有人说江卓尔昨天的文章是水文，小蜜蜂拆开了聊一聊无常损失和DEX

这是江卓尔的原文，小蜜蜂觉得不水，虽然短点了，但是思考的总结。

但是小蜜蜂也不完全同意江卓尔的结论。

?无常损失?

啥叫无常损失呢？

大白话说，就是你持有的币，如果不做市是这些，结果做市以后反而损失了，这个就叫无常损失。

我们把两种币比如是EOS和USDT去做市，假设分别有10个EOS和27个USDT，假如做市以后，变成了12个EOS和22.5个USDT，而此时1EOS=1.875USDT了

我们来算一下，EOS多了2个，而USDT少了4.5个，按时此的价格，2个EOS只能卖2*1.875=3.75个USDT，这还不够弥补USDT的减少，于是这就亏了4.5-3.75=0.75个USDT，这0.75USDT就是无常损失。

?解读与质疑?

“1、为什么uniswap上的成交量越来越低了？本质上还是去中心化网络硬件能支撑的TPS（每秒交易次数）不够，因此Dex（去中心化交易所） 深度不足&滑点损失 问题无法避免。”

解读：

可能有人会认为，Uniswap成交量下降是Defi泡沫之后，热度的自然下降。这么理解是正确的。但同时，用户在使用DEX中，也正在逐渐的体会到DEX的某些负面体验，也是客观存在的。

我们不能否认，区块链上的DEX，其性能、效率真的是低于CEX的。也就是江卓尔说的TPS的问题。

说白了，你在CEX中吃单，1秒不到就成交了。但是你在Uniswap中，可能会成为以太坊上的——待确认交易，等轮到你交易时，滑点已经变高。

你下单的时候，比如某币价是1.5，等到轮到你的时候，实际已经变成1.7了。最终的结果是，在你设定的滑点上限中，只有少得可怜的交易量成交了，而你还要花费一笔矿工费。如果你再下单，也就错过了曾经你看见的1.5的价格。

最终，TPS问题确实是影响交易深度和增加滑点损失。

江卓尔此处的逻辑是，TPS低不可避免→交易深度低、增加滑点损失不可避免。

质疑：

小蜜蜂部分同意江卓尔的观点。TPS确实是Uniswap的一个影响用户交易体验的问题。但是：

（1）Uniswap又不能完全代表Dex，EOS、波场还有正在走向蓬勃发展的波卡上的Dex，TPS问比Uniswap就小多了。不能因为Uniswap就把Dex一棍子打死。所以，TPS低问题没有那么严重。

（2）TPS根本不是Dex的核心问题，至多是Uniswap的问题。Dex的核心问题是其模型形成的交易滑点、0.3%的高手续费率、以太坊的矿工费，这些导致Uniswap的交易成本偏高。对于投资者而言，每一分钱的利益和成本，都是必要的考虑因素。

成本高，导致交易人数、交易量小，进一步导致Uniswap或其他DEX上的交易手续费收入少，这导致做市商的收益少，可能不足以弥补滑点带来的损失，从而形成无常损失。

所以根本问题不是TPS，而应该是成本。

“2、世界上最重要的就是守恒定理，损失不可能凭空消失。AMM做市商（流动性挖矿）只是把用户的滑点损失，转化为农民的无常损失，因此又必须给农民发交易所 股权 / 代币 / 分红，进而形成了一波庞氏资金盘。”

解读：

江卓尔其实是继续了上一条的逻辑，因为交易深度低、增加滑点损失不可避免，导致交易量小，这样交易手续费也就相对较小，从而使使无常损失较难避免。

所以为了避免无常损失，就要给做市商（江卓尔称其为农民）发一些矿币，也就是做市挖矿。而这个矿币是越挖矿多的， 因此形成庞氏资金盘。

无常损失确实是Dex当下的一大难题。因为价值是守恒的，当一种币被砸盘以后，价格越来越低，实际上是做市商在持续接盘，从到高到低接盘，就形成了损失，这个损失就是无常损失。

而做市挖矿的矿币，长期来看币价也是下跌的。所以也不足以长期弥补和解决无常损失问题。

扩展：

小蜜蜂最近想到的和江卓尔不谋而合。最近很多DEX在想办法改变做市的两种币的比例，以及还有单币做市。

小蜜蜂以为，价值是守恒的。无论是什么样的比例去做市，只要有一个交易对会发生持续的单边行情，这个交易对中的一个币相对于另一币的价格总是下跌的，而这下跌的币也是这个单边行情中被卖掉的那个，而做市商总会是这个币的接盘价，无论什么比例做市，总会承受这个损失的。

所以，无常损失确是一个难题。

质疑：

（1）小蜜蜂以为江卓尔在这里有一个错误。

他提出滑点损失转化为无常损失，小蜜蜂以为这个是严重错误。既然价值是守恒的，而交易商和做市商其实是对手盘的关系，那么怎么可能交易商的滑点损失转换成做市商的无常损失呢？那这两笔损失都跑哪去了？这还守恒吗？

