis作为中间机构。

再来看实物出资。

实物出资是指合格投资者直接将实物加密货币交付灰度，然后直接换取GBTC、ETHE或者其它加密货币信托份额。

OKEx情报局：也就是说当下绝大多数投资灰度加密信托的都是机构投资者，那目前有哪些知名机构投资了灰度的加密信托业务？这些机构都有哪些特点？

阿风：是的，目前灰度资金来源中，有超过85%的资金来自于以对冲基金为代表的机构投资者。

我们以方舟投资公司为例，他管理53亿美元的资产，也是特斯拉的股东，持有着大量特斯拉证券，而且方舟资本持有了接近4亿美金的比特币信托。

再以罗斯柴尔德投资公司（Rothschild Investment Corporation）为例，该公司由门罗· 罗斯柴尔德（Monroe Rothschild）和他的妹夫塞缪尔·卡格（Samuel Karger）于1908年成立，长期以来一直是伊利诺伊州芝加哥市的一家领先的金融机构。他们持有约320万美元的比特币信托。

他们持有的信托产品只多不少，因为他们可能还持有了以太坊信托、数字大盘基金等等。

再补充一点，目前全球有超过600家对冲基金涉及加密货币业务，其中有近200家是交易非常活跃的，而这200家活跃的对冲基金中的绝大多数（97%）都在交易比特币。

不过，这些基金并不是都在赚钱，比如，今年7月份英国首个合规加密货币对冲基金Prime Factor Capital就决定关闭，当然关门的还有其他加密对冲基金，市场博弈总是有输有赢。

OKEx情报局：我们看到，机构投资者对这些加密信托表现出十分强烈的兴趣，那么他们需要为此付出怎样的代价呢？或者说他们需要交纳哪些管理费用？

阿风：这是当然，我认为投资者需要付出三方面的额外费用，包括溢价、经纪商的费用、灰度的年度管理费。

首先，是溢价。

灰度官网最近数据显示，目前，一份GBTC的售价为13.4美元，溢价为10%。

我们以投资者Tony为例，假设投资者Tony买入1033份GBTC（价值1个BTC），首先多付出1380美元溢价费。

其次，来看自经纪商的盘剥。

假设Tony要通过现金出资，比如通过现金出资兑换GBTC时，需要经过经纪商Genesis Global Trading，经纪商也会收取3.5%-8.5%的费用。这个过程，经纪商会让Tony最少付出500美元。

最后，灰度的年度管理费用。

即便按照年管理费最低的GBTC计算，其年管理费为2%，ETHE年管理费为2.5%。那就意味着，Tony还需要支出大约270美元的年度管理费。

综上，当投资者Tony买入1033份GBTC（价值1个BTC）时，需要支出的额外费用就高达2156美元。

而付出同样的资金，在交易所直接购买1个比特币，支出最高不超过10美元。可以说通过灰度买入GBTC份额，付出的手续费是中心化交易所的215倍之高。

OKEx情报局：我们知道灰度加密信托与真实的加密货币价格相比，明显有很大溢价，最极端的ETHE溢价居然能高达1000%，但是我们观察到GBTC、ETHE等等，但是成交量依然非常大，这是为什么？

阿风：溢价确实非常大，加密信托的最新的溢价情况，我们列举四个例子：GBTC：21%；ETHE：79%；刚上线的BCHG、LTCN溢价分别是348%、742%；

这里面我们会观察到一个非常有意思的现象，即ETHE溢价变化过程，从今年6月份的最高1000%，下降到7月份300%，目前溢价只有79%，溢价下降了90%。

但是8月18日上线二级市场进行场外交易的BCHG与LTCN，最高溢价也冲到了10000%以上，溢价至少在10倍以上。

那为什么会有这么高的溢价呢？根本原因是流通量太少。

灰度的信托产品的锁仓机制导致市场上流通的证券份额太少。锁仓机制主要是美国1933年《证券法》114规则下导致的，在该法规规定之下，新发行的加密信托证券必须锁仓12个月，但是GBTC锁仓6个月即可在二市场的场外交易。

为什么比特币信托的锁仓只有6个月呢？其实之前也是12个月，2020年1月21日，GBTC注册成为美国证券交易委员会（SEC）报告公司，其GBTC证券锁仓期从1年缩短至6个月，正式执行时间为2020年4月21日，而ETHE锁仓时间依然为1年（不过，ETHE近期也正在向SEC提交申请注册）。正是由于此，GBTC溢价才远远低于ETHE。

前面提到ETHE的溢价突然下降至72%，也是因为此前锁仓的部分（如图中红色框线部分）已逐渐释放，流入市场。

至于为什么成交量这么高，为什么他们愿意承受如此高昂的手续费与溢价费用，去买这样的信托产品，其实主要是退休方案导致的，他们只能用退休账户里的钱去投资。

美国投资者很多收入都被存在401(k)与IRA退休方案中，投资者想要用这里面的钱投资加密货币的话，唯一合规的渠道就是去买GBTC与ETHE等，这样即便市面上的加密证券的溢价很高很高，也得去买。还有一部分人可能对机制也不太了解，看见ETHE溢价那么高，涨幅那么大，就去追涨，也是有可能的，美国投资者同样也有FOMO情绪。

因此上说，造成加密信托证券溢价如此之高，是美国法律共同导致的一个结果。

OKEx情报局：我们知道GBTC这些加密证券背后是有真实加密货币支撑的，但同时这些加密货币也是不可赎回的，那岂不是意味着我投入的比特币、以太坊就永远也拿不回来了？

阿风：首先，不可赎回也是由于美国法律决定的；其次，虽然不可赎回，但是这些证券的交易都是开放的，而且成交深度也很好，且灰度作为合规机构，他们本身也已经很赚钱了，可以说是躺赚。

首先来说不可赎回的原因。

GBTC、ETHE、BCHG、LTCN背后所代表的BTC、ETH、BCH、LTC不可赎回。但在历史上并不是这样的，GBTC曾有赎回计划，在2014年10月28号之前，灰度信托投资者可通过Genesis赎回。赎回项目后来被发现违反了《M条例》下的101规则和102规则，赎回计划被终止。

但是其实也不必要担心这个不可赎回问题。

首先，根据公开数据，6月份GBTC是OTC市场上交易最活跃的证券之一。

我们知道，在美国OTC市场提供的证券超过1万种，其中有1430种在OTCQX和OTCQB两个顶级平台交易。截至2019年6月底，在这两个平台上只有8种证券的交易规模超过10亿美元，GBTC就是其中之一。所以可以知道GBTC的深度——能够承接大多数抛压。

另外，灰度的以太坊经典信托基金也出现在OTCQX平台交易最活跃的十大证券列表中。这个是成交深度，也就是说你不想要这些证券了，随时能变现。

另一个原因是，我们知道每一个证券背后都是有真实的加密货币作为背书的，虽然现在不能赎回，但这些股份背后的加密货币是真实存在的，如果你不想要，别人就会买过来，这是确定的。因为大家都知道，灰度收到的所有加密货币都会被储存在Coinbase Custody的冷钱包中的，会有专门的运维人员维护与安全管理。

OKEx情报局：灰度的存在，会对整个加密货币市场产生哪些影响？他会遇到竞争对手吗？如果竞争对手出现，又会对灰度产生哪些影响？

阿风：我认为影响必然是正面的。

首先，比特币减产之后，灰度买入的比特币总量占挖矿总量的118%，这对现货市场肯定是利好。

其次，华尔街也在通过灰度大量加仓以太坊，这对加密市场也是个很大的利好。

最后，灰度买入的加密货币，由于没有赎回权限，因此无论投资者投入了多少加密货币，最后都会被锁仓，至少在可见的几年内不会进入流通。

在竞争对手方面，目前已经有竞争对手出现了，例如，Wilshire Phoenix。

6月13日，Wilshire Phoenix已向美国证券交易委员会（SEC）提交了公开交易比特币基金的S-1注册声明。并被命名为比特币商品信托（Bitcoin Commodity Trust），简称BCT，直接对标灰度发行的GBTC（Grayscale Bitcoin Trust）。

而且未来，BCT也将在OTC Markets Group的OTCQX市场公开发售。

简而言之，这是一种与灰度加密信托基金很相似，手续费更低，买卖更加方便的加密信托基金。Bitcoin Commodity Trust年度管理费只需要0.9%，与灰度2%的年度管理费相比直接打六五折！

而且，我们注意到在6月14日，Wilshire Phoenix已批准旗下的富达数字资产（Fidelity Digital Assets）成为其新比特币信托基金的托管人。

这里的富达数字资产（Fidelity Digital Assets）的职能约等于灰度，Wilshire Phoenix的职能约等于灰度投资的上级单位数字货币集团DCG（Digital? Currency? Group）。

因此，我们说灰度竞争对手已上路，而且手续费还更低。

此外，在加密投资方面，我们看到，与DCG数字货币集团一样，Wilshire Phoenix也有更大的野心。

2019年1月15日，Wilshire Phoenix向美国证券交易委员会(SEC)提交了一份S1备案文件，申请一个与比特币相关的交易所交易基金（ETF）。

该ETF名为“美国比特币和财资投资信托”，将持有比特币、短期美国国债和美元。该文件中表示，“基金的目的是为投资者提供一种比直接购买比特币更有效，便捷且稳定的比特币的投资方式"。

虽然在今年年初 Wilshire Phoenix 的ETF遭到拒绝，但这实际上展现了Wilshire Phoenix在加密货币领域的野心——不仅仅局限于比特币信托基金。

因此，几乎可以确定的是，随着Wilshire Phoenix入场，随着托管手续费下降，随着市场上可交易的GBTC与ETHE数量增加，灰度的手续费也会降低。

以下为粉丝互动环节：

amt：国内有没有像灰度这样类似的机构?

阿风：国内没有这样的机构，灰度这样的机构全球只有一个，才能发行这样的加密信托。

阿德：这样的话是不是，灰度的持有份额只会越来越多，因为不能卖，只是每份的价格会随BTC价格波动？

阿风：这个问题分两个方面回答，首先你的理解总体上是正确的。但是灰度并不持有份额，这些份额都是华尔街为代表的这些对冲基金、机构投资者持有的，灰度做的事情只是把拿到的加密货币兑换出份额，并且管理这些资产。因为有不可赎回的机制在，不能逆向操作，所以这些托管的加密货币不可能再兑换出来了，相当于就被锁定了，市场上流通的加密货币会越来越少。

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编译者/作者：OKEx情报局

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