下面小蜜蜂来分析一下这个事。

①在CEX中，如果用户以价格10卖掉某币甲100枚，换来币乙1000枚。买方可以获得10*100=1000乙的收益，这是一个线性计算。

然而在Uniswap这类DEX中，目前该币的价格是10，如果卖掉100枚，第2枚的价格就不到了10，第3枚、第4枚……价格会越来越低，因为这不是线性模型。这个损失就是滑点损失。

另一边，在CEX中买方也是以总额1000买入这100枚币甲。但是在DEX中，实际的买方是所有的做市商，他们以低于1000乙的总金额买入了100枚币甲。

所以，实际上交易商的滑点损失成为了做市商的收益。

②在DEX中，做市商用10个乙买入第1个甲，用低于10个乙的价格买处第2个甲……用越来越低的价格买入甲。事实上最后做市商一共买入了100个甲，假如此时甲的价格是8个乙，而做市商买入的前面那99个乙都买贵了。所以此时做市商具有损失，这就是无常损失。

而无常损失成为了交易商的福利。因为相对于现价8乙的甲币，他曾经用高于8的价格卖掉了99个。

③滑点损失，是和什么相比？滑点损失是和用户在CEX交易相比的。和CEX相比，交易者损失了。

而无常损失，又是和什么相比？无常损失是做市商和持币不交易也不做市相比的，做市者损失了。

这两种损失所谓的损失参照物是完全不同的。所以不能说是滑点损失转换成了无常损失。

④我们在CEX中经常遇到这种情况，就是最低卖单和最高买单之间有一个差距，所以在个差距之间的价格都不会成交。

而DEX事实上是这样，做市商相对于持币不交易，他承受了无常损失，这部分损失转移给交易商；而交易商相对于在CEX中交易承担了滑点损失，这部分损失成为做市商的福利。

所以，DEX在本质上做市商和交易商，双方各承担了一定的损失，从而撮合了交易。

Uniswap这种DEX中，我们知道是会有更高的成交机率的，代价就是交易商承受了滑点损失、做市商承受了无常损失。

（2）这里，江卓尔有一个逻辑，就是无常损失一定存在，所以需要做市挖矿来补充。无常损失确实是Uniswap的一个大问题。

但这里有两个事。

第一，当一个交易对，只有一个币持续被砸盘，才会有明显的无常损失。如果一个交易对的价格是震旦的，不是单边行情，那不有明显的无常损失。

第二，无常损失还要考虑收续费收益问题。当一个交对的交易量大，换手率高，就会有更多手续费，这是有可能抵消无常损失的，甚至可能有收益。

所以，无常损失问题存在，但也不宜被过度放大。

（3）庞氏资金盘问题。矿币未来不见得没有其他应用场景，只是需要创新而已。退一步说，币市里的庞氏资金盘太多了，包括一些技术强大、但是无甚至需求的主流币，暂时来看也可以理解成是庞氏资金盘。

“3、但当庞氏破灭时，Dex还是不可能解决TPS不足的致命问题，因此Dex只能作为Cex（中心化交易所）的补充，去填补无法在Cex上币的大量代币的长尾市场。”

解读：

又回到第1条的逻辑上。因为TPS不足，导致用户在 Uniswap交易时，面临高滑点；或者在交易时设定一个滑点上限，最后在这个滑点上限成交，但交易量不大。

所以，Uniswap交易量不会太大，所以不足成为Cex的补充。

长尾市场，小蜜蜂理解的是这样，在一个交易对市场上，当交易最频繁的时候，是市场的主要部分，而在这个交易对价格过高或过低的两端，交易量可能会减少，因为没有太多意愿去高价买或低价收。这部分就是长尾市场。

江卓尔展望了一个未来场景，那就是在做市挖矿的矿币价格跌到近乎归零时，此时TPS问题仍然未解决，此时无常损失会使做市商减少，滑点损失会使交易商减少，这样DEX的规模会变得很小，所以不足以提供在更多的流动性，也就是江卓尔说的无法填补CEX的长尾市场。

质疑：

（1）还是那个事，TPS不是根本，成本才是。

（2）Dex是对Cex形成补充，但不仅是对长尾市场。

第一，DEX不仅是对CEX的长尾市场的补充。小蜜蜂前面说过，在CEX中，经常会有最低卖价高于最高买价，这形成了一个市场空隙，而DEX是有可能去弥补这个市场空间的，当DEX上的价格出现在CEX的这个价格空隙中时，就会有可能的搬砖行为。

第二，CEX中的长尾没有想象中那么理性。有时候，币价高的时候，韭菜反而愿意更疯狂，币价低的时候，反而会有更多的砸盘，所以在高价和低价时，可能会有更多的交易量。

而此时，DEX的存在，使得价格上涨和下跌都受到了抑制，因为在Uniswap的模型中，价格过高和过低时，边际替代率发生影响，价格下跌和上涨都会变慢。说白了，当某币市场价是10，卖掉100个以后，价格变成9，再卖掉100可能就变成8.5，再卖100个可能会跌到8.1……越跌越慢。上涨时同理。

所以DEX对CEX的长尾市场不是补充，而是一种对长尾市场的纠正，让市场在长尾区域变得理性起来。

当然，DEX的作用是补充也好、纠正也好，资金池规模小，的确是不足以发挥作用。这一点上江卓尔是正确的。

（3）江卓尔提到的场景是在未来可能会发生的。但是他忽略了CEX的影响。

随着矿币价格下跌，的确实是会使做市商减少，DEX资金池规模减少。

但是，当CEX发生暴雷时，用户终于还是会发现DEX的安全性和靠谱。所以，CEX暴雷会诱发DEX的交易量和资金池规模增加。这个因素不能忽略。

交易量增加，交易手续费就增加那么无常损失会得到一定的弥补、抵消、甚至会使做市商获得手续费净利润。于是就会引起做市资金增加……

"4、在互联网络基础硬件TPS再提升100倍之前，Dex不可能挑战，更不用说取代Cex，这才是真相。"

这个还是前面那个逻辑，不解决了。直接讨论。

小蜜蜂换一个场景，这一点很重要。

假如某币，在CEX里最高买单是的价格是10、最低卖单是10.5，而在DEX里，现价是11。用户在CEX以价格11挂单，也是有可能成交的，但是可能要有等待一个时间。

从用户体验的角度看，这个时间和区块链的TPS相比可能更久，也可能差不多，也可能会短一些，换句话说这个交易效率问题，CEX也有；

从价格的角度来看，在这种情况一下，一定会有一种投资者，他们实际是用程序在操作的，当程序发现价格差有利可图（程序会去计算提币手续费等其他成本）时，会迅速从CEX中以价格10.5买入该币，然后提到DEX中再以价格11卖出，。最终，驱使CEX和DEX的价格趋于一致。所以DEX这种币的整个市场提供了更高的流动性，同时也增加了CEX的交易量。

所以实际上DEX和CEX互相之间除了竞争，还有着协作性。没必要把这两种东西搞得如此对立，谈不上取代或挑战。

"5、但注意把Dex和DeFi（去中心化金融）区分开来。DeFi有前途的赛道，是那些既需要去中心化，又对TPS要求不高的赛道，例如抵押借贷。"

解读：

其实这一点，小蜜蜂N久以前就解决过了，江卓尔反对的从来都只有DEX的做市挖矿，对于抵押借贷他是支持的。

质疑：

江卓尔总是在说TPS，可是DEX除了Uniswap还有其他高TPS的DEX啊。

总体上，江卓尔的思考是有深度的，无常损失确实是DEX的一个难点。

但是，江卓尔的问题是：

第一，TPS不是关键问题，因为EOS、波场、波卡等公链的TPS是完全可以承载DEX的，没有延迟问题。

第二，DEX的主要瓶颈是成本。0.3%的手续费远高于0.1%甚至有会员等级以后更低的CEX手续费，除此以外还有公链的矿工费。

但是，区块链都面对着安全、去中心化和性能的不可能三角。

交易所同样面临着安全、去中心化和成本的不可能三角。

总是用DEX的缺点和CEX的优点比，这是不全面的。我们还要看到CEX的安全性和资产风险。被黑客攻击，交易所经营问题等，从前的门头沟、比特儿、币安，今年的Kucoin和Okex，无不在说DEX相对CEX的优势。

所以DEX和CEX是各有优势和劣势的。一味的在说Uniswap和DEX的不足，这略显偏颇。

第三，无常损失确实是个难题。但是不能忽略币价的波动方向和交易量。非单边波动的币，无常损失应该很小，交易量高的交易对、其手续费收益有可能抵消甚至胜过无常损失。

?建议?

有人说江卓尔水文，小蜜蜂很不同意。江卓尔对无常损失的思考其实是有一定道理的，也有深度，只不过是论述的比较简洁。无常损失确实是一件比交苦恼的事。相信Uniswap、DODO等其他DEX都在研究这个问题。

小蜜蜂和他老人家的视角可能不太一样，江卓尔是在反对DEX，而小蜜蜂则更多的是看到DEX相对于CEX的优势，支持DEX和Uniswap的角度，提几个不成熟的小建议：

第一，对于单边行情的币，如果谁想抄底，去做市也不错，除了能在一个时间段内相对平均的买入币，还能挖矿得币。而且做市是赚手续费的，在CEX中买入是付手续费的。

第二， Uniswap这样的交易所，有没有可能考虑使用状态通道，让散户在状态通道中交易，达到一定金额再自动提到钱包中，这样减少矿工费，让散户也可以参与进来。这样可以通过提高手续费收益来抵消无常损失。

第三，目前同类DEX的手续费率都是0.3%，是否可以考虑下调此手续费。其中给做市商的手续费，有的DEX只有0.1%，是否可以给做市商多一些手续费收益。或者是 DEX团队使用手续费收益、定期回购DEX矿币来销毁。通过降低交易手续费、提高做市奖励的方式，促进交易和做市，从而推进交易量和资金池规模。说白了，这个其实就是个落利多销的策略。

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编译者/作者：TVB

